[김현석의 월스트리트나우] CPI 낮아진다→랠리 기대↑…상반기 상승, 하반기 하락?

10일(미 동부시간) 개장을 앞두고 뉴욕 증시의 주요지수 선물은 0.5% 안팎의 마이너스권에 머물고 있었습니다. 아침 9시 시작되는 미 중앙은행(Fed) 제롬 파월 의장의 연설을 기다리고 있었기 때문입니다. 전날 장 후반 주요지수가 상승 폭을 반납한 것도 사실 파월 의장이 혹시 매파적 발언을 쏟아낼 것을 염려한 투자자들이 매도했기 때문이라는 풍문이 나돌았습니다.

그만큼 Fed 인사들이 살아나고 있는 시장에 찬물을 끼얹을 것이란 걱정이 큽니다. 새해 들어 주가는 상당폭 오르고, 금리는 꽤 내렸습니다. 특히 12월 고용보고서에서 실업률은 낮아지는데, 임금 상승률이 꺾이면서 연착륙에 대한 희망이 커진 뒤 이런 현상이 두드러집니다. 이는 금융여건이 완화됐다는 뜻입니다. 뒤집어 말하면 인플레이션을 잡기는 어려워졌다는 뜻입니다. Fed는 이미 지난주 공개된 12월 연방공개시장위원회(FOMC) 회의록에서 "참가자들은 Fed 행동에 대한 대중의 오해로 금융여건이 부적절하게 완화되면 물가 안정을 회복하려는 노력을 복잡하게 만들 것이라고 언급했다"라고 밝혔습니다. 주가가 오르고 금리가 내려가는 게 불편하다는 얘기죠. 어제도 애틀랜타 연방은행의 라파엘 보스틱 총재가 "Fed가 금리를 오버슈팅(지나치게 올릴) 의향이 있다고 말하는 게 공정할 것"이라고 말하기도 했습니다.

다행히 회의 주제가 '중앙은행 독립성'이었던 만큼 파월 의장은 별다른 발언을 하지 않았습니다. 물가를 안정시키려면 정치적으로 인기가 없을 수 있는 어려운 결정을 내려야 한다는 원론적인 수준의 발언에 그쳤습니다. 그러면서 "Fed의 결정에 대한 직접적 정치적 통제가 없으므로 단기 정치적 요인을 고려하지 않고 필요한 조치를 취할 수 있다”라고 밝혔습니다.

그의 연설문이 공개되고 실제 연설에서도 그 외에 별다른 매파적 발언이 나오지 않자 오전 9시 30분 약보합세로 출발한 주가는 상승하기 시작했습니다. 또 오름세를 보이던 국채 금리는 상승 폭을 상당 폭 반납했습니다.

Fed의 미셸 보우먼 이사가 ”인플레이션을 목표로 되돌리기 위해 추가 조치가 필요하다. 최근 몇 달 동안 일부 인플레이션 지표가 하락했지만 할 일이 더 많으므로 FOMC가 금리를 계속 인상할 것으로 예상한다"라고 말했지만 별 영향은 없었습니다. 많은 Fed 인사들이 한 말의 연장선에 있었고, 새로운 내용은 없었습니다.

오히려 상당히 매파적 발언을 내놓은 인사가 있었으니, 그건 JP모건의 제이미 다이먼 최고경영자(CEO)였습니다. 다이먼은 폭스뉴스 인터뷰에서 Fed가 금리를 6%로 인상해야 할 수도 있다고 말했습니다. 즉 Fed가 지금 시장 예상처럼 금리를 5%까지 올릴 확률이 50%이고, 나머지 50%는 6%까지 인상할 수 있다는 것입니다. 다이먼은 자신이 "Fed가 기준금리를 5% 넘게 올린 뒤 경제가 어떻게 반응하고 있는지, 인플레이션이 완화되고 있는지 지켜보기 위해 3~6개월 인상을 일시 중지해야 한다는 편에 있다"라고 말했습니다. 하지만 그는 이런 일시 중시가 Fed가 할 일이 더 있음을 보여줄 수 있다고 지적했습니다. 다이먼은 "인플레이션은 확실히 약간 떨어지겠지만, 사람들이 예상한 대로 그렇게 내려가지는 않을 것"이라고 설명했습니다. 그래서 Fed가 4분기 다시 금리 인상을 시작할 수 있다는 것입니다. 그는 "5%? 내 생각에는 6%가 될 수 있다"라고 말했습니다.

사실 Fed를 두려워하는 이들 중에는 이처럼 인플레이션이 2차로 다시 치솟을 수 있다고 보는 이들이 꽤 됩니다. 뱅크오브아메리카에 따르면 세계 2차대전 이후인 1945~1955년, 그리고 1972~1982년 인플레이션은 한 차례 떨어졌다가 다시 올랐던 적이 있습니다. 인플레이션이 조금 안정됐다가 Fed가 다시 완화로 돌아섰더니 다시 치솟은 것입니다.

