2023년 부동산 투자는 어떻게 해야 할 것인가?(Ⅳ) [국제경제읽기 한상춘]

2023년, 토끼의 해가 밝았다. 계묘년을 맞아 경기, 금리, 주가, 환율, 부동산 예측방법을 다룬 데 이어 실제로 주식투자를 어떻게 해야 할 것인가를 특집으로 다루고 있다. 이번주는 부동산 투자 네 번째 시리즈로 ‘인구통계학적 이론으로 본 한국 부동산 시장 전망”을 다룬다.

부동산 국부를 지키기 위해 ‘조기경보체제’를 구축해야

부동산 시장에서 위기 발생의 징후인 '서든 스톱'이 발생한 국가들에서 나타났던 공통적인 특징을 살펴보면 특정국의 위기는 유동성 위기에서 시스템 위기로 악화되고 마지막으로 실물경기와 부동산 시장이 침체된다는 ‘위기 3단계설’이 그대로 적용되고 있다.

모든 위기는 발생하기 전에 미리 그 징후를 포착할 수 있다면 정책당국을 비롯한 모든 경제주체들이 사전에 준비가 가능하고 위기가 발생하더라도 그에 따른 경제사회적 비용을 상당부문 줄일 수 있다. 특히 세계화가 진전되고 각종 위기가 내부요인보다 외부요인에 의해 발생되는 빈도수가 많아지는 최근과 같은 시대에 있어서는 더 그렇다. 이런 목적을 충족시킬 수 있는 방안으로 ‘조기경보체제(EWS?early warning system)’를 구축하는 것도 좋은 대안이 될 수 있다.

위기 발생국의 실증분석을 통해 나타난 현상을 종합하면 크게 세 가지 단계로 나눈다. 내부요인이든 외부요인에 의해 ‘거짓 신호’이든 ‘진실 신호’ 이든 간에 위기 징후가 가장 포착되는 것은 그레디트 디폴트 스와프(CDS) 프리미엄 등과 같은 각종 위기 발생국들의 국제금융시장 프리미엄 지표다. CDS 프리미엄이 상승하기 시작해 장기 평균치에 비해 표준편차의 2배 이상 벗어나기 시작하면 외국인 자금 순유입 규모가 줄어들면서 해당국 통화 가치도 변동성이 커지거나 부분적으로 평가절하 단계에 진입한다.

그 후 상황이 더 악화돼 CDS 프리미엄이 장기 평균치에 비해 표준편차의 4배 이상 급등하면 외국인 자금 순유입 규모도 장기 평균치에 비해 표준편차의 2배 이상 줄어들면서 '서든 스톱' 단계에 들어간다. 이때 곧바로 외국인 자금이 유출되거나 유출에 대한 우려가 제기되면서 위기 발생국의 통화 가치가 본격적으로 평가절하 국면에 들어갈 경우 외환보유액 등을 통한 시장개입과 외환시장 안정 논의가 급진전된다.

이때부터 위기에 대한 우려가 빠르게 확산되면서 해당국 통화의 평가절하 추세는 가속화돼 그 폭이 25% 이상 하락하고 위기발생연도의 평가 절하율이 직전년도의 평가절하율을 10% 포인트를 상회할 경우 외환보유액을 풀기 시작하고 실물경기 침체도 시작된다. 이후 IMF, 각국 중앙은행 등의 긴급자금 지원들이 결정되면 CDS 프리미엄부터 하락국면에 들어간다. 하지만 위기를 낳게 한 시스템을 개선하는 과정에서 실물경기는 더 침체되고 해당국 국민들은 고통을 겪는 국면은 상당기간 지속된다.

이상과 같은 위기 발생국의 공통적인 경로를 토대로 볼 때 일단 CDS 프리미엄 등 각종 위기관련 프리미엄이 올라가기 시작하면 그것이 ‘거짓 신호’ 여부와 관계없이 ‘경고Ⅰ(파란불)’, 그 후 CDS 프리미엄이 장기 평균치에 비해 표준편차의 2배로 급등하고(조건 1) 외국인 자금 순유입이 줄어들면서(조건 2) 환율변동이 심하거나 상승세(조건 3)를 보이면 ‘경고Ⅱ(파란불→노란불)’, 상황이 더 악화돼 조건 CDS 프리미엄이 장기 평균치에 비해 표준편차의 4배로 급등하고(조건 1) 외국인 자금 순유입 규모가 장기 평균치에 비해 2배 이상 감소하거나 곧바로 순유출세로 바뀌고(조건 2) 환율이 급등세(조건 3)로 돌아서면 ‘경고Ⅲ(노란불→주황불)’, 그 후 통화 절하폭이 직전년도에 비해 10% 포인트 이상 확대되고(조건 1) 외환보유액이 감소하면서(조건 2) 실물경기 침체(조건 3)가 본격화되면 ‘경고Ⅳ(주황불→빨간불)’로 조기경보체제를 운영할 수 있다.

이런 조기경보체제로 볼 때 통상적으로 ‘경고 Ⅲ’ 단계에 가면 그때 가서야 해당국 국민들은 ‘경제가 잘못되고 있구나’ 하는 위기감을 느낀다. 특히 우리처럼 신흥국 국민일수록 늦게 느낀다. 그런 만큼 늦어도 ‘경고 Ⅱ’ 정도에서만 이를 알아낼 수 있다면 사회경제적 피해를 최소화할 수 있는 것”으로 분석됐다.

