[김현석의 월스트리트나우] "Fed가 미쳐가고 있다" vs "갈 길이 더 남았다"

28일(미 동부시간) 뉴욕 증시에서는 전반적으로 위험자산 회피 심리가 시장을 지배했습니다.

중국에서 '코로나 제로' 정책에 반대하는 시위가 베이징 상하이 등 많은 도시에서 퍼지고 있다는 뉴스가 투자자들을 움츠러들게 했습니다. 불확실성을 자아내는 요인이기 때문입니다.

골드만삭스는 이런 상황은 4분기 중국 국내총생산(GDP) 증가율 추정치(3%)에 대한 하방 위험을 제기한다고 밝혔습니다. 특히 중국 정부가 더 강력한 봉쇄와 더 많은 감염 확산 중 하나를 선택하도록 강요당할 수 있다고 지적했습니다. 골드만삭스는 중국 정부가 내년 2분기에 봉쇄를 풀 가능성을 60%, 그 이전에 봉쇄를 풀 가능성을 30%로 제시하면서 여기엔 무질서한 봉쇄 해제로 이어질 약간의 가능성이 포함된다고 주장했습니다.

중국 정부가 급증하는 코로나 감염 추세에 엄격한 봉쇄로 대응한다면 중국뿐 아니라 세계 경제 성장에도 부정적일 것입니다. 반면 mRNA 백신 접종이 이뤄지지 않은 상황에서 (무질서하게) 봉쇄를 완화할 경우 막대한 환자가 발생해 또 다른 혼란이 생길 수 있습니다. 블룸버그 추산에 따르면 3억6300만 명의 환자와 580만 명의 중환자, 그리고 62만 명의 사망자가 생겨날 수 있습니다. 중국은 이런 수의 환자를 처리할 집중치료실(ICU)이 부족합니다.

모하메드 엘 에리언 알리안츠 고문은 중국 사태가 공급망과 인플레이션에 손상을 가할 수 있다고 지적했습니다. 시위가 공급 불확실성으로 이어지면서 인플레이션을 낮추는 데 걸림돌이 될 수 있다는 것입니다. 그는 ″인플레이션이 약 4%에서 정체되는 문제가 있을 수 있다. 공급망 문제, 탈세계화와 임금 상승은 인플레이션이 빨리 2%로 돌아가지 않을 것을 의미한다"라고 말했습니다.

실제 블룸버그는 소식통을 인용해 애플의 주요 생산기지인 폭스콘의 정저우 공장 혼란으로 올해 아이폰14 프로 생산량 차질이 600만대에 달할 수 있다고 보도했습니다. 웨드부시의 댄 아이브스 애널리스트는 아이폰 공급 차질이 이번 분기에 5~10%에 달할 수 있다고 추정했습니다. 보도가 나온 뒤 애플 주가는 급락했고 결국 2.6%나 하락한 채 마감했습니다. 아이폰 수요가 줄면 어려워지는 TSMC(-2.68%) 퀄컴(-3.17%) 등 반도체 업체들도 동반 하락했습니다.

뉴욕 증시의 주요 지수는 0.2~0.6% 내림세로 출발했습니다.

오전 10시에 발표된 댈러스 연방은행의 11월 제조업 지수는 -14.4를 기록했지만 10월에 비해선 5포인트 올라간 것으로 나왔습니다. 하지만 시장에는 도움이 되지 못했습니다. 가장 중요한 신규 주문은 -20.9로 급락해 6개월 연속 마이너스를 이어갔고 2020년 5월 이후 최저치를 기록했습니다. 특히 설문에 응한 기업들의 답변은 상당히 우려스러웠습니다. 한 컴퓨터 전자제품 제조업체는 "미 중앙은행(Fed)은 너무 미쳐가고 있다(The Federal Reserve is going too crazy). 수백만 개의 제조업 일자리가 위험에 처해 있다"라고 밝혔습니다. 운송장비 제조업체는 "경제 전망이 불안하다. 주의하는 게 전략이다. Fed는 너무 공격적이다"라고 답했습니다. 1차 금속 제조업체는 "경기 침체가 다가오고 있다. 쌓여있던 주문이 사라지는 걸 본다. 그러고 나면 정리 해고가 시작될 것"이라고 말했습니다. 한 식품 제조업체는 "소비자는 유동성이 없다. 수요가 있지만, 음식을 살 현금이 없다"라고 밝혔습니다.

