'멈칫'한 산타랠리…골드만의 '열 가지 질문' [김현석의 월스트리트나우]

산타 랠리 기간 이틀째인 28일(현지시간) 뉴욕 증시의 분위기도 여전히 나쁘지 않았습니다.

오미크론 사례는 급증하고 있지만, 금융시장의 걱정은 크지 않습니다. 블룸버그에 따르면 전 세계 감염 사례는 27일 144만 명 이상으로 하루 신기록을 경신했습니다. 미국도 마찬가지입니다. 뉴욕타임스(NYT)에 따르면 27일 54만3000명의 신규 감염자가 보고됐습니다. 지난 25일 크리스마스에 보고되지 않았던 수치가 더해진 것이긴 하지만 기존 하루 기록 30만 명(올해 1월)을 크게 넘습니다. 이에 따라 전날 19만 명 수준이던 7일간 하루 평균 신규 확진자가 24만3000명으로 급증했습니다. 이는 2주 전보다 두 배 이상 늘어난 것입니다.

다만 입원 환자와 사망자의 증가세는 그렇게 많이 늘지 않고 있습니다. 7일간 하루 평균 입원 환자는 2주 전보다 6% 증가했고, 하루 평균 사망자는 2주 전보다 5% 줄어들었습니다. 미국 질병통제예방센터(CDC)는 무증상 감염자의 권장 격리 기간을 10일에서 5일로 줄이기로 했습니다. 블룸버그에 따르면 옥스퍼드대학의 면역학자인 존 벨 교수는 BBC 인터뷰에서 "오미크론 변이는 1년 전 우리가 보았던 것과 같은 질병이 아니다"라고 말했습니다. 벨 교수는 "1년 전에 본 중환자실이 꽉 차고, 사람들이 금세 사망하는 등 끔찍한 장면은 이제 역사가 됐다. 정부는 이런 (괜찮은) 상황이 이어질 것이라고 국민을 안심시켜야 한다"고 강조했습니다.

중요한 경제 지표 발표도 없었고, 전반적으로 조용한 가운데 주요 지수는 0.07~0.08% 수준의 강보합세로 출발했습니다. S&P500 지수는 금세 상승폭을 키우더니 오전 10시께 4807까지 치솟아 새로운 사상 최고치 기록을 세웠습니다.

하지만 가격 부담이 문제가 됐습니다. S&P500 지수는 지난 20일 4568로 마감한 뒤 이날 오전 10시까지 무려 6%가량 수직으로 상승했습니다. 이러면서 기술적인 지표에서 '과매수' 신호가 발생했습니다. 대표적인 게 지수와 50일 이동평균선과의 스프레드가 너무 벌어진 것입니다.

그러더니 오후 12시 25분 지수는 4794에서 4780까지 단숨에 15포인트 하락했습니다. 월가 관계자는 "누군가 S&P500 지수를 추종하는 상장지수펀드를 대거 환매한 것 같다. 한순간에 시가총액 상위종목 모두에서 상당한 매물이 쏟아졌다"라고 설명했습니다. 사상 최고 행진에 차익 실현을 한 것이겠지요.

이후 분위기는 약간 달라졌습니다. 결국 다우는 0.26% 올랐지만, S&P500 지수는 0.1% 내렸고, 나스닥은 0.56% 하락했습니다.

업종별로도 유틸리티 필수소비재 등 경기방어주가 선방하고 전날 급등한 기술주는 상승 폭의 상당량을 반납했습니다. 엔비디아가 2.01% 하락하는 등 반도체주가 대표적이었습니다.

이와 관련 CNBC의 마이크 산톨리 주식평론가는 "지수가 급등한 뒤 기존 사상 최고점 부근 저항선 아래에서 잠시 쉬다가 다시 오르는 현상은 올해 2월과 4월, 7월과 11월 초에도 발생했었다"라고 설명했습니다.

