[마켓칼럼] 기준금리 인하 동참한 한은…종착지는 얼마일까?

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최진호 우리은행 투자상품전략부 이코노미스트

지난주 한국은행이 드디어 기준금리를 인하(3.50% → 3.25%)했다. 국내 소비자물가지수(CPI) 상승률이 8월에 정책목표인 2.0%로 수렴한데 이어 9월에는 1.6%까지 하락하면서 인플레이션이 기준금리 인하 여건을 만들어준 가운데, 국내 경기 둔화 압력이 증대된 반면 가계부채 증가율은 둔화됐다는 점이 영향을 준 것으로 보인다.

다만 금번 인하 결정이 만장일치는 아니었으며(동결 투표 1명), 3개월 후 추가 인하 가능성(포워드 가이던스)에 대해서는 총재를 제외한 금통위원 6명 중에서 5명이 기준금리 동결 필요성을 주장했고 1명이 추가 인하 가능성을 열어놓자는 의견을 보였다. 이에 추가 인하 시기와 향후 보폭에 대한 궁금점이 남아있는 상황이다.

◆금리 인하 사이클에서 한국은 미국보다 더딜 전망

5명이 3개월 후 동결 필요성을 주장한 근거는 금번 기준금리 인하가 주택가격과 가계부채 등 금융안정에 미치는 정책 효과를 확인하기 위한 시간이 필요하다는 것이었다. 인하 가능성을 열어놓자는 1명 위원은 금융안정보다는 내수부진에 정책의 초점을 맞출 필요가 있다는 의견이었다.

금통위원 간에도 이견이 존재하는 이유는, 현재 상황에서 더 시급한 현안이 무엇인지를 판단하는 기준에 따라 통화정책의 초점이 달라질 수 있기 때문이다. 여기에 대해 한은 총재는 11월 추가 인하 가능성에 대해 “앞으로 발표되는 지표를 확인하고 정책을 결정(data dependent)하겠다”는 원론적인 입장을 유지했다.

다만 향후 기준금리 인하 속도에 관련해서는 다소 확신에 찬 발언을 보여주었는데, 현재 한국은 “미국처럼 50bp씩 금리를 내릴 상황이 아니다”라고 언급한 점이다.

미국은 물가가 9%대까지 치솟는 과정에서 기준금리가 5.5%까지 높아졌지만 한국은 물가 상승률 고점이 6%대였고 그에 걸맞는 기준금리 인상을 단행했기 때문에, 기준금리 인하 과정에 있어서도 미국과 동일한 상황으로 해석하면 안된다는 취지로 해석된다.

따라서 한은 총재 발언과 금통위원들의 포워드 가이던스를 고려하면, 일단 연내 추가 기준금리 인하 가능성은 희박하다고 볼 수 있다. 그렇다면 좀 더 긴 시각에서 향후 한국의 기준금리는 어디까지 내려갈 수 있을까?

◆국내 기준금리는 장기적으로 중립금리 수준을 향할 전망

금번 금통위에서 한은 총재의 발언들을 살펴보면, 인플레이션보다는 경기부양과 금융안정 사이에서 균형점을 찾으려는 시각이 예전보다 강해졌음을 엿볼 수 있다. 특히 성장에 대해서는 국내 경제성장률이 적어도 잠재성장률 정도는 유지하는 것이 바람직하다는 의견을 보였다.

여기서 국내 잠재성장률이 2% 내외라는 점을 감안하면, 기준금리는 잠재성장률을 유지하기 위한 금리수준(중립금리)까지 낮아질 필요가 있다는 점을 상기할 필요가 있다. 중립금리라는 것은 거시경제적으로 총투자와 총저축을 일치시키면서 인플레이션 유발없이 경제성장이 가능한 이론적 금리를 의미한다.

또한 중립금리는 실제로 관측할 수 있는 개념이 아니기 때문에 추정하는 연구자의 방법론과 계량모형(Econometric model)에 따라 다양한 값으로 추정되는 것이 일반적이다. 다만 최근의 연구 결과를 참고해보면, 한은이 지난 5월 공개한 연구보고서에서 국내 중립금리는 1.8~3.3%(중간값: 2.55%)정도로 추정됨을 언급한 바 있다.

아울러 한은 총재는 금통위 기자회견과 14일 국회 기재위 국정감사에서 “현재는 어떤 계량모형을 사용하더라도 중립금리의 상단을 조금 넘는 수준”이라는 발언을 한 것으로 알려졌다.

따라서 상기 내용들을 고려해보면, 당장 급격한 기준금리 인하는 없겠지만 내년말까지의 장기적인 시각에서는 기준금리가 2.5% 내외 수준까지 내려갈 가능성이 높은 것으로 판단된다. 특히 한은이 예상하는 내년 경제성장률 전망(2.1%)이 잠재성장률에 수렴한다는 점도 이를 뒷받침한다.

◆장기채 투자는 금리 상승 변동성을 이용한 분할매수

기준금리 인하 사이클이 장기적으로 진행된다는 관점에서는 장기채권 투자가 유리하다. 다만 현재 금리 레벨에서 장기채 매수가 얼마나 매력적일 수 있을 것인가를 생각해보면 다소 보수적인 접근이 필요해 보인다.

금번 10월 금통위 이전부터 국내 채권시장은 올해 남아있는 11월 금통위까지 추가 인하 가능성을 모두 반영해버렸기 때문에, 최근에는 채권시장의 추가 강세 모멘텀이 다소 약해진면도 없지 않다.

만약 금번 인하 사이클에서 내년 하반기 혹은 연말까지 기준금리가 2.5%에 도달한다고 하더라도, 현재 3% 내외의 10년 이상 장기물은 기간구조(term structure)때문에 추가적인 금리 하락이 쉽지 않아 보이는 것도 사실이다.

따라서 금번 인하 사이클에서 장기물에 대한 추격매수는 최종금리 수준이 중립금리 하단 혹은 그 이하까지 내려갈 가능성이 높아져야만 유효할 것으로 판단된다. 현재 기준금리(3.25%)에서 75bp~100bp 정도가 추가로 인하된다면, 매우 점진적인 속도(분기별 25bp 인하)를 보일 것으로 예상할 수 있다.

따라서 향후 한국 경제가 2% 내외 정도의 성장률을 기록한다는 시나리오(급격한 경기침체가 없다는 가정) 아래서는, 장기채권 투자는 적어도 내년말까지의 장기적인 투자시계(investment horizon)를 갖고, 공격적 추격 매수보다는 금리 상승 변동성을 이용한 분할 매수가 반드시 필요한 것으로 판단된다.

* 본 견해는 소속기관의 공식 견해가 아닌 개인의 의견입니다.