정오가 되자 예정됐던 Fed 위원들의 발언이 나오기 시작했습니다.

존 윌리엄스 뉴욕 연은 총재는 다음 달 기준금리 인상 속도를 50bp로 낮추는 데 동의하면서도 "아직 해야 할 일이 더 많다"라고 말했습니다. 그는 9월 기준 6.2%인 개인소비지출(PCE) 물가가 올해 말 5~5.5%로 낮아지고 내년에는 3~3.5% 사이로 둔화할 것으로 본다고 밝혔습니다. 그는 이런 물가 하락은 주로 글로벌 수요 냉각과 공급망 병목 완화를 반영한다고 설명했습니다. 하지만 그는 "이는 인플레이션을 여전히 2% 목표 이상으로 남겨둘 것이기 때문에 임금 상승을 포함해 근본적 물가 압력을 낮추려면 통화 정책을 더 긴축해야 할 것"이라고 경고했습니다. 그는 "아마도 2024년에나 금리를 내리기 시작하는 단계에 도달할 것"이라고 덧붙였습니다.

제임스 불러드 세인트루이스 연은 총재는 "Fed는 2023년까지 금리를 계속 인상해야 하며 시장은 Fed가 더 공격적으로 나서야 할 가능성을 과소평가하고 있을 수 있다"라고 주장했습니다. 그는 "인플레이션이 자연적으로 사라질 것이라는 시장의 기대가 여전히 높은 수준"이라며 ”기준금리가 5%보다 더 높아야 할 위험이 있다"라고 반복했습니다. 그는 최근 "Fed의 금리 인상이 지금까지 인플레이션에 '제한적' 영향을 미쳤으며 금리가 5~7% 사이로 상승해야 할 수도 있다"라고 말했었습니다. 불러드 총재는 "2% 목표를 달성할 것이 확실해질 때까지 하향 압력을 유지해야 한다. 인플레이션의 과거 움직임을 볼 때 기준금리는 2023년과 2024년까지 계속 높게 유지해야 할 것 같다. 결국, 내려야 하겠지만 아마도 시장이 원하는 만큼 빠르게 내려가지는 않을 것"이라고 설명했습니다. 그는 양적 긴축(QT)에 대해서도 "지금까지 너무 좋았다"라며 "지금은 계속 실행되도록 할 때"라고 주장했습니다.

불러드 총재는 강하게 얘기했고, 윌리엄스 총재는 부드럽게 말했지만 전하고자 하는 메시지는 같았습니다. 인플레이션은 쉽게 내려오지 않을 것이고, 추가 긴축이 필요하다는 것입니다.

'비둘기파'인 레이얼 브레이너드 부의장도 “공급 충격과 높은 인플레이션이 장기간 지속하는 상황에서 인플레이션 기대가 목표를 넘는 위험을 피하기 위해 통화 정책은 위험 관리를 하는 게 중요하다"라고 주장했습니다. 보수적으로 정책을 집행해야한다는 뜻입니다.

이들의 발언이 전해진 뒤 주요 지수는 하락 폭을 키웠습니다. 결국, 다우는 1.45%, S&P500 지수는 1.54% 하락했고 나스닥은 1.58% 내렸습니다. 하락하던 달러인덱스도 매파적 발언에 반응해 0.67% 상승세로 거래를 마쳤습니다.

사실 이들의 발언이 새로운 건 아닙니다. 월가 관계자는 "30일 제롬 파월 의장의 발언을 앞두고 시장의 Fed 발언에 대한 민감도가 높아진 것 같다"라고 말했습니다. 그는 "강하게 반등하던 S&P500 지수가 4060선에 있는 200일 이동평균선에 가로막힌 가운데 상승 추력을 약간 잃어가는 상황이어서 시장이 더 민감하게 반응하는 것으로 본다"라고 말했습니다.