유명 투자자인 폴 튜더 존스는 오늘 CNBC 인터뷰에서 "Fed 의장은 40년 만에 가장 어려운 경제 환경에 직면해 있다"라며 인플레이션에 대한 파월의 전쟁을 완벽한 달 착륙 시도에 비유했습니다. 그러면서 만약 파월이 성공한다면 올해 주식은 7~8% 오를 수 있지만, 인플레이션이 악화하면 금리를 계속 인상해야 하며 주가 하락 위험이 커질 것이라고 밝혔습니다.

KMPG의 다이언 스웽크 이코노미스트는 'Fed가 여전히 매파적인 이유'라는 글에서 "Fed는 인플레이션과 싸움을 단거리 경주가 아닌 마라톤으로 본다. 인플레이션을 정점에서 떨어뜨리는 첫 번째 단계는 상대적으로 쉽다. 그러나 임금과 물가는 특히 노동력 부족이 가장 심각한 서비스 부문에서 경직될 수 있다. 노동시장의 공급 부족은 주기적이기보다 구조적이다. 그것은 인플레이션에 너무 높은 바닥을 만들 수 있다. 특히 인건비가 비용의 많은 부분을 차지하는 서비스 부문에서 그렇다. 노동자들은 적어도 인플레이션만큼 빠르게 임금이 상승하기를 원한다. 그리고 고용주는 인상분 일부를 가격에 전가합니다. 일시적 인플레이션은 이렇게 더 지속적인 인플레이션 또는 더 나쁜 스태그플레이션으로 변할 수 있다. 낮은 생산성 향상은 또 다른 문제"라고 밝혔습니다. 그는 "인플레이션은 2022년 6월 정점에서 크게 떨어졌지만, 여전히 뜨겁다. 추세는 올바른 방향으로 가고 있지만 뜨거움에서 벗어나기 위한 경주는 끝나지 않았다. 그러므로 Fed는 여전히 매파적"이라고 설명했습니다. 스웽크는 "노련한 마라톤 선수처럼 Fed는 어느 시점엔 지쳐 그만두고 싶은 벽에 부딪힌다는 것을 알고 있다. 역사는 인플레이션과 싸움에서 실패한 중앙은행으로 가득 차 있다. Fed는 그렇게 하지 않기로 결심했다"라고 덧붙였습니다.

노동시장의 인력 공급 문제가 구조적이라는 분석은 여러 군데서 나옵니다. 그렇게 되면 임금이 떨어지기가 힘듭니다. ADP는 지난주 12월 미국의 민간고용이 23만5000명 증가했다고 집계했었습니다. 대기업에서는 15만 명 고용이 감소했지만, 중소기업에서 30만 명 이상을 새로 고용했지요. ADP의 넬라 리처드슨 이코노미스트는 블룸버그 인터뷰에서 "우리는 100만 개 이상의 고객사가 여전히 다소 공격적으로 채용하고 있음을 알고 있다. 지금 고용은 그동안 대기업과의 임금 경쟁에서 뒤처졌던 중소기업에서 나오고 있다. 그래서 임금 상승률이 둔화하고 있지만, 여전히 Fed의 2% 목표와 일치하는 수준으로 빠르게 내려오지는 않고 있다"라고 밝혔습니다. 리처드슨은 "현재 사람들이 노동시장에 대해 오해하는 건 지금의 강세가 주기적이고, 약간 더 높은 금리로 통제할 수 있다는 것이다. 우리가 지금 노동시장에서 보고 있는 것은 대부분 구조적이다. 데이터를 보면 향후 10년 동안 노동력 성장이 이전 10년의 절반 수준에 그친다는 걸 알 수 있다. 그만큼 노동력 부족이 지속한다는 뜻이다. 특히 서비스 부문에서 더 높은 임금은 꽤 이어질 것"이라고 설명했습니다. 그녀는 "지금 노동시장은 매우 세분되어 있다. 금리에 민감한 제조업 등은 둔화하기 시작했다. IT처럼 그동안 지나치게 많이 채용한 기업은 해고하고 있지만, 다른 곳이 뽑는다. 1000만 개가 넘는 채용공고 수에서 그걸 알 수 있다. 빡빡한 노동시장 속에서 여전히 인력을 뽑기 위해 줄을 서서 기다리는 곳이 있다. 해고자가 6개월 이상 장기 실업자가 될 것으로 보지 않는다. 기술 채택 확대로 다른 산업에서 쉽게 기술기업 해고자를 흡수하고 있다"라고 지적했습니다. 그녀는 "금리를 높여 노동시장을 마비시키기보다 더 많은 사람이 노동시장에 참여하도록 해야 한다. 그러려면 재정 투자를 해서 직업 재교육을 확대해야 한다. Fed 홀로 통화정책으로 노동시장을 냉각시키려면 기준금리를 5% 이상 꽤 오랫동안 유지해야 할 것"이라고 분석했습니다.