채권 시장에서는 2년물 금리가 급등해 연 0.76%까지 올라갔습니다. 이날 아침 발표된 케이스-실러 10월 주택가격지수는 전년 동월보다 19.1% 오른 것으로 나타났습니다. 지난 8월 19.8%와 9월 19.5%에 비해서는 다소 둔화한 것이지만 넉 달 연속으로 19%대의 여전히 높은 상승률입니다. 월가 관계자는 "집값 상승률이 고점은 찍었지만, 매우 끈끈(sticky)한 것으로 보인다"라고 말했습니다. 높은 집값이 지속한다는 건 내년에도 상당히 높은 수준의 물가가 이어질 것이란 뜻입니다.

이날 있었던 570억 달러 규모의 미 국채 5년물 입찰에서 응찰률이 저조한 가운데 발행금리가 1.263%로 형성돼 발행 당시 시장금리 1.259%보다 0.4bp 높아진 것도 영향을 줬습니다. 미 국채 10년물 금리도 약간 올라 1.484%를 기록했습니다. 단기 금리가 장기 금리보다 더 많이 오르면서 국채 수익률 곡선은 더 평탄화됐습니다. 기준금리 인상을 예상하는 금융시장의 움직임이지요.

이번 주 중요한 경제 지표 발표는 없습니다.

경제 지표는 아니지만 조 바이든 대통령이 미 중앙은행(Fed)의 신임 이사 3명을 곧 새로 임명할 가능성이 있어 주목됩니다. Fed의 이사는 의장까지 총 7명으로 구성되는데, 현재 1석이 공석이고 두 명의 부의장이 사의를 표명했기 때문에 세 석이 비는 겁니다. Fed의 이사는 통화정책을 결정하는 연방공개시장위원회(FOMC)의 상임 위원입니다. 그래서 어떤 성향을 갖고 있는지가 매우 중요합니다. 바이든 대통령은 이들은 올해 말까지 임명할 것이라고 밝힌 바 있습니다.

이와 관련, 월스트리트저널은 이날 바이든 대통령이 사라 블룸 래스킨 전 Fed 이사를 은행 감독 담당 부의장직으로 고려하고 있다고 보도했습니다. 래스킨 전 이사는 2010~2014년 Fed 이사를 지냈고, 2014~2017년에 재무부 차관보를 역임했습니다. 2010년 당시 강력한 금융규제였던 도드 프랭크법 제정에 깊숙이 관여한 사람입니다. 그녀는 작년 Fed의 광범위한 대출 프로그램에 대해 비판적이었던 것으로 알려졌습니다. 일종의 매파인 셈입니다. 또 필립 제퍼슨 데이비슨칼리지 학장, 또 미시간주립대의 리사 쿡 교수가 후보로 고려되고 있는 것으로 전해졌습니다. 이들은 흑인으로 저소득층, 소수계 보호에 관심이 큰 것으로 알려졌습니다. 비둘기파일 가능성이 있습니다.

물론 어차피 회의를 주재하는 의장 자리, 즉 제롬 파월 의장이 재선임됐기 때문에 그다지 중요하지 않다는 지적도 있습니다.

연초에 나올 경제 지표 중 가장 관심이 쏠리고 있는 건 1월 5일에 공개되는 12월 FOMC 회의록입니다. 시장이 주목하는 건 위원들의 대차대조표 축소, 즉 자산 축소에 대한 의견입니다. Fed가 내년 3월 기준금리 인상과 함께, 혹은 약간 더 늦게 자산 축소에 나설 수 있기 때문입니다. 인플레이션을 잡기 위해 기준금리 인상과 함께 자산 축소에 돌입해야 한다는 지적이 나오고 있는 탓입니다.

Fed의 크리스토퍼 월러 이사는 지난 18일 Fed가 내년 3월 금리 인상을 시작한 뒤 첫 번째나 두 번째 FOMC 회의에서 만기를 맞은 채권이 상환되도록 함으로써 대규모 대차대조표 감축을 시작하는 데 찬성한다고 밝혔었습니다. 그는 "여름에 대차대조표 축소를 시작한다면 (금리 인상) 부담을 덜 수 있다. 그렇게 많이 금리를 인상할 필요는 없다"라고 말했습니다.