그동안 시장은 강력한 계절성의 지원을 받았는데, 이에 대한 의심이 제기되고 있습니다. 페어리드 스트레티지스의 케이트 스톡턴 기술적 분석가는 CNBC 인터뷰에서 "랠리가 몇 주간 지속했다. 단기 상승 모멘텀이 살아있기는 하지만 지쳐가는 징후가 나타나기 시작했다"라고 말했습니다. 스톡턴은 S&P500 지수가 200일 이동평균선에 근접하고 있으며 오랫동안 이 수준을 지속해서 넘어설 가능성은 작다고 지적했습니다. 그 이유로 그는 변동성 지수(VIX)를 들었습니다. VIX는 지난 주말 20 수준까지 떨어진 뒤 오늘 22 수준에 마감됐습니다. 사실 올해 들어 VIX가 34를 넘으면 랠리가 본격화되고 20 수준까지 떨어지면 랠리가 마무리되는 과정이 반복되고 있습니다.

아카데미증권의 피터 치르 전략가는 "일주일 전까지만 해도 연말까지 랠리를 예상했는데 지금은 주식에 대해 약세를 보고 있다"라고 말했습니다. 그는 ① 국채 금리는 상당히 낮아졌지만, 주가는 많이 오르지 못했다. S&P500 지수는 9월 중순 고점(4110)에서 저항을 받을 것이다. ② FOMC 회의록은 주식에 많은 도움이 되었어야 했다. 하지만 오늘 주가는 회의록이 발표된 지난주 수요일 종가보다 발표 이전인 화요일 종가에 가깝다. 이는 연말 랠리에 좋은 징조는 아니다. ③ PMI 데이터는 나쁜 게 아니라 최악이었다. 서비스 PMI가 46.1까지 내려간 것은 불안하다. ④ QT는 도움이 되지 않으며 계절성이 소진됐고 그로 인한 상승분이 되돌려질 수 있다고 설명했습니다.

파월 의장은 30일 오후 1시 30분 브루킹스 연구소에서 연설합니다. 씨티는 "아마도 파월의 발언이 이번 주 가장 중요한 이벤트일 수 있다"라면서 "기본 사례는 파월이 기준금리의 50bp 인하, 즉 속도 조절에 대해 언급하겠지만 좋게 나온 10월 소비자물가(CPI)를 평가절하함으로써 매파적 태도를 유지하리라는 것"이라고 밝혔습니다. 전달보다 0.3% 오른 데 그친 10월 근원 CPI에 대해 '한 달 데이터에서 너무 많은 것을 읽지는 않겠다'라는 식으로 언급할 것이란 얘기입니다. 씨티는 "파월 의장의 발언은 금리 인상 속도가 느려지더라도 최종금리는 더 높아질 수 있음을 강조한 지난 11월 초 FOMC 기자 회견을 따르게 될 것"이라며 "10월 근원 CPI 둔화와 지난주 공개된 연방공개시장위원회(FOMC) 회의록으로 인해 덜 공격적인 금리 인상 기조를 가격에 책정한 시장으로서는 11월 메시지를 반복하는 것만으로도 매파적이라고 인식할 수 있다"라고 분석했습니다. 씨티는 "파월은 지난 FOMC 회의 이후 주가가 상승함에 따라 금융여건이 완화되는 것에 대해 약간의 우려를 하고 있을 가능성이 있다"라며 "지난 기자 회견에서 그는 주식 랠리에 대해 상당히 직접적으로 반발했었다"라고 밝혔습니다.

블랙록의 릭 리더 글로벌 채권 최고투자책임자(CIO)도 "Fed가 어려운 긴축 작업의 많은 부분을 이미 이뤄냈음에도 불구하고 파월 의장은 수요일 연설에서 꽤 매파적인 어조를 유지하리라 생각한다. Fed는 금융여건이 너무 완화되기를 원하지 않기 때문이다. 이는 수요일에 또 다른 큰 변동성을 부를 수 있다"라고 밝혔습니다.