걱정했던 파월 의장이 조용했지만, 주요지수는 그렇게 많이 오르지는 못했습니다. 이틀 앞(12일 아침 8시 30분)으로 다가온 12월 소비자물가(CPI) 발표를 앞두고 큰 베팅을 꺼리는 것 같았습니다. 다우는 0.56%, S&P500 지수는 0.7% 올랐고 나스닥은 1.01% 상승했습니다.

채권 시장도 비슷합니다. 오늘 상승했지만, 상승 폭은 크지는 않았습니다. 미 국채 2년물은 오후 4시 10분 3.7bp 오른 4.253%를 기록했습니다. 10년물은 상대적으로 큰 7.7bp 상승한 3.615%에 거래됐습니다.

시장에는 경기가 둔화하고 물가 상승 압력이 감소하고 있으므로 CPI 수치가 예상보다 낮게 나올 것이란 기대가 큽니다.

JP모건 트레이딩 데스크의 앤드루 타일러 시장정보 책임자는 "목요일의 CPI 수치는 예상보다 낮을 것으로 보이며, 이는 주식이 베어마켓 랠리를 연장하는 데 도움이 될 것"이라고 전망했습니다. 월가 컨센서스는 12월 CPI가 연 6.5%(11월 7.1%)로 내려올 것으로 예상합니다. 타일러는 "수치가 추정치에서 10bp 안에 있을 가능성이 거의 3분의 2이며 위험은 더 낮은 쪽으로 기울어져 있다"라고 밝혔습니다.

월가에서 거의 홀로 연착륙을 주장해온 골드만삭스는 최근 신이 났습니다. 골드만삭스는 CPI를 연 6.43%로 예상합니다. 전월 대비로는 0.06% 하락할 것으로 내다봅니다. 특히 근원 서비스 물가를 끈적끈적하게 높여온 주거비가 12월에 둔화할 것으로 예상합니다. 현재의 새로운 계약에서 렌트 상승세가 대폭 꺾어진 것을 반영해서 그렇게 보는 것입니다. 그러면서 근원 CPI 물가가 올해 말까지 3.0%로 떨어질 것으로 전망했습니다.

골드만삭스의 얀 헤치우스 이코노미스트는 별도의 메모에서 Fed가 선호하는 근원개인소비지출(PCE) 물가가 2023년 말 Fed의 전망치 3.5%(12월 점도표) 아래로 떨어지리라 예측했습니다. 렌트 하락으로 근원 물가 구성요소가 예상보다 빠르게 하락하고 있다는 것입니다. 그는 "인플레이션은 지난 두 달간 급격하게 둔화됐다. 연율로 따지면 근원 PCE 물가가 2.6%로 1년 전보다 절반 수준이 됐다. 우리는 이런 물가 측면에서의 좋은 소식이 위험자산에 절반밖에 반영이 되지 않았다고 본다"라며 그 이유를 Fed의 매파적 발언으로 지적했습니다. 그러면서 "만약 임금 상승률과 근원 물가가 계속해서 내려온다면, Fed 위원들도 점점 더 금융여건 완화를 참아내고 수용하게 될 것"이라고 밝혔습니다.

12월 고용보고서가 나온 뒤 이처럼 희망적 전망이 조금씩 튀어나오고 있습니다. 어제 스티펠이 증시가 상반기에 랠리를 벌일 가능성이 있다는 보고서를 내놓은 데 이어, 오늘은 HSBC가 주식에 대한 관점을 기존에 '최대 비중 축소'에서 '중립'으로 바꿨습니다. HSBC는 "우리는 2022년 내내 확고한 약세론자였지만 지금은 상반기 약세, 하반기 반등이라는 월가 컨센서스가 잘못됐다고 생각한다"라고 밝혔습니다. HSBC는 "우리의 이전 견해는 기업 이익 침체가 상반기에 닥치리라는 것이었다. 이제 그런 생각이 더 유효하지 않다. 우리는 이제 나쁜 상반기, 하반기 회복이 거꾸로 상반기 강세, 하반기 하락으로 바뀔 가능성이 있다고 본다"라고 설명했습니다. 그러면서 "상반기 여러 가지 위험자산에 대해 덜 회의적일 이유를 보고 있으며, 핵심은 이익 성장에 대한 기대가 너무 낮다는 것"이라면서 현금 비중의 축소, 주식은 중립, 회사채에 대한 비중 확대 의견을 내놓았습니다.

