주가가 다른 자산에 비해 얼마나 고평가돼 있는지는 무엇을 보고 확인할 수 있을까. 주식이라는 위험을 감수해도 되는 시기인지, 성장주에 이만한 밸류에이션을 부여하는 게 적절한지를 판단하려면 거시 경제를 제대로 이해해야 한다고 전문가들은 조언한다.

이를 위해 자산 가격을 구성하는 세 가지 요인이 무엇인지 알아야 한다. 가장 중요한 것은 금리다. 금리가 낮으면 은행에서 돈을 빌리기 쉬워지기 때문에 시중에 유동성이 풀리고, 주식이나 부동산 등의 자산 가치는 올라간다. 지난달 16일 제롬 파월 미국 중앙은행(Fed) 의장이 ‘주가 수준에 대해 어떻게 생각하느냐’는 질문에 “주가 등 자산 가격이 급등했지만, 저금리 기조를 감안했을 때 위험한 상황은 아니다”라고 답한 배경이다. 지난해 성장주들이 가치주에 비해 높은 주가수익비율(PER)을 인정받을 수 있었던 이유도 금리가 낮았기 때문에 가능했다.

반면 경제가 성장하고, 인플레이션(물가 상승)이 확대될수록 자산 가치는 높아진다. 분모에 금리를, 분자에 성장과 인플레이션 지표를 뒀을 때 우리는 미래 자산 가격을 추정할 수 있는 것이다.

세 가지 변수로 올해 주식시장을 전망해볼 수 있다. 먼저 금리는 장기 저금리 기조가 유지될 것이란 전망이 우세하다. Fed는 2023년까지 ‘제로 금리’가 유지될 것이라고 전망했다. 변수는 올해 코로나19 백신이 효과를 보면서 미국 장기 국채 금리가 올라가는 상황이다. 김일구 한화투자증권 수석 이코노미스트는 “올해 2~3월 코로나19 백신이 효과를 보기 시작하고, 경제가 회복된다는 확신이 생기면 장기 국채 금리가 올라가면서 주식 등 자산 가격은 한 차례 조정받을 수 있다”고 전망했다.

자산 가격을 움직이는 또 다른 변수는 경제가 얼마나 성장하느냐다. 이미 각국 정부가 코로나19를 극복하기 위해 강력한 경기 부양책을 쏟아내고 있다. 인플레이션은 달러 약세 지속 여부에 달려 있다. 미국이 경기 부양을 위해 돈을 계속 찍어내면 달러 가치는 하락하고, 이는 곧 전 세계의 인플레이션을 유발하기 때문이다. 단 달러 약세가 지속되려면 상대 통화인 유로화가 달러화 대비 강세가 돼야 한다는 전제조건이 필요하다.

고재연 기자 yeon@hankyung.com