강병호 < 한양대 교수 >

제일은행과 서울은행의 감자비율을 놓고 주주도 손실을 부담하게 해야
한다는 이상한 논리가 진행되고 있다.

주주의 책임은 주가가 떨어져 손해보는 것 자체가 책임이다.

더욱이 지배주주도 아닌 일반투자자가 주가손실 이외에 다른 책임을 져야
한다는 논리는 더더욱 성립할 수 없다.

특히 이들 두 은행은 경영에 책임이 있는 주주도 없다.

최대주주가 증안기금의 7%이고 1%지분이 넘는 주주는 10여개에 불과하고
대부분 경영에 참여하지 않는 기관투자가들이다.

이미 두 은행의 주주들은 정부의 감자발표 만으로도 엄청난 손해를 보고
있다.

이론적으로 주식의 병합이나 분할은 회사의 실제 재산에는 변동없이
주식수만 변하는 것이므로 주주의 부에는 아무런 영향을 미치지 아니한다.

예컨대 현재 주가가 1천원인 주식 2주를 1주로 병합한다면 주가는
2천원으로 조정될 것이므로 1천원짜리 2주를 갖든 2천원짜리 1주를
갖든 주주의 부에는 아무런 차이가 없다.

그러나 주식을 병합하게 되면 병합된 후의 주가는 이론가격, 이 경우
2천원이 안되는 것이 경험적 증거이다.

정부의 감자발표 이후 두 은행의 주가가 거래없이 하한가를 지속하고
있는 것이 이를 잘 말해준다.

따라서 그간 두 은행에 대한 증자 또는 감자발표가 주가에 미친 영향을
배제하기 위해 두 은행에 대한 증자발표 직전의 주가를 감자비율 기준으로
하고, 그 이후 거래된 것은 이 주가를 상한으로 한 매입가격이 가장
합리적이다.

예컨대 정부가 주당 5천원으로 증자를 하기 위해 주식병합을 통해
감자를 하고, 증자발표 당시의 주가가 2천5백원이었다면 주식병합 비율은
2분의1,즉 구주 2주에 신주 1주꼴로 환산하면 된다.

두 은행의 실사후 장부가격이 마이너스이니까 주식을 전부 무상 소각해야
한다거나, 이것보다 낮은 가격으로 환산해야 한다는 주장은 투자론의 기초도
모르는 소리이다.

이런 논리라면 장부상 자기자본이 잠식된 기업의 주가가 정의 가격을 갖는
것을 어떻게 설명할 수 있는가.

그리고 두 은행이 부실채권정리후 2천억~3천억원의 이익이 날 것으로
예상되는데 이에 대한 수익가치는 전적으로 무시할 것인가.

은행의 가치는 물적 재산가치 못지않게 허가권의 가치도 크다.

세계 각국이 은행에 대해서만은 지배주주에 대한 적격성 심사를 거친 후
허가를 한다는 사실은 곧 은행은 지분에 관계없이 지배허용에 대한 허가권의
가치가 존재한다는 것이다.

주식의 내재가치, 즉 주식의 진정한 가치는 현재의 주가라는 것이
투자론의 기초다.

우리 증권시장이 정보의 효율성이 낮아 주가가 진정한 가치를 반영하지
못한다고 치자.

그러면 다른 주식들은 제대로 가치를 반영해서 싯가에 몇 백%의
프리미엄까지 붙어 M&A가 이루어져도 되고 은행만은 그래서는 안된다는
말인가.

정보의 효율성이란 그 주식에 대해 정보가 얼마나 많이 공개되고 있는가를
말하는 것이다.

이런 측면에서 보면 현재 은행만큼 샅샅이 정보가 공개된 기업은 없고,
따라서 은행만큼 내재가치가 제대로 반영되고 있는 기업은 없다.

차라리 외국은행이 취득하기 쉽게 싸게 주기 위한 것이라고 말하는 것이
솔직하다.

이미 두 은행의 정리해고도 특별히 허가해주고 부실채권도 완전히
정리해주는 마당에 그렇게 말한다고 해서 크게 달라질 것이 없다.

그러나 최소한의 논리는 지켜야 한다.

기존 주주, 특히 경영에 아무런 책임이 없는 일반 투자자에게 손해를
강요하는 것은 분명히 헌법이 보장하는 사유재산권 침해다.

국가가 어려우니 이들 은행의 주주들이 손해를 보라는 식이라면 이는
다수를 위해 소수가 희생해야 된다는 것인데 전체주의 국가에서나 통할수
있는 무서운 발상이다.

두 은행을 외국은행이 취득하는것 자체에 대해서는 반대할 이유가 없다.

그러나 최소한의 원칙은 있어야 한다.

제값을 받기 위해 완전공개입찰을 통해 매각하여야 한다는 것이다.

입찰을 통해 1주에 1만원이 되건 단돈 1백원이 되건 그것은 문제가
안된다.

그러나 개정된 은행법에 의하면 국내인의 은행주식 취득은 외국인이
취득한 지분범위내에서만 4%초과 취득이 허용된다.

이는 만약 외국은행이 너무 낮은 가격으로 입찰하여 낙찰을 받지 못하게
되면 국내인은 아무리 높은 가격으로 입찰한다고 하더라도 낙찰을 받을수
없다는 말이 된다.

이렇게 되면 외국인이 제시하는 가격에 달할 때까지 낙찰가는 계속
떨어질 것이다.

이러한 제도하의 공개입찰이란 수의계약방식이나 크게 다를바 없고
이는 곧 제값을 못받는 결과가 되어 결국 기존 주주들의 희생을 강요하는
것이 된다.

따라서 두 은행은 공개매각에 의해 내외국인이 동등한 조건으로 입찰에
참가하게 하는 것이 원칙이며, 부득이 현재의 방식을 채택할 수밖에 없다면
이로인해 기존 주주들이 입는 손해에 대해서는 정부가 보상해야 한다.

<한양대 교수>

(한국경제신문 1998년 1월 15일자).