시장에서는 Fed가 계속해서 긴축 고삐를 조이면 결국 경기 침체가 올 수 있다는 걱정이 많이 하고 있습니다. 캐피털 이코노믹스는 자신들의 모델에서 미국이 6개월 안에 경기 침체에 빠질 확률이 90%에 달한다고 밝혔습니다. 캐피털 이코노믹스는 "지난주 발표된 구매관리자지수(PMI)는 미국의 현저한 성장 둔화 경로와 일치한다. 총수요가 감소하고 내년 GDP가 압박을 받을 것으로 생각할만한 충분한 이유가 있다"라고 설명했습니다. 또 "수요가 약화할 것으로 예상하는 가장 명확한 이유는 지난 12개월 동안의 실질적 통화 긴축 효과가 아직 완전히 발현되지 않았다(앞으로 더 강하게 나타날 것)는 것"이라고 덧붙였습니다.

그리고 이런 걱정은 아직 시장 가격에 반영되어 있지 않습니다. 골드만삭스는 자사 모델이 향후 12개월 동안 미국의 경기 침체 가능성을 39%로 제시하지만, 위험자산은 11% 가능성만 가격을 책정하고 있다고 밝혔습니다. 골드만삭스는 "이는 내년에 더 많은 경기 침체 위험을 반영할 가능성을 높인다"라며 "내년에는 통화 정책의 역풍을 덜 받게 될 것이지만 글로벌 성장 둔화가 주식을 압박할 것"이라고 주장했습니다. 골드만삭스에 따르면 미국이 경기 침체를 피할 경우 인플레이션이 정점에 이르면 주식이 반등하는 경향이 있습니다. 하지만 경기 침체를 맞게 될 경우 인플레이션 정점 이후 6~9개월 동안 주가는 평균 10% 더 하락합니다. 골드만삭스는 "미국의 경기 침체 위험이 유럽 등에 비해 상대적으로 낮다고 보고 있지만, 금융 안정성과 유동성 위험, 지급 능력 위험과 같은 시장 스트레스 지표에 대한 우려가 자산군 전반에 걸쳐 증가하고 있다"라고 덧붙였습니다.

UBS는 "Fed의 기준금리 인상 속도는 느려질 수 있지만, 경기도 함께 둔화할 것"이라고 주장합니다. 그래서 Fed의 속도 조절에 반응하기보다는 악화하는 경기 전망과 인플레이션 공포가 다시 부상할 가능성을 고려해야 한다고 지적했습니다. 그러면서 그 이유로 네 가지를 들었습니다.

① 그동안의 금리 인상의 지연 효과가 계속 경제 성장에 부담을 줄 것이다. 11월 FOMC 11월 회의록에 담긴 경제 전망에 따르면 내년에 경제가 침체에 빠질 가능성은 그렇지 않을 가능성과 거의 비슷하다. 11월 제조업 구매관리자지수(PMI)도 지난주 47.6(예상치 50.0)으로 하락해 팬데믹 초기 이후 최저로 하락했다.

② 데이터에 의존하는 Fed는 인플레이션 위협이 지나갔다고 판단하기 전에 더 많은 증거를 요구할 것이다. 노동 시장 냉각과 함께 인플레이션이 하락하는 몇 달을 더 봐야 할 것이다. 금리 인상의 속도보다 최종금리 수준이 시장에 더 중요하다.

③ 주식 밸류에이션은 상당한 시장 상승을 뒷받침하지 않는다. S&P500 지수의 12개월 선행 주가수익비율(P/E)은 17배를 약간 상회한다. 역사적으로 P/E가 18배 이상일 때 기업 예상 이익 증가율은 평균 14%였다. 월가의 내년 컨센서스는 이보다 훨씬 낮은 5% 증가이며, 우리는 내년 이익이 4% 감소할 것으로 예상한다. 지금 당장은 밸류에이션 확대를 정당화하기 어렵다.

