기업이 직접금융시장에서 투자자금을 조달하는 방법 중에 가장 일반적인 것이 주식이나 채권을 발행하는 것이다.

이 때 기업이 발행한 주식을 사들이면 주주의 자격을 얻게 되고 채권을 사들이면 채권자가 된다.

그런데 주주와 채권자가 기업의 투자 행위를 보는 시각은 좀 차이가 있다.

기업이 청산될 경우 남는 돈은 우선적으로 부채를 갚는 데 사용되기 때문이다.

빚을 갚고도 남는 것이 주주의 몫이다.

결국 주식을 보유하고 있는 주주는 잉여가치청구권(residual claim)의 보유자가 된다.

따라서 주주는 좀 화끈한(？) 투자를 해서 부채를 갚고도 남는 것이 많아질수록 유리해진다.


그러나 채권자는 다르다.

어차피 주가가 올라봤자 자신이 챙기는 것은 원금과 이자뿐이다.

혹시 기업이 너무 고위험 고수익의 투자를 하다가 원금이라도 훼손되면 커다란 손실이 온다.

따라서 돈을 빌려주는 채권자는 그다지 씩씩한(？) 투자를 원하지 않는다.

한마디로 살살하라고 주문하는 것이다.

그렇다면 부드러운 전략을 원하는 채권자를 설득해 조금 화끈한 투자를 할 수 있는 자금을 조달하는 방법은 없을까.

방법이 있다.

바로 전환사채(CB·convertible bond)를 발행하는 것이다.

전환사채는 채권으로 발행하돼 투자자가 원하면 미리 정한 가격을 적용해 주식으로 바꿀 수 있도록 만든 증권이다.

예를 들어 100만원 짜리 전환사채에 전환가격이 1만원으로 돼 있다면 이를 사들인 투자자는 처음에는 100만원짜리 채권으로 보아 이자를 받다가 주가가 상승할 경우 100만원짜리 채권을 주당 1만원 기준 100주로 전환할 수 있다.

물론 전환을 한다는 얘기는 해당 기업의 주가가 1만원을 넘었을 경우에만(예를 들어 2만원) 권리를 행사하게 될 것이다.

이 때 중요한 것은 투자자가 권리를 행사하면 해당 기업은 신주를 발행해 투자자에게 교부하고 전환사채는 사라진다.

추가로 돈을 넣지 않고 전환사채가 신규 발행 주식으로 바뀌는 것이다.

최근 문제가 된 삼성 에버랜드 전환사채의 경우 이재용씨에게 부여된 사모전환사채의 전환가격이 7700원이었고 액면가는 100억원(정확히 99억5459만원) 정도였다.

결국 이 전환사채는 주당 7700원씩 130여만주(100억원÷7700원)로 전환됐고 이재용씨는 에버랜드의 지배주주가 될 수 있었다.

이와 비슷한 예가 신주인수권부 사채(BW·bond with warrant)다.

BW는 여러 면에서 전환사채와 비슷하다.

그러나 가장 큰 차이가 있다.

주식으로 전환 가능한 권리,즉 워런트(warrant)는 채권에 사은품처럼 붙어있으므로 주식으로 전환할 경우 채권은 그대로 둔 채 따로 돈을 내서 주식을 매입해야 한다.

위에서 본 예와 비슷하게 100만원짜리 BW에 전환가격이 1만원씩 100주로의 전환권리가 부여돼 있다고 하자.이 때 투자자가 주식을 원하면 그는 워런트를 따로 떼어서 행사하되 주당 1만원씩 100만원을 내야만 100주를 받을 수 있다.

결국 추가로 100만원이 발행 기업으로 유입되면서 신주 발행이 되는 것이므로 이 채권은 기업으로 추가 자금 유입이 일어나는 효과가 있다.

바꿔 말하면 일종의 유상증자 효과가 있는 것이다.

전환사채의 경우는 이미 발행된 전환사채가 주식으로 전환되므로 추가로 자금이 유입되지는 않는다.

교환사채(EB·exchange bond)라는 증권도 있다.

교환사채는 그다지 빈번하게 발행되지는 않는데 그 이유는 교환사채와 관련된 주식은 사채 발행 기업이 아닌 제3기업의 주식과 연결돼 있기 때문이다.

예를 들면 이렇다.

A기업이 발행한 100만원짜리 교환사채에 독특한 특전이 부여돼 있다.

투자자가 원할 경우 A기업이 보유한 'B기업 주식'을 주당 2만원에 교환 가능하다는 것이다.

이 경우 투자자는 B기업 주가를 모니터 하다가 B기업 주가가 주당 2만원을 넘을 경우 A기업에 가서 교환권을 행사한다.

이 경우 A기업은 자체적으로 보유한 B기업 주식을 주당 2만원의 가격을 적용해 50주(100만원÷2만원)를 투자자에게 부여한다.

교환사채는 물론 사라지게 된다.

결국 교환 대상은 A기업이 보유한 B기업 주식인데 이는 새로 발행되는 신주가 아니라 기존에 B기업이 발행해 A가 보유하고 있는 구주가 된다.

예를 들어 산업은행이 교환사채를 발행하면서 산업은행이 보유한 포스코 주식으로 교환 가능하도록 권리를 부여한다면 산업은행이 발행한 교환사채를 사들인 투자자는 포스코 주가가 상승할 경우 산업은행이 보유한 포스코 주식으로 교환할 수 있다.

이처럼 채권에 부여된 권리들은 모두 콜옵션의 구조와 관련돼 있다.

콜옵션이란 해당 자산을 미리 정한 가격(일반적으로 행사가격이라 한다)에 사들일 수 있는 권리를 의미한다.

따라서 전환사채,신주인수권부 사채,교환사채 모두 콜옵션이 부여된 셈이다.

단 부여된 구조가 다르다.

전환사채의 경우 미리 낸 돈 범위 내에서 콜옵션을 행사하면서 전환사채가 없어지는 구조다.

신주인수권부사채는 콜옵션을 사은품처럼 채권에 따로 붙여줌으로써 채권은 그대로 둔 채 행사가격을 지불하면서 콜옵션을 행사하는 구조이고 교환사채는 제3자가 발행한 주식으로 바꾸면서 교환사채가 사라지는 구조다.

신종 채권들을 잘 이용할 경우 기업은 기업대로 투자자는 투자자대로 흥미 있는 자금 조달 구조 내지는 수익 구조를 만들어낼 수 있다.

관심 있게 지켜볼 가치가 있는 대목이다.

서울시립대 교수 chyun@uos.ac.kr