펀드스트랫의 톰리 설립자는 "월가 전문가들이 모두 같은 메뉴를 읽고 있다. 컨센서스는 ① 상반기 하락(S&P500 3000) 및 하반기 회복 ② Fed가 노동시장 균열이 발생할 때까지는 모든 랠리를 무너뜨릴 것 ③ 기업 이익(EPS)은 하락할 것"이라면서 이 컨센서스에는 몇 가지 문제가 있다고 지적했습니다. 그는 ① 하락한 해 다음 해에는 20% 이상 상승할 확률이 수익률이 평평할 확률보다 훨씬 높다 ② EPS보다는 변동성이 중요하다. 직관적으로 EPS가 중요해 보이지만 수익률이 마이너스인 해의 다음 해에는 주가에 VIX가 훨씬 중요하다. EPS 상승 또는 하락은 주가에 거의 영향을 미치지 않는다. VIX에는 Fed가 핵심이며, 이는 인플레이션이 전부라는 뜻이다. 2022년 인플레이션이 시장을 놀라게 하며 변동성이 치솟았지만, 작년 10월부터는 반대 현상이 나타나고 있다. 2023년에는 변동성이 급격히 감소할 것"이라고 주장했습니다.

또 골드만삭스는 중국의 코로나 봉쇄 해제와 관련, 유럽이 경기 침체를 피할 것으로 전망했습니다. 기존에는 침체를 겪게 될 것으로 봤는데, 이를 수정한 것이죠. 2022년 말 경제가 더 큰 회복력을 보였고 천연가스 가격이 급락했으며 중국이 예상보다 일찍 코로나 봉쇄를 포기했기 때문에 더 유로존 경기 침체를 예측하지 않는다는 것입니다. 골드만삭스는 올해 유로존의 국내총생산(GDP)이 애초 0.1% 감소할 것으로 전망했지만, 올해 0.6% 증가할 것으로 바꿨습니다. 또 천연가스 가격 등을 고려할 때 헤드라인 인플레이션은 예상보다 빠르게 완화되어 2023년 말까지 약 3.25%로 떨어질 것으로 전망했습니다.

Fed가 경기 둔화를 유도하면서 경제 지표들은 혼재되어 나오고 있습니다.

전미자영업연맹(NFIB)이 집계하는 12월 소기업 낙관지수는 89.8로 전달의 91.9이나 월가 예상(92)보다 낮게 나왔습니다. 역사적 평균인 98을 12개월 연속 밑돌았습니다. 다만 인플레이션에 대해선 일부 긍정적 시각이 제시됐습니다. NFIB의 빌 던켈버그 이코노미스트는 "전반적으로 소상공인들은 매출과 사업 여건이 악화할 것으로 예상하기 때문에 2023년에 대해 낙관적이지 않다”라고 말했습니다.

하지만 애틀랜타 연방은행의 GDP나우는 오늘 4분기 미국의 GDP 성장률을 기존 추정보다 0.3%포인트 높은 4.1%로 높였습니다. 경기 침체에 대한 우려에도 불구하고 4분기 성장은 견고했다는 얘기입니다.

세계은행은 올해 세계 성장률 전망치를 기존 3.0%에서 1.7%로 내렸습니다. 경기 침체를 겪은 2009년과 2020년을 제외하면 지난 30년간 가장 낮은 성장률입니다. 미국의 성장률 전망치는 기존보다 1.9%포인트 낮춘 0.5%로 낮췄고, 유로존의 전망치도 기존보다 1.9%포인트 내리면서 성장 정체를 예상했습니다. 중국을 제외한 개도국 성장률도 2.7%에 그칠 것으로 봤습니다. 중국의 경우 올해 4.3% 성장하리라 전망했습니다.

이런 세계 경제 침체 우려에도 구리 가격은 지난해 6월 이후 최고치를 경신했습니다. 뉴욕상품거래소에 거래된 3월물 구리 가격은 4.08달러 수준까지 올라 지난해 6월 17일 이후 가장 높게 올랐습니다. 중국의 경제 개방 등으로 세계 수요가 확대될 것이란 베팅에 따른 것입니다.

메릴의 크리스 하이지 CIO는 "인플레이션은 내려오고 있지만, Fed는 여전히 빡빡한 노동시장을 식히기 위해 더 긴축하고 있다. 이는 혼합된 경제적 결과를 만들어 내고 있다. 한 데이터는 경착륙이 다가오고 있음을 보여주지만 다른 데이터는 연착륙 가능성이 큼을 시사한다. 여기에 일부 기업의 실적 둔화까지 이어지면서 오르락내리락을 반복하는 시장 환경이 이어질 것 같다. 전반적으로 Fed가 금리 인상을 중단하고 기업 이익 하향 조정이 끝날 때까지는 이런 고르지 못한 시장 환경을 예상한다"라고 밝혔습니다.

뉴욕=김현석 특파원