교보증권 김형렬 > 이번 주는 월말과 월초가 겹치면서 많은 재료들이 산적해 있다. 경제지표 면에서도 그렇고 이번 주 초에 유럽의 2차 LTRO와 관련된 입찰 내용도 있고 주 후반에는 EU정상회담 등도 예정돼 있는 만큼 그런 시장의 재료들을 어떻게 해석하느냐에 따라 단기적 심리가 영향을 받을 가능성이 크겠다. 지난 주 종합주가 지수가 8주 만에 조정을 보였다. 그 동안 쉼 없는 상승을 보였다는 것에 대한 기술적 부담을 느낀 것인지 아니면 단기적 매물저항에 그치면서 단기적인 상승추세가 연장될 수 있는지에 대한 중요한 분기점에 있다고 볼 수 있겠다. 지난 주에 주목해 볼 만한 부분 중의 하나는 8주 만에 조정을 받았다는 부분보다 거래량에 주목할 필요가 있겠다. 지난 주 주간 기준 거래량이 약 4조7천만 주를 기록하면서 2009년 이후 최대규모를 기록했다. 신중하게 바라본다면 그만큼 매물대가 두텁다고 표현할 수도 있겠고 한편으론 그만큼 후발매수세도 강한 편이란 해석을 해 볼 수도 있겠다. 이런 현상이 있었던 것은 지난 2009년 당시에도 있었다. 2009년 미국의 금융위기가 위기의 정도가 최고조에 달했을 때 양적완화 시행과 동시에 지수가 오름세를 보여왔었고 당시 중간단계에서 대량의 거래량이 수반되었던 적이 있었지만 당시 단기적인 정체 기간을 보여준 이후 주식시장은 다시 한 번 오름세를 지속해 왔었다. 결국 현재 위치가 그런 분기점과 유사하다는 해석을 해볼 수 있겠는데 따라서 이번 주 전개되는 기간 동안 시장의 재료들이 어떻게 받아들여지는지 이에 따라 외국인과 기관 투자자들의 포지션의 변화가 있는지 여부 등을 점검하는 것이 필요하겠다. 다소 법적인 문제다. 단지 그리스에 대한 구제금융을 해주는 과정에 있어서 CDS에 대한 포지션적인 것을 제도적 부분으로 막았다는 것을 어떻게 해석하느냐인데 쉽게 얘기하면 과거 테러가 발생했을 때 일시적으로 시장을 중단시켰던 사례가 있다. 이럴 때 숏포지션의 투자자 입장에서 보면 실망스러운 조치라고 볼 수 있는데 마찬가지로 현재 채권을 매도한 입장에서 봤을 때 최근의 방만한 그리스 지원 대책 등이 법적인 문제가 있지 않느냐는 논란 거리라고 볼 수 있는데 하지만 이런 부분 등을 시장이 계속 덮어주고 있다는 점을 긍정적으로 바라볼 필요가 있다. 이번 주 유럽변수와 관련해 먼저 살펴볼 것은 장기대출 프로그램이 다시 한 번 가동될 수 있다는 점이다. 유럽중앙은행은 29일에 2차 LTRO에 대한 입찰을 진행한다. 지난 12월에 약 4980억 유로에 달하는 원화로 환산하면 약 760조에 달하는 돈을 풀었고 이번에도 물론 그때 당시 수준이 될지 모르겠지만 최저 약 3000억 유로 최대 6000유로의 입찰이 진행될 것으로 예상된다. 준비된 자료화면으로 보면 과거 지난 1차 LTRO가 시행된 이후 현재 유럽중앙은행의 기간예치금 쉽게 말해 장기대출 프로그램의 담보성격으로 들어온 자금이 이 정도이다. 그만큼 현재 시장의 유동성이 많이 풀렸다고 볼 수 있고 이 정도의 자금이 다시 한 번 풀릴 수 있다는 기대요인 등이 강해진다고 볼 수 있는데 현재 유럽중앙은행이 직접 돈을 풀고 나니까 전반적으로 신용경색이 완화되었고 금융시장이 안정되었다는 점은 긍정적으로 해석할 수 있는 부분이다. 현재 리보금리와 초단기금리 간의 스프레드 등도 살펴보면 크게 완화되면서 전반적인 신용경색이 줄어들었다는 점을 살필 수 있는데 결국 2차 LTRO에 대한 시행도 이런 효과 등을 가져올 수 있다는 점은 긍정적인 면에서 해석할 수 있다. 하지만 그 이면에 또 하나 생각해 볼 필요가 있는데 1차 LTRO 때 이만큼 돈을 풀어서 국내에서도 외국인 투자자들이 이만큼 사줬으니까 2차 LTRO가 시작되면 또 외국인이 사서들어오지 않겠나 라는 기대들을 가져볼 수 있다. 하지만 여기에 대해서는 신중한 구분이 필요하다. LTRO가 시행되는 것에 대한 중요한 명분은 현재 유럽금융기관들의 건전성을 도와 주기 위한 부분이다. 방만한 캐리투자를 자극하기 위한 명분은 아니다. 