엔비디아, 3분기 실적서 둔화 조짐…톺아볼 부분은 [레버리지셰어즈 인사이트]

[편집자 주 : 세계에서 가장 발전한 금융 시장은 영국입니다. 세계 3대 거래소인 런던거래소는 전세계 선물·옵션 거래의 절반을 담당합니다. 발전된 금융기법을 토대로, 미국 시장에서도 할 수 없는 고배율 레버리지 투자 역시 이 곳에서 이뤄집니다. 고배율 투자만큼, 영국 시장은 투자의 위험성을 감수하기 위한 분석도 함께 발달되어 있습니다. 영국의 대표적 레버리지 전문 자산운용사인 레버리지셰어즈(Leverage Shares)의 시장 분석을 한국경제TV에 옮겨 싣습니다.]

트렌드 심층 분석

매출 측면에서 엔비디아의 항목별 트렌드는 긍정적인 요소가 많다. 하지만 여러 부분들을 자세히 들여다보면 둔화의 조짐이 일부 보인다.

2025 회계연도 9개월 기준으로 전체 회계연도의 매출과 총이익은 전년 대비 거의 2배에 달할 것으로 전망된다. 2024 회계연도 자체가 2023 회계연도의 재무상태표 침체기 이후 주가가 대폭 상승하기 시작한 획기적인 시기였다.

반면 영업비용은 전년 대비 30-40% 증가할 것으로 예상되며, 주식 기반 보상(SBC)은 주가의 급격한 상승에 힘입어 약 50% 증가할 것으로 보인다. 주당 순이익 추세가 전년 대비 편안한 두 배 증가를 보여주고 있음에도 불구하고, 2024 회계연도에 기록한 눈부신 586% 상승에는 여전히 매우 못 미치는 수준이다.

이례적으로, 이번 분기 실적 발표에서 회사는 아시아, 특히 일본과 인도에서의 성공 증가를 강조하고 있다. 전통적인 아시아 강국인 일본이 산업 기반을 변혁하는 와중에, 지난 10여 년간 강력한 국내총생산(GDP) 증가에 기여해 온 인도의 방대하고 진화하는 산업 기반은 더 큰 운영 효율성과 차세대 경제 구축을 위해 AI 도입을 꾸준히 늘리고 있다. 두 국가의 주식은 지난 1년간 전 세계적으로 기관의 관심이 높아진 것으로 나타났다.

그러나 흥미롭게도 회사의 새로 개발된 블랙웰 칩 제품군을 통한 우위는 이번에는 거의 언급되지 않았다. 폭스콘이 GB200 그레이스 블랙웰 슈퍼칩을 제조하기 위해 3개의 공장을 가동할 것이라는 언급 외에는 말이다. 블랙웰 칩 제품군은 일반적으로 회사의 이전 제품보다 두 배 크지만 ChatGPT와 같은 작업에서 30배 더 빠른 것으로 알려져 있다. 그러나 업계 저널들은 블랙웰 칩이 서버 랙의 반복적인 재설계 테스트에도 불구하고 데이터센터 서버에서 사용될 때 과열되고 있다고 보고한다.

이것이 2025 회계연도 상반기(H1)와 달리 회사의 재고 수준이 역사적 추세와 비교해 다소 급격한 변화를 보인 이유일 수 있다.

완제품은 현재와 지난 두 회계연도에 걸쳐 확립된 수준을 유지하고 있지만, 재공품(WIP) 수준은 같은 기간 대비 36% 증가한 반면 원자재는 29% 감소를 기록했다.

엔비디아에 대한 이전 기사들이 지적했듯이, 회사는 2년 넘게 고객 구성에서 확고한 '기업' 우위를 유지해 왔다. 이의 장점은 수요가 대체로 예측 가능하고 공급이 계획된다는 것이다. 자재나 아키텍처의 잠재적 문제는 향후 수요에 악영향을 미치며, 이것이 재고 수준의 이러한 새로운 변화의 원인일 수 있다.

