마켓포커스 1부- 마켓인사이드



메리츠종금증권 김중원> 미국 증시는 작년 하반기부터 좋았다. 하지만 우리는 남의 파티를 부러워하는 시점에 있다. 하지만 내년에 글로벌 경기가 회복된다면 수출 비중이 높은 우리나라 시장이 내년에 좋을 것이다. 미국 증시 대비 우리나라가 부진했던 이유는 미국이 너무 좋았기 때문에, 글로벌 자금이 미국에서 빠져 나올 이유가 없었다. 미국 증시가 좋았던 이유는 크게 두 가지다. 미 연준의 양적완화 효과, 두 번째는 높은 미국 기업의 이익 성장률이다.



그런데 2014년에는 두 가지 모두 변화될 것으로 예측되기 때문에 미국이 더 이상 좋아지기 어려워 보인다. 테이퍼링이 실시된다면 미국의 유동성이 사라지게 될 것이다. 현재 미국 증시는 S&P500기준 per이 15배다. 과거 평균 대비 20% 높은 상황인데도 불구하고 밸류에이션 부담 없이 가는 이유는 미국 기업의 실적이 워낙 좋았기 때문이다. 평균적인 미국 기업의 실적은 연간 6,5%이었지만, 최근 3년간 14.2%라는 높은 성장률을 기록했다.



하지만 미국 기업 성장률이 과거와 같은 높은 성장률을 이루어내지 못한다면, 지금 높은 밸류에이션이 부담될 수 밖에 없다. 최근 2년 동안 미국 증시에 갇혀있었던 글로벌 자금은 펀더멘털이 양호하고, 수출비중이 높은 한국, 대만, 중국 증시로 이동할 가능성이 높다.



통상적으로 QE 종료시점에는 달러 강세가 나타났었다. 미국 기업 실적이 좋고, 미국 증시가 좋았기 때문에, 이번 QE3는 과거 QE정책과는 많은 차이가 있었다. 글로벌 자금이 미국에서 시작해 글로벌로 퍼져나간 후에 유동성을 축소하면 우리한테 불리할 것이다. 하지만 유동성 완화로 인해 글로벌 자금은 미국 증시에 몰려있었다. 통상적으로 달러 인덱스가 양적완화 기간에는 약세, QE 종료를 보이면 강세를 보인다. 그렇다보니 우리 증시의 많은 사람들이 테이퍼링에 대한 불안해하고 있다.



문제는 이번 QE3 기간에는 달러가 강세였다는 것이다. 달러 약세로의 전환은 버냉키 의장의 테이퍼링 발언 이후부터다. 우리나라의 외국인 매수세에서 가장 중요한 자금은 미국이다. 미국계 자금의 유입시기는 버냉키 의장의 테이퍼링 언급 이후다.

테이퍼링 언급 이후 미국계 자금의 유입이 높아졌지만 의장의 교체, 연준의 스탠스 지연으로 인해 2013년에 글로벌 자금이 계속 미국 증시에 머물러 있었다. 향후에는 양적완화 변화, 미국 기업 실적에 둔화로 인해 글로벌 자금은 미국에서 벗어나, 글로벌 경기 회복이 이루어진다면 수출 비중이 높고, 경기 펀더멘털이 양호한 한국과 같은 증시로 이동할 것이다.



2011년 8월 이후 미국 신용등급 강등으로 인해 글로벌 경기가 위축되면서 장기적인 침체로 이어졌다. 현재 2년 반 침체가 이어지고 있다. 경기 사이클이 5년으로 본다면 반 정도 지났고, 시기적으로도 회복 국면이다. 그 밖에 상황으로는 미국의 경우 3분기 GDP가 3.5%다.



이것은 엄청 놀라운 성장률이다. 유로존도 계속 마이너스 성장이 이어지다 플러스로 전환됐다. 중국 구조 개혁에 대한 불확실성도 회복되고, 중국에서의 신형도시화, 신재생 에너지가 진행된다면 인프라 투자가 증가할 것이다. 미국, 유럽의 글로벌 경기가 회복된다면 수출 비중 높은 중국도 좋아질 것이다. 미국, 유로존, 중국 G3의 경기가 회복되면, G3가 이끄는 글로벌 경기 회복 모멘텀으로 한국도 수출 비중이 높고, 외환 보유고도 높아 경기 펀더멘털이 양호하다는 관점에서 수혜를 볼 것이다.