지난 12월 당시만 놓고 보면 위험자산의 절대적인 가격이 낮아 캐리 투자의 명분이 강했지만 현재는 모든 위험자산 가격레벨이 높아짐으로써 상대적으로 캐리 투자에 대한 명분이 줄어들 가능성이 있다. 다시 말해 이번 2차 LTRO의 자금은 금융기관들에 대한 건전성을 목적으로 활용될 가능성이 크다는 점을 감안하면 이번에 2차 LTRO의 시행이 외국인의 매수를 전제할 수 있는 부분은 아니다. 이런 점 등은 구분해 생각해야 될 변수다. 엔화 전망과 관련해 뜬금없이 2월 초에 얘기했던 적이 있다. 당시 지난 1월 말을 기준으로 약 76엔대 위치에 있었고 당시 일본경제 보고서들을 분석하면 올 연말쯤 돼서 엔달러 환율이 80엔 정도 유치할 것이라고 보았지만 최근 상황이 갑자기 바뀌었다. 한 달이 채 지나지 않았지만 현재 엔달러 환율이 80엔 대까지 유치했다고 볼 수 있는데 현재 엔저현상이 나타나는 원인중의 하나는 그 이전에 엔고현상을 정확히 해석해야만 흐름을 판단할 수 있다. 그 동안 엔고가 가능할 수 있었던 것은 펀더멘탈에 기인한 부분보다 유로화의 미래가 불투명하다보니 대체 수요 과정에서 엔화에 대한 선호가 강해졌고 그 영향이 환율에 반영되었던 부분이 엔화에 대한 영향력을 행사했다고 볼 수 있는데 그런 면에서 최근 엔저 현상이 나타나는 것은 엔화에 대한 고유가치의 변화의 의미보다는 그만큼 유럽 문제가 진정돼 가고 있다는 상대적 영향으로 볼 수 있다. 따라서 올 연말과 내년으로 갈수록 유럽재정위기가 점진적으로 계속 진정돼 간다면 엔화도 조금 더 가치가 하락할 수 있는 여력이 크다고 볼 수 있고 최근 골드만삭스 보고서에 따르면 엔달러 환율이 100엔까지도 갈 수 있다는 보고서가 나올 정도로 현재 엔화에 대한 향방에 관심이 커지고 있다. 우리가 관심을 두어야 될 것은 엔화가 엔저현상이 나타나더라도 그것이 아주 오랫동안 지속될 수 있는 사항은 아닐 것이다. 하지만 우리 수출기업들이 경쟁력적인 측면에 있어서 위협받을 가능성이 있기 때문에 이에 대한 영향이 어떤지 또 그에 대한 우리 수출기업들의 경쟁력이 유지될 수 있는지 여부 등도 점검하는 게 중요할 것 같다. 우리도 상저하고에 대한 추세를 예상해왔었고 2월도 단기적인 조정을 예상했었는데 그런 부분도 틀리고 있는 상황이다. 최근 많이 받는 질문중의 하나이다. 그렇다고 시장의 분위기를 당장 상고로 바꿀 만큼 우리의 펀더멘탈과 모멘텀이 바뀌어 가고 있지는 않다. 최근 수출 환경도 좋지 않은 상황이 계속돼 오고 있고 기업들의 실적도 낙관적인 기대는 많지만 실제 드러난 부분 등은 전혀 없다는 점을 생각하면 주의가 필요하다. 다만 최근 유동성적인 측면에 있어서 우호적으로 바뀐 것이 있다는 점을 반영해 다소 허용을 가능한 밸류에이션 수준을 점검하는 것은 필요할 것 같다. 현재 2012년 우리 기업들의 예상순이익은 약 105조원 대이다. 하지만 지난해 우리 기업들의 이익증가율을 감안하면 현실성이 떨어지기 때문에 여전히 밸류에이션 저항을 받을 가능성이 높다. 쉽게 얘기하면 올 상반기 우리가 기대했었던 실적이 조금 밑도는 경우를 확인할 가능성이 크다는 점이다. 예상치보다 실적이 밑도는데 주가는 오를 수 있다. 이것은 논리적인 모순과 맞닥뜨려 질 수 있다는 점을 생각해야겠다. 현재 이익추정치에 대한 신뢰성이 많이 떨어져 있다. 현재 이익 추정치에 대한 표준편차를 살펴보면 줄어들었다고는 하지만 여전히 높은 수준이 유지돼 가고 있고 이런 점 등을 감안하면 그 동안에 시장 각 기업별로 발표한 올해의 가이던스들이 하향조정될 수 있는 가능성이 크다는 점이다. 최근 주변 환경도 그것과 다소 맞물릴 수 있는 내용들이 많아진다는 점인데 최근 국제유가를 비롯해 다양한 물가 요인과 가격변수들이 상승하고 있다. 그렇다면 당장 그로스 측면에 있어서의 큰 변화는 없겠지만 마진율 측면에 있어서는 훼손될 수 있는 가능성이 남아 있다는 점이다. 그런 이유 등으로 인해 최근 이익수정비율을 살펴보면 점진적으로 계속 이익전망치 수준 자치를 계속 낮춰가고 있다. 