엔비디아의 칩이 주요 경쟁사들보다 한 걸음 앞선 것으로 간주된다면, 블랙웰은 두 번째 도약이었을 것이다. 블랙웰이 불안정해 보인다면, AMD와 같은 경쟁사들뿐만 아니라 삼바코어 같은 신생 기업들도 이제 경쟁의 장을 평준화할 시간을 얻게 된 것이다. 이는 '기업' 기반을 확보하는 것의 단점이다: 성능이 '브랜드'보다 조금 더 중요하며 다른 문제들은 잠재적으로 논의, 협력, 합작 투자를 통해 해결될 수 있다.

회사는 블랙웰 제품군의 문제들이 이미 해결되었다고 투자자들에게 확신을 주었지만, 이는 기업들의 증가하는 도입을 통해 결정될 것이다. 현재로서는 블랙웰의 도입 추세가 다소 미약한 편이다.

시장 행동

대형 은행의 애널리스트들이 대체로 회사의 실적 결과에 대해 열광적인 찬사를 보냈지만, 그들은 또한 폭스콘이 엔비디아의 제품 라인업에 대한 기여도를 높이고 있음에도 불구하고 TSMC가 여전히 핵심 공급업체라는 사실을 바탕으로 대만 반도체 제조 회사(TSMC)에 대한 확신과 유사점을 그렸다.

TSMC는 미국예탁증권으로 제공되며 본국인 대만의 증권거래소에서도 거래된다. 11월 한 달 동안 이 세 종목의 전반적인 주가 성과는 뚜렷하게 달랐다.

TSMC의 '미국 종목'이 이 기간 동안 '본국 종목'보다 상당히 더 강한 성과를 보인 것이 즉각적으로 명백하다. 엔비디아의 향후 전망에 대한 우려는 8일부터 실적 발표 주까지 시작되었을 수 있으며, 이 기간 동안 엔비디아는 실적 발표 전날까지 4.8% 상승했다. ADR과 '본국 종목' 모두에서 TSMC는 엔비디아의 '전술적 붐'만큼 좋은 성과를 내지 못했지만 엔비디아의 '전술적 하락' 기간 동안 거의 항상 뚜렷한 부진을 보였다.

21일 기준으로 TSMC의 '본국 종목'은 ADR에 비해 궤적이 현저히 달랐지만, 22일 타이페이의 초기 동향은 21일보다 거의 8배 더 많은 거래량을 보여주고 있다. 이는 은행 애널리스트들의 주식에 대한 노트로 인해 TSMC의 ADR에 대한 관심이 증가한 결과일 수 있으며(이는 필연적으로 '본국 종목'이 보유되어야 함을 의미한다), 또는 엔비디아의 성과에 따른 일시적인 변동일 수 있다. 현재로서는 엔비디아의 실적 발표 직후 성과는 상대적으로 미미한 편이다.

결론

현재로서는 시장의 관심은 주로 새로운 데이터센터 구축을 확보하는 데 중요한 회사의 블랙웰 제품군에 달려 있다. 현재 경쟁사들보다 한 걸음 앞서 있다는 것이 엔비디아에 이점이 되지만, 보충 주기까지의 리드 타임은 경쟁사들에게 기회를 제공한다. 블랙웰 관련 모든 문제가 해결되고 고객 도입이 강하다면 2026 회계연도에 2024 회계연도의 반복 가능성이 있다. 그러나 2025 회계연도에는 현재로서는 블랙웰이 대규모로 존재할 가능성이 낮아 보인다.

현재 이 주식의 장기 보유자들은 약간의 우려 사항이 있을 수 있다: 회사가 '기업' 고객들의 요구를 충족시키는 능력을 갈고닦아왔지만, 그들만은 아니다. 막대한 3자릿수 백분율의 전년 대비(YoY) 성장이 항상 주어지는 것은 아닐 것이다. 주가 궤적의 어느 방향으로든 전술적 투자자들은 2025 회계연도의 남은 기간 동안 여러 번의 기회를 가질 가능성이 높다.


신인규기자 ikshin@wowtv.co.kr