[마켓칼럼] 부채비율보단 ROIC와 현금 흐름을 보고 투자하자

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이건민 BNK자산운용 주식운용본부장

미국 시장의 특징 중 하나는 주주수익률이 극대화되는 레버리지(부채)의 활용도가 높다는 점이다. 특히 성장이 한 차례 일어나고 성숙기에 접어든 기업들에게 있어서 레버리지의 활용은 매우 중요한 항목이다. 미국은 레버리지를 통해 투하자본수익률 대비 주주수익률이 한국, 미국 외 선진국, 이머징 시장, 중국 대비 높게 나타나고 있어 재무적인 성장을 이어가고 있다.

기업 경영과 주주의 이익 증대를 위해 레버리지 활용은 중요한 요소다. 경영 성과가 견고하고 현금흐름을 잘 만들어내는 기업일수록 레버리지의 성과는 더 높게 나타난다. 물론, 무리한 부채는 재정악화로 이어질 수 있지만, 원활한 현금흐름에 자신 있다면 부채를 활용하는 것이 적절하다.

레버리지를 활용한 주주 수익률 극대화의 예는 부채비율과 투하자본수익률(ROIC) 대비 자기자본이익률(ROE)의 차이로 계산할 수 있다. ROIC는 생산 및 영업활동에 투자한 자본으로 어느 정도의 이익을 거두었는지 나타내는 지표이며, 세후 영업이익을 영업투자자본 (영업자산-비이자 발생 부채)으로 나누어 비율을 구한다.

ROIC는 WACC(가중평균자본비용)과 비교하여 건전성과 수익성을 판단한다. ROIC가 WACC보다 높다면 저렴한 자본비용으로 투자재원을 조달하여 전략적인 투자를 했음을 의미한다. 주주수익률은 보통 자기자본이익률로 계산한다. 당기순이익을 주주가 투자한 평균 자기자본으로 나누어 비율을 계산하는 방식이다.

이를 주주수익률과 비교해보기 위해서는 자기자본이익률과 투자자본수익률 간의 스프레드를 통해 가늠해 볼 수 있다. ROIC 대비 ROE가 높게 나타날수록 타인자본 활용도가 높고, 주주수익률이 극대화되고 있는 것이다. 간혹 부채비율이 높더라도, 지속적인 현금 흐름이 발생한다면 이마저도 큰 문제가 되지 않는다.

레버리지를 활용할수록 ROIC 대비 ROE가 더 높게 나타나는 경우를 예를 들어 생각해보자. 총 투자 금액을 모두 1억원으로 가정할 경우, A 기업의 타인자본 비중이 50%, B 기업의 타인자본 비중은 0%로 설정하고 ROIC를 동일하게 15%, 타인자본 비용을 2%라고 설정한다. 만약 총투자 수익이 1500만원이 발생했다고 생각하면, A 기업의 경우 이자비용 100만원을 제외한 1400만원이 주주수익으로 돌아가고, B기업은 1500만원이 책정된다.

하지만 A는 자본의 절반을 타인에 의지했기 때문에 자기자본이익률은 28% (5000만원의 28%), B기업은 15%에 불과하므로 타인자본을 활용한 기업의 실질적인 주주수익률이 높게 나타난다. 이는 자본 효율성이 더 높음을 의미한다.

미국의 지난 5년 평균 ROE는 19.1%로 같은 기간 ROIC 9.5%를 9.6%p 상회하고 있다. 비교 국가 중 가장 차이가 높게 나타난다. 반면, 한국의 경우 5년 평균 ROE는 7.9%로 ROIC와 차이는 4.0%p로 가장 낮게 나타나고 있으며, 이머징 시장은 5.2%p, 중국은 6.2%p, 미국 외 선진국은 5.9%p 수준이다. 이를 통해 미국이 레버리지를 활용한 투자로 주주환원이 주주의 실질적인 수익률을 높이고 있음을 알 수 있다.

미국의 부채비율이 91.8%로 기타 국가 (한국 60.4%, 미국 외 선진국 85.9%, 이머징 68.5%, 중국 66.4%) 대비 높게 나타나고 있지만 우려할 사항은 아니다. 그만큼의 현금 흐름이 받쳐주고 있기 때문이다. 5년 평균 총부채 대비 영업현금흐름은 미국이 33.5%로 기타 국가 (한국 24.7%, 미국 외 선진국 24.2%, 이머징 30.3%, 중국 31.7%) 대비 가장 높게 나타나고 있다. 이는 현금 유입이 꾸준히 이뤄지고 있는 것을 의미하므로 다소 높은 부채 비율에도 큰 무리가 없다는 판단이다. 다만, 타인자본 비용에 따라 적정수준의 부채 비율을 고려해야 한다.