"美 경제는 엉망인데 왜 증시는 급등했나" [김현석의 월스트리트나우]

1일(현지시간) 미 노동부가 발표한 지난 주(~16일) 실업급여 청구건수는 243만8000건에 달했습니다. 전주보다 24만9000건이 줄어드는 등 감소세는 지속됐지만 절대 수치가 너무 높습니다. 지난 9주 동안 실업급여를 신청한 미국인은 약 3860만명에 달합니다.

경제 재개가 시작됐지만 여전히 실업자가 급증하는 데 대해 “코로나바이러스로 인한 산업 변화로 대면접촉이 요구되어온 분야에서 실업이 구조화되는 것”(도이치뱅크)이라는 관측까지 나옵니다.

이 뿐만이 아닙니다. 이날 나온 경제지표를 보면 4월 경기선행지수는 4.4% 하락했고, 4월 기존주택 판매는 17.8% 감소했습니다. 또 IHS마킷이 집계한 5월 미 제조업 구매관리자지수(PMI) 예비치는 39.8, 서비스업 PMI 예비치 36.9을 기록했습니다. 각각 악몽같던 전월의 36.1과 26.7에서 반등했지만, 여전히 급격한 위축을 나타내고 있습니다.

하지만 뉴욕 증시의 스탠더드앤드푸어스(S&P) 500 지수는 3000선에 바짝 다가서 있습니다. 2월 19일 기록한 사상 최고치보다 12.9% 낮은 수준입니다.

뱅크오브아메리카(BofA)의 크리스 헤이지 최고투자책임자(CIO)는 이날 현재 시장 상황을 설명하는 보고서를 냈습니다. 그의 설명을 옮겨봅니다.

S&P 500 지수가 코로나바이러스 확산 전 수준에 약 10%까지 근접한 이유는 무엇일까요.

첫 번째는 시장은 경제 지표를 할인하고 있기 때문입니다.
시장은 지금 막 나온 데이터가 아니라 경제의 추세를 예상합니다. 오늘 200만건이 넘은 주간 실업급여 청구건수를 포함해 지표가 나쁘게 나와도 이건 과거의 것이거나 이미 충분히 예상된 것입니다.

중요한 점은 시장의 예상 추세가 긍정적이라면, 긍정적으로 작용한다는 겁니다. 비록 그 개선 추세가 그다지 폭넓지 않더라도 말입니다.
다시 말해, 지표는 저점에서 매우 높은 수준까지 회복되진 않았지만 꽤 개선되고 있습니다. 시장이 보고 있는 건 바로 이런 긍정적 움직임입니다.

반드시 팬데믹 전 수준까지 돌아가야하는 건 아닙니다. 그러려면 시간이 걸립니다. 우리는 미국 경제가 2022년께 팬데믹 이전 수준까지 회복될 것으로 보지만, 시장은 그 전에 이를 예상해 움직일 수 있습니다. 회복세가 명확하다면 S&P 500 지수는 사상 최고치였던 3400 수준에 상당히 이른 시점에 도달할 수 있습니다.

하나 경고할 건 있습니다. 그런 시장은 큰 폭의 하락을 겪을 수도 있다는 겁니다. 예상했던 그 긍정적 회복 추세가 생각보다 견고하지 않은 것으로 드러난다면 말입니다.

'U'자형 경기 회복에 대해 많은 얘기를 합니다. 그러나 이전 경기 회복 주기를 볼 때, 가장 어려웠던 때에도 'U'자형 회복은 거의 없었습니다.

우리는 실제 웨이브가 있는 'V'자형 회복을 많이 볼 수 있었습니다. 스타벅스를 보십시오. 스타벅스는 미국에서 경제활동이 재개된 지역에서만 벌써 작년 동기 매출의 66% 가량을 올리고 있습니다. 물론 갈 길은 멉니다. 하지만 매출의 깊은 심연에서 66%가 회복된 것은 큰 움직임입니다.

한 항공사는 이미 예약이 취소보다 많다고 밝히고 있습니다. 신용카드 데이터를 보면 소비자 지출은 안정화되고 있으며 매주 증가하고 있습니다. 주택과 자동차 판매도 반등 조짐을 보이고 있습니다. 전염병 이전으로 돌아가진 않았지만 확실히 저점에서 벗어났습니다. 요점은 트렌드가 가장 중요하다는 것입니다.

두번째, 가치평가 측면에서 살펴보겠습니다. 시장은 주가수익비율(PER)이란 지표에 너무 촛점을 맞추고 있습니다. 손쉬운 계산법입니다. 향후 12개월 기업 이익과 주가를 비교하는 것이죠. 하지만 이런 깊은 침체를 겪을 때는 금리 대비 상대 평가 지표를 활용할 필요가 있습니다. 이를 주식 리스크 프리미엄이라고 합니다.