이는 애초 예상보다 공격적입니다. Fed는 지난 금리 인상 주기에서 2014년 테이퍼링을 끝내고 2015년 말 기준금리를 올리기 시작했으며 2017년 하반기 자산 축소에 나섰었습니다. 당시 테이퍼링 종료부터 3년 가까이 지나 자산 감축에 들어갔으나 이번에는 이를 훨씬 앞당길 수 있다는 예상이죠. 제롬 파월 의장은 "대차대조표에 대한 논의가 시작됐지만, 감축이 언제 시작될지에 대한 결정은 내려지지 않았다"라면서도 "테이퍼링 종료 시점으로부터 그렇게 오래 걸리지는 않을 것"이라고 밝혔었습니다.

이와 관련, 골드만삭스는 "내년 4분기 자산 축소에 나설 것으로 예상하지만, 하반기 언제든 시작해도 이상하지 않다"라면서 "지난번 자산 축소 때는 월 100억 달러로 시작해 월 500억 달러로 속도를 높였었는데, 이번엔 월 500억 달러로 시작할 것"이라고 예상했습니다. 그러면서 Fed의 자산이 미국 국내총생산(GDP)의 36%까지 늘었는데, 월러 이사가 밝힌 대로 이를 15%포인트 줄여 21%까지 낮추면 장기 금리는 약 0.3%포인트 상승할 것이라고 내다봤습니다.

골드만삭스는 전날 '2020년 10가지 질문'이라는 제목의 보고서를 펴냈습니다. 골드만삭스가 내년에 대해 가진 질문, 그리고 대답은 무엇일까요? 그대로 옮겨봅니다.

1. Q: 미 의회는 2022년 지출을 늘릴 것인가? A: 그렇다. 하지만 그 영향은 미미할 것이다.

민주당의 사회복지 인프라 법안인 빌드백배터(Build Back Better)는 작은 규모로 통과될 가능성은 있지만, 10년 동안 집행될 것이며 2023년까지는 (경기 부양에) 실질적 효과가 없을 것이다. 가장 효과가 큰 것은 아동세액공제인데 이를 연장할 가능성은 낮아 보인다. 이렇게 되면 작년 2분기 8%에 육박하던 미국 국내총생산(GDP) 대비 재정 지출은 현재 6% 미만으로 떨어졌고 내년 4분기에는 1.5~2%에 그칠 것으로 추정된다.

2. Q: GDP 성장률이 컨센서스 기대치를 충족할 것인가? A: 아니다.

월가 컨센서스는 내년 미국의 성장률은 연간 3.9%, 내년 4분기 성장률은 연율 3.4%로 예상한다. 하지만 골드만삭스는 연간 3.4%, 내년 4분기 연율 2.4%로 추정한다. 이는 오미크론 변이가 1분기 서비스 소비에 부담을 줄 것이기 때문이다. 또 노동 공급과 글로벌 공급망 혼란을 악화시킬 수도 있다.

게다가 2022년에는 재정 지출이 대폭 후퇴한다. 코로나 위험 감소에 따른 서비스 산업 재개, 억눌린 저축 및 자산효과로 인한 소비자 지출 증가, 재고 보충 등이 재정 감소를 상쇄할 것이다. 그리고 내년에도 추세 이상 성장을 하겠지만 컨센서스 기대치를 충족시키기에는 충분하지 않다.

3. Q: 저축률은 계속 하락할 것인가? A: 그렇다.

재정 지원의 감소로 인해 가계의 실질 실소득은 내년에 올해보다 3.4% 감소할 것이다. 내년에도 소비가 현재 추세로 성장하려면 저축률은 조금 더 내려갈 것이다.