이런 점 등이 현재 시장과의 괴리가 나타나고 있기 때문에 올 상반기 중 2000선 안착에 대한 신뢰는 아직까지 높지 않다. 결국 2012년 실적만 놓고 본다면 아직까지 상저의 트렌드가 유효할 것이라는 시각은 크게 변함없다. 하지만 전체적인 시장의 분위기가 바뀌어가고 있다는 것 특히 현재 시장의 밸류에이션을 합리화하기 위해 투자자들은 2012년에 대한 실적보다 2013년 실적에 관심을 두고 있단 점들을 감안하면 상향조정될 수 있는 여지는 있지만 이를 입증할만한 물증은 아직 부족하다. 따라서 전반적으로 연간 추세에 대한 방향성에 대한 결정 그리고 올해 목표치에 대한 상향조정치를 가늠하기 위해서는 1분기 실적과 그 실적이 연간순이익과 비교했을 때의 달성률이 높은지 그렇지 않은지를 점검하면서 다시 한 번 재점검할 필요성이 크지 않나 한다. 결론적으로 아직까지 우리 시장의 적정가치가 상향 조정될 수 있을 만한 논리는 부족하다. 그렇다면 투자자들 사이에서 최근의 상황이 긴박하게 돌아가는 느낌이겠지만 그렇게 시장에 대응하는 데 있어서 조급할 필요는 없고 오늘과 같은 조정상황을 십분 이용하는 것이 좀 더 필요하지 않겠나 한다. 장기적 관점에 있어서는 긍정적이다. 최근 미국의 경제상황에서도 확인할 수 있는 것처럼 2년 전만 하더라도 미국경제가 대공황과 같아질 수 있다는 공포에 휩싸여 있었지만 실제 유동성 확대정책 등으로 인해 최근 미국 경제가 정상수준으로 돌아가고 있는 모습이 확인되고 있다. 마찬가지로 지금 진행되고 있는 유럽상황도 신흥국처럼 유럽경제가 좋아질 수는 없겠지만 지금 공포스러운 분위기가 바뀔 수는 가능성은 크다. 이런 면에 있어서 중장기적인 관점에서 상당히 낙관적이고 올해뿐만 아니라 내년에 대한 그림을 그려나간다면 장기적 관점에선 긍정적이다. 하지만 현재 위치가 여전히 점검해야 될 것이 많다는 것. 경기적인 요인 기업들의 실적 면에 있어서 우리가 낙관했던 보다 조금 기대에 못 미치는 것을 확인할 가능성이 높고 이것이 시장에 녹아 들었을 때 발생되는 위험을 이용해 나간다면 오히려 수익률을 극대화 하기 위해 그런 위험을 즐기는 것이 좀 더 필요한 때가 아닌가 한다. 현재 외국인 투자자들의 국내주식에 대한 보유비중이 약 33% 가장 크게 많았을 때가 약 44%정도 수준이다. 그만큼 외국인 입장에서의 매수여력이 크다는 점은 크게 이견이 없는 상황이다. 미국의 두 번에 걸친 양적완화 정책이 시행됐었던 2009년과 2010년 사이를 다시 한 번 복귀해 보면 당시 연평균 기준으로 외국인이 약 26조원 대의 매수우위를 나타냈다. 현재 한달 반 가량이 지나는 현재 기간 동안 9조원대 외국인의 매수세가 진행된 것은 그렇게 큰 규모라고 볼 수는 없고 최근 세계경제의 질서가 아시아로 많이 옮겨간다는 얘기 나오지 않나 동시에 아시아 주요국들의 통화는 계속 절상되는 상황이다. 그만큼 통화의 가치가 상승하고 있다는 것은 통화투자에 대한 대체 성격이 강한 주식에 대한 매력이 커진다고 볼 수 있기 때문에 외국인의 한국 주식시장에 대한 관심은 여전히 확대될 가능성이 있다. 하지만 오늘 시장을 뒤흔드는 것이 현물 쪽보다는 선물 쪽에서 신규매도가 다소 늘어나고 있고 외국인 역시도 최근 환율수준 그리고 주식시장에 대한 기술적인 부담 이런 것들을 고민하지 않을 수 없을 것이다. 리스크 관리 차원을 병행한다고 볼 수 있을 것 같은데 따라서 단기적으로 외국인의 입장도 이런 긴 호흡에서의 시각과 단기적으로 만기를 전후한 리스크를 헤지하기 위한 단기적인 대응전략을 구분해서 보는 것이 필요하지 않겠나 한다. 한국경제TV 핫뉴스 ㆍ컴공들을 위한 신종 청바지 등장 ㆍ해리포터 작가 J.K 롤링, 성인 위한 소설 쓴다 ㆍ섹시 모델 케이트와 45초간 눈싸움 `이길 수 있겠어?` ㆍ신보라 정범균 독설 “너 뜨려고 날 이용하지마” ㆍ이효리 섹시 웨이브에 무너지는 정재형 ⓒ 한국경제TV, 무단 전재 및 재배포 금지