이 지수는 증시의 주요 경쟁자인 채권 시장에 대비한 투자매력을 계산하는 겁니다. (PER는 금리 수준을 고려하지 않습니다.) 현재 주식 리스크 프리미엄은 약 4%입니다. 장기 평균은 3.2%입니다. 지금은 4%에 달합니다. 이를 보면 주식은 여전히 채권 시장에 비해 밸류에이션 매력이 있습니다.

주가잉여현금흐름(PCF)를 따져보는 방법도 있습니다. 경기 침체기엔 이익이 매우 적은 경향이 있으며 이후 12~24개월에 걸쳐 증가합니다.

이럴 때에는 우리 관점에선 잉여현금흐름이 가장 중요합니다. 잉여현금흐름이 있어야 재무제표상 건강한 기업입니다. 이 PCF가 장기 평균 수준으로 돌아간다면 S&P500 지수는 다시 사상 최고치인 3400 수준으로 복귀할 수 있을 것입니다.

"경제는 그렇지 않은데 왜 증시는 이리 많이 올랐나?"라는 질문이 많습니다. 시장 내부를 살펴보는 것도 필요합니다.

시장을 알려면 지수가 어떻게 구성되어 있는 지 알아야합니다. 우선 S&P 500 지수에는 성장주, 그리고 헬스케어 주식이 상당히 많습니다. 이 기술주와 헬스케어주가 S&P500에 속한 기업들의 잉여현금흐름의 50%를 창출합니다.

만약 세계 경제에 별다른 성장이 없고, 질 높은 기업이 모자라고, 수익률을 낼만한 곳이 없다면 투자는 미국의 대기업(S&P 500)으로 향할 것입니다.

미국은 경제적, 재무적 측면뿐 아니라 성장, 질적 측면 등 모든 면에서 세계 다른 지역과 차별화되고 있습니다. 게다가 향후 제조업을 들여와 미국 내부에 공급망을 만들려하고 있습니다.

글로벌 자산은 그동안 지역적으로 미국 시장에 많이 할당되어 있었지만 향후 더 많은 자산이 미국으로 움직일 것으로 예상됩니다.

재무적으로 탄탄한 미국 대기업들은 S&P 500 지수를 주도하고 있습니다. 그들은 혁신적이며 디스럽터(파괴자)이기도 하지만, 투자자들의 포지셔닝은 여전히 상당한 베어리시합니다.
BofA 글로벌 리서치 인디케이터, 그리고 다른 정서적 지표를 보면 향후 12개월 동안 S&P 500 지수는 추가로 14% 상승할 것으로 예상합니다.

전례가 없는 부양책과 달러의 공급은 그 막대한 양에 비해 덜 알려졌습니다. 부양책의 실제 규모는 국내총생산(GDP)의 50%에 가깝습니다. 그것도 세계 GDP의 30% 가량을 차지하는 미국에서 그렇게 많이 시행되고 있습니다.
화폐 공급의 척도인 총통화(M2)의 경우 전년대비 18% 증가했습니다. 이건 지난 40년래 가장 높은 수치입니다.

마지막으로, 우리는 기업 어닝의 잠재력을 봅니다. 지금은 아니지만 2021년에 주당 180달러로 급상승할 수 있습니다(주: BofA는 2020년 어닝은 주당 115달러로 예상하고 있음). 이건 가능하며, 트렌드입니다.

하지만 시장에는 위험이 있습니다.

첫 번째 위험은 코로나바이러스의 두 번째 유행입니다. 널리 회자되어온 위험으로, 사람들은 이번 가을이나 겨울을 주목하고 있습니다. 우리는 그것을 매우 면밀히 지켜볼 것입니다.
두 번째는 치료제 혹은 백신의 데이터가 기대만큼 좋게 나오지 않을 위험입니다. 백신과 치료제는 투자자들의 낙관적 근거의 첫번째 목록을 차지합니다. 지금까지는 나쁘지 않습니다. 계속 지켜봐야합니다.

마지막으로, 우리는 중소 기업과 중소 자영업을 살펴봐야합니다. 지난 수십년간 미국에서 생겨난 일자리의 대부분은 이들 영역에서 이뤄졌습니다. 하지만 많은 소기업들이 생존하지 못할 것입니다. 다시 말해, 소기업 분야의 일자리는 제 시간에 돌아오지 않을 수 있습니다. 많은 이들이 예상하듯이 시장은 취약한 상태입니다. 우리는 이 점도 계속 지켜봐야할 것입니다.

뉴욕=김현석 특파원 realist@hankyung.com