4. Q: 실업률이 2019년 평균인 3.7% 아래로 떨어질 것인가? A: 그렇다.

2022년에도 노동 시장의 꾸준한 진전이 계속될 것이다. 골드만삭스는 실업률이 3월 FOMC 회의 전 마지막 보고서인 2월까지 현재 4.2%에서 3.9%로, 팬데믹 이전 50년 최저치인 3.5%로 떨어질 것으로 예상한다.

노동참여율은 팬데믹 이전 추세보다 1.2%포인트 낮은 상태를 유지하고 있다. 코로나 감염 위험이 감소하면서 노동자들이 시장에 복귀해야 하지만 일부 조기 퇴직자 등으로 인해 이전 추세보다 0.5% 낮은 수준이 유지될 것으로 예상한다. 이는 자발적, 구조적인 것으로 Fed의 최대 고용 목표가 이뤄지지 않는 게 아니다.

5. Q: 임금이 최근 나타난 5~6% 속도로 계속 증가할 것인가? A: 아니다.

골드만삭스의 임금 추적기는 2, 3분기에 연간 5~6% 증가 속도로 가속화되어 있다. 최저임금에서는 인상 속도가 두 자릿수까지 치솟았다. 2% 생산성 성장을 웃도는 임금 상승은 단위 노동비용 증가를 의미한다. 하지만 우리는 임금 상승 속도가 4%에 가까운 수준으로 둔화할 것으로 본다. 올 봄여름의 임금 상승은 연방정부의 추가 실업급여 지급에 따른 노동력 부족에 따른 것일 수 있다. 실제 실업급여 지급이 종료된 뒤 임금 상승이 둔화하고 있다. 또 내년 임금에 대한 기업과 근로자의 기대치를 설문한 결과 4%를 약간 밑돌고 있다.

6. Q: 물가(근원 PCE 인플레이션)가 3% 아래로 떨어질 것인가? A: 그렇다

인플레이션은 둔화하기 전에 더 악화할 것이다. 올해 인플레이션을 발생시킨 내구재 수급 불균형이 적어도 몇 달 동안 이어질 수 있고, 서비스 인플레이션도 약간 높아질 가능성이 있다. 임대료가 오르면 더욱 그렇다. 그러나 궁극적으로는 11월 4.7%에 달한 근원 PCE 인플레이션이 내년 12월 2.5%까지 떨어질 것으로 예상한다.

서비스 측면에서 임대료는 상승세가 가속화되지만 내년 말 전년 대비 5.5%에서 정점에 도달할 것이다. 여행 서비스의 경우 올해 기저효과가 사라지고 실업급여 등 정부의 재정 보조가 중단되면서 음식료와 숙박비 등도 상승세가 둔화할 것이다.

상품 측면에서는 수급불균형이 어느 정도 해소될까가 관건이다. 내구재 수요는 자택 근무 및 경기 부양 효과가 약화하면서 완화되겠지만 재고 부족 및 높은 가격으로 일부 수요가 지연됐을 수 있으므로 약간만 줄어들 것이다. 글로벌 상품 공급은 코로나 위험 감소로 개선되겠지만 중간중간 각종 변이로 인해 악화할 수 있다. 결국, 수급불균형을 해결하는 건 2023년까지 지속하는 긴 과정이 될 것이다. 그리고 상품 부문이 정상화되면 공급이 늘어나면서 2022년 후반과 2023년까지 약간 디플레이션 환경에 처할 수 있다. 올해 급등한 원자재 가격도 내년에 인플레이션을 낮추는 요인이 될 수 있다.

7. Q: 단기 인플레이션 기대치는 내려갈 것인가? A: 그렇다.

소비자와 기업의 단기 인플레이션 기대치는 매우 높은 수준으로 상승했다. 그리고 인플레이션은 앞으로 좀 더 지속할 것이다. 좋은 소식은 장기 인플레이션 기대치는 적당한 수준을 유지하고 있다는 것이다. 내년에 대규모 공급망 혼란이 가중되지 않는 한 단기 인플레이션 기대치도 상당히 내려올 것이다. 특히 에너지와 같은 항목에서 완만한 가격 인상을 경험하게 되면 더욱 그렇다.

