톰리마저 '조정 가능성'…블록버스터가 될 다음주 [김현석의 월스트리트나우]

<7월 21일 금요일>

◆미국 주식 : 다우 +0.01%, S&P500 +0.03%, 나스닥 -0.22%
◆미국 채권 : 국채 10년물 3.841%(-1.2bp), 2년물 4.859%(-0.8bp)

21일(미 동부시간) 뉴욕 금융시장에는 별다른 데이터 발표는 없었습니다. 그러나 변동성을 부를 수 있는 두 가지 이벤트로 인해 투자자들은 긴장해야 했습니다. 먼저 오늘은 2조4000억 달러 규모의 옵션 만기일이었습니다. 통상 옵션 만기일에는 거래량이 늘고 변동성이 커질 수 있습니다. 두 번째는 다음주 월요일 24일 개장 전으로 예정된 나스닥100지수 특별 리밸런싱(가중치 재조정)을 앞두고 장 막판 펀드들의 포트폴리오 일부 조정이 예상됐습니다. 애플 마이크로소프트 아마존 등 비중이 급속히 커진 시가총액 상위 종목의 지수 내 비중을 줄이는 것으로, 골드만은 이런 특별 리밸런싱이 시장 변동성을 높일 수 있다고 관측했습니다.

뉴욕 증시의 주요 지수는 0.1~0.5% 상승세로 출발한 뒤 좁은 폭에서 움직였습니다. 나스닥100 지수 리밸런싱 영향인지, 장 막판 매출이 흘러나오며 매도 압력이 커졌습니다. 그래도