조기경보체제는 예비적인 성격이 강하고 위기가 발생하면 엄청난 비용과 고통, 위기를 극복한 이후에도 오랫동안 낙인 효과가 따르는 점을 감안하면 이를 운영하더라도 신속하게 운용(설령 위기가 발생하지 않더라도 예비 차원에서도)할 필요가 있다. 부자들은 자신의 재산을 지키기 위해 그 누구보다 개인별로 독특한 조기경보체제를 활용하는 것도 보통 사람과 구별된다. 특히 보유 자산규모가 큰 부자일수록 그렇다.

인구통계학적 이론으로 본 한국 부동산 시장 전망

우리나라는 출산율이 낮아지는 추세 속에 고령화가 급진전됨에 따라 가구주의 연령별 분포도 빠르게 변화는 국가다. 전체 인구 중 29세 이하 연령층의 비중이 급감하고 있는 반면 50세 이상 연령층의 비중은 급증하는 추세다. 이 때문에 가구주 연령이 50세 이상인 가구 비중도 50% 이상으로 높아진 반면 29세 이하인 가구 비중은 한자리대로 떨어졌다.

앞으로 우리는 기대수명 연장과 출산율 저하 등으로 인구구조는 지금 속도보다 더 빠르게 고령화가 진행될 것이 확실하다. 현재 OECD 회원국 중 가장 낮은 출산율과 빠른 속도로 고령화가 진행되고 있는 점을 감안하면 2050년이 되면 우리의 노령화 지수는 세계에서 가장 높아질 것으로 예상된다.

UN 분류 상 우리는 이미 2000년에 ‘고령화 사회’, 2018년에는 ‘고령 사회’에 진입했다. 우리 인구는 2030년까지는 증가할 것으로 보이나 연평균 10만명 정도 늘어나는데 그칠 것으로 예상된다. 그 결과 우리 인구구조는 1980년에는 전형적인 ‘피라미드형’에서 오는 2040년에는 ‘역피라미드형’으로 완전히 바뀔 것으로 관련 예측기관은 내다보고 있다.

단순생산함수(Y=f(K,L,A), K=자본, L=노동, f( )는 함수형태)에서 보듯이 인구가 경제에 미치는 영향은 크다. 각국의 소비함수와 투입산출(I/O)표를 통해 인구구조 변화에 따른 소비지출, 생산유발액, 부가가치액, 고용창출 규모 등을 모두 산출할 수 있다. ‘앞으로 어떤 유망산업이 떠오를 것인가’ 추정도 가능하다.

가장 널리 알려진 것은 인구구조 변화에 따라 부동산 가격을 예상하는 인구통계학적 이론이다. 은퇴 이후 삶의 수단으로 주식보유 비율이 미국보다 적은 한국으로서는 이 이론이 최소한 자가 소유(특히 아파트) 시장을 예측하는데 유용한 것으로 평가돼 왔다. 실제로 1960년대부터 이명박 정부 출범 2년까지 세대가 지날수록 자산 계층이 두텁게 형성됨에 따라 아파트 가격이 한 단계씩 뛰었다.

그 이후 박근혜 정부 출범 2년 때까지 4년 동안 부동산 시장이 침체국면에 빠졌다. 예측기관과 부동산 전문가의 비관론도 쏟아져 나왔다. 네트워킹 효과와 심리적 요인이 겹쳐 국민들 사이에는 ‘이러다간 경기침체의 골까지 깊어지는 것이 아니냐’는 우려가 확산되자 곧바로 부동산 가격을 띄워 경기회복을 모색하는 정책을 발표했다.

당시 비관론의 근거는 하나같이 ‘한국은 세계 어느 나라보다 출산율이 낮고 고령화 속도가 빨라 베이비붐 세대가 은퇴하면 자산 계층이 받쳐줄 확률이 낮다“고 본 점이다. 특히 핵심자산계층인 45∼49세가 은퇴하기 시작하는 2018년 이후 한국 부동산 시장과 경기는 장기침체에 빠질 것이라는 예상도 나왔다. 하지만 부동산 부자들은 달랐다.

한국 부동산 앞날에 대한 비관론은 각국 중앙은행의 통화정책 관할대상이 바뀐 점을 무시한 결정적인 한계를 갖고 있다. 인구통계학적 이론이 맞으려면 통화정책 관할대상에 자산시장이 포함되지 말아야 한다(그린스펀 독트린). 하지만 금융위기 이후에는 자산시장을 포함시켜 통화정책을 운용해 오고 있다(버냉키 독트린).

버냉키 독트린대로 통화정책을 운용할 경우 인구통계학적 이론에 따라 부동산과 같은 실물투자 수익률이 낮게 예상되더라도 금융차입 비용이 빨리 올라가는 것을 통제할 경우 거품 붕괴를 막을 수 있다. 이 대목이 인구통계학적 이론에 따라 부동산 시장전망을 흐트러뜨리는 행태변수라는 점을 주목해야 한다.

한상춘/한국경제신문사 논설위원·한국경제TV 해설위원