④ 투자자 포지셔닝이 (11월 랠리 초기보다) 덜 극단적이다. 지난 한 달 동안 발생했던 헤지 펀드 등 투자자들의 위험 재조정으로 인한 시장 순풍이 사라질 가능성이 있다고 생각한다. 미국 개인투자자협회(AAII) 설문에 따르면 순 강세 심리는 2개월 전 -43에서 11월 16일 주에 -7로 상승했다. 올해 초 비슷한 수준에 도달했을 때 S&P 500지수는 매도세(평균 16% 하락)를 보였다.

UBS자산운용의 마크 헤펠 CIO는 “최근 랠리가 새 강세장의 시작을 뜻하는지에 대해 여전히 회의적이다. Fed의 우선순위는 인플레이션과 싸움으로 남아 있을 가능성이 크며, 더욱 일관된 물가와 고용 데이터의 흐름이 계속 유지될 때까지 기다려야 한다. 투자자들은 시장의 지속적 전환에 대비해 포지셔닝하기 전에 추가 하락에 대비해야 한다. 이러한 배경에서 우리는 주식 및 채권 시장 모두에서 방어적 자산을 추가하는 것을 선호한다"라고 주장했습니다.

사실 채권 시장은 이런 침체 가능성을 반영하고 있습니다. 미 국채 10년물 금리는 오늘 3.689%를 기록해 지난 7일 고점(4.222%)에서 53bp나 하락했습니다. 또 경기 침체의 징후로 여겨지는 2년물과 10년물 수익률 역전 폭은 기록적인 80bp에 달하고 있습니다. 1982년 이후 최대입니다. 록펠러 글로벌 패밀리 오피스의 지미 창 CIO는 CNBC 인터뷰에서 "주식 시장은 Fed 선회가 연착륙으로 이어져 행복한 날이 다시 왔다고 믿게 하지만 국채 수익률 곡선은 경제에 대해 상충하는 신호를 보내고 있다"라고 지적했습니다. 그러면서 "지역 연은의 설문 조사와 주택시장 침체 등 지표를 볼 때 채권시장의 보다 비관적 전망의 편에 서있다"라고 말했습니다.

경기 침체가 오지 않으리라고 믿는 이들은 강력한 소비를 반대 증거로 제시합니다. 맞습니다. 어도비 애널리틱스에 따르면 블랙 프라이데이 전자상거래 지출은 작년보다 2.3% 증가한 91억2000만 달러를 기록했습니다. 이는 예상인 1% 증가보다 훨씬 많은 것입니다. 뱅크오브아메리카는 지난해 오미크론 확산 여파로 온라인 판매가 급증했던 걸 고려하면 소비가 여전히 탄탄하다고 평가했습니다. 물론 소비자물가 상승률 7~8%를 고려한다면 소비액은 늘었어도, 소비가 증가했다고 보기 어렵다는 지적이 있는데요. 마스터카드 데이터를 보면 매장 내 소비와 온라인 구매를 더한 지난 블랙 프라이데이 미국의 소매 판매는 자동차를 제외하고 전년 대비 12% 증가했습니다. 이는 인플레이션보다 더 높은 것입니다.

오늘 월마트(+0.29%) 타겟(+1.22%) 등 유통업체들 주가가 오른 배경입니다. 다만 증시 전반에 큰 영향은 미치지는 못했습니다. 경기는 둔화하고 있고 결국 초과 저축이 떨어지면 소비 감소는 불가피하다는 겁니다. 잉여 저축액이 소진된 저소득층의 경우 신용카드 빚이 증가하고 있습니다. 또 인플레이션으로 인한 가격 민감도가 높아 소비자가 할인 폭이 큰 상품만 사고 있으므로 기업 마진은 감소할 것이란 분석이 많습니다. 모건스탠리는 "블랙 프라이데이의 소비자 트래픽이 혼합된 것처럼 보였고, 소비자가 지출을 안하고 버티고 소매업체가 더 많은 할인을 제공하게되면 마진 압박 위험이 더 커질 것"이라고 밝혔습니다.

뉴욕=김현석 특파원 realist@hankyung.com