그러나 우리는 장기 기대가 Fed가 편안하게 느끼는 수준의 상한선까지 조금 더 올라갈 것으로 예상한다. 이는 FOMC가 내년에도 꾸준한 긴축 속도를 유지해야 한다는 압력을 가중할 것이다. 우리 예상과 달리 단기 인플레이션 기대치가 매우 높게 유지되고 장기 지표가 추가 상승한다면 FOMC는 더 공격적 긴축을 고려할 것이다.

8. Q: Fed는 기준금리를 최소 75bp 인상할 것인가? A: 그렇다.

인플레이션이 목표치를 훨씬 상회하고 노동 시장이 최대 고용에 도달할 수 있는 상황에서 FOMC는 내년 3월 첫 번째 금리 인상을 발표할 것으로 예상한다. 근원 PCE, 특히 근원 소비자물가(CPI) 인플레이션은 내년 말까지 전년 대비 높은 수준을 유지할 것으로 예상한다. 예상대로 연말까지 성장과 인플레이션이 모두 상당히 완만해지더라도 FOMC는 분기별 긴축 일정을 유지해야 한다. 우리는 FOMC가 세 차례 금리를 인상하고 내년에 대차대조표 축소를 시작할 것으로 본다. 자산 감축이 4분기 금리 인상을 대신할 수 있다고 보지만 보장된 것은 아니다.

9. Q: Fed가 자산 감축의 시작을 알릴까? A: 그렇다.

Fed는 지난번 자산 축소를 해본 만큼 이번에는 덜 신중할 것이다. 또 상설 레포(환매조건부채권) 창구를 운영하는 만큼 큰 문제가 생길 우려가 줄었다.
Fed의 자산은 미국 국내총생산(GDP)의 36%까지 늘어나는데, Fed의 크리스토퍼 월러 이사가 밝힌 대로 이를 15%포인트 줄여 21%까지 낮추면 장기 금리는 약 0.3%포인트 상승할 것이다. 대차대조표 축소의 영향은 기준금리 인상의 영향에 비해 적어야 하지만, 시장은 과거 자산 축소에 대해 때때로 예상보다 더 강력하게 반응했다.

10. Q: Fed가 중립금리까지 금리를 올릴 것인가? A: 그렇다.

골드만삭스의 기본 시나리오는 FOMC가 2022년 세 번, 2023년과 2024년에 각각 세 번, 2025년에 한 번 더 올려 기준금리를 궁극적으로 2.5~2.75%의 중립금리까지 높이는 것이다. 지난 2018년 당시 최고 금리보다 25bp가 더 높지만 실질 금리가 더 높다는 의미는 아니다.

왜 1년에 세 번 올린다고 볼까? Fed의 태도를 보면 긴축 속도는 지난 금리 인상 주기의 연간 4회 인상보다 상당히 느릴 것으로 본다. 또 골드만삭스는 2023년 초에는 성장과 인플레이션이 크게 완화될 것이며, 이는 긴축 압력을 낮출 것으로 예상한다. 이런 FOMC에 대한 압력 감소와 함께 새로운 Fed 이사 합류에 따른 FOMC 내 비둘기파 성향 강화, 금리가 높아지면 좀 더 조심스럽게 조정할 가능성 등을 고려했다. 골드만삭스는 현재 시장의 기준금리 인상 기대(5회 이하)가 너무 적다고 생각하면 내년 말까지 장기 금리가 더 높아질 것으로 예상한다.

골드만삭스는 지난해 이맘때에도 10가지 질문을 던지고 답했습니다. 그중 6개는 정확히 맞췄고, 2개는 완전히 틀렸습니다. 그리고 2개는 부분적으로 맞았지요. 자세한 내용이 궁금하시면 기사(www.hankyung.com/finance/article/202112237736i)를 참고하십시오.

뉴욕=김현석 특파원 realist@hankyung.com