경기민감주를 중심으로 수출업 개선이 2014년에 일어날 것으로 예상된다. 최근 글로벌 경기가 안좋다보니 컨센서스가 연초 전망보다 하향 조정 됐다. 이렇게 하향 조정 되다보니 컨센서스에 대한 신뢰가 약화됐다. 실제로 최근에 많이 좋아진 상황이다. 현재 코스피 기업은 2010년 91조, 2011년 96조, 2012년 86조 정도로 국내 기업의 순익이 100조다. 이 부분 상당히 높은 수준의 실적을 지속하고 있다. 성장은 안하고 있지만 이 수준이 과거와 비교하면 무려 4배 가까이 증가했다. 그동안 워낙 높이 성장했기 때문에, 성장이 정체된 부분이 있는 것으로 보인다.



과거의 컨센서스와 현재의 컨센서스를 비교하면 상당히 많이 좋아졌다. 우리나라의 지금의 연초 대비 컨센서스 20~30% 둔화는 선진국과 비슷한 흐름이다. 이것을 가지고 컨센서스가 약화됐다고 보기 보다는 이제는 컨센서스가 어느 정도 신뢰할 수 있고, 순이익 수준도 높고, 경기 회복이 이루어진다면 경기민감주를 중심으로 실적이 개선될 것으로 해석할 수 있다.



지금 아베노믹스로 통화정책으로 경기를 살리겠다고 하지만, 일본의 경기 침체가 20년이 지속되고 있다. 이것은 일본의 잠재성장률이 마이너스고, 일본의 경제 체질이 저성장 국면에 있는 것이다. 이런 가운데 통화, 재정 정책만으로 일본의 DNA를 바꿀 수는 없다. 결국 아베노믹스의 재정과 통화정책에는 한계가 있다. 결국 그에 따라서 배팅하는 엔화약세 기조는 지속되기 어려울 것이기 때문에 100엔 전후로 움직일 것으로 예상된다.



원/달러 환율은 1,050원까지 내려왔지만, 현재의 코스피는 2009년 이후 저점이다. 코스피를 보면 2009년 이후의 고점이 2,200포인트로 지금과는 상당히 괴리가 있다. 이런 면으로 보면 원/달러 환율이 빠르게 하락한 것이다. 오히려 역으로 보면 코스피는 상승할 가능성이 있다.



기업들의 적정 환율 수준은 1,030원 정도다. 기업들을 대상으로 조사한 것이기 때문에 더 낮을 확률이 높기 때문에 1,010원으로 해석할 수 있다. 그렇다면 추가적으로 하락할 여지가 크지 않은데, 기업들이 체감적으로 느끼는 적정 마진 수준이 1,010원이라면 아직 여유는 있는 것으로 생각된다. 그런 관점에서 엔/달러 환율 우려 되지만 100엔 근처에서 움직일 것으로 보인다. 아직 환율이 1,050원에서 추가적으로 하락할 여지는 크지 않고, 기업 이익도 아직 충분히 갱신할 수 있는 수준이기 때문에 환율에 관해 과도하게 우려할 필요는 없다.



과거 글로벌 경기 회복 당시 실적 개선의 여부가 주가 상승의 중요한 포인트다. GDP 전망으로는 내년 하반기에 잠재성장률을 회복하는 수준으로 예상하고, 기업 실적도 그 정도로 예상된다. 통상적으로 스타일 별로 기업 실적이 돌아서기 전에 기업 실적 회복 모멘텀으로 먼저 오르는 것이 경기민감주다.



경기민감주로는 조선, 건설, 화학, 철강 등이 있다. 이런 업종에 먼저 관심을 갖는 것이 중요하다. 내년 상반기에는 경기민감주, 실적이 회복한 다음에는 개별 종목에 관심을 갖는 것이 좋다. 개별 종목업종으로는 홈쇼핑, 의류 등 저 평가 업종에 관심을 갖는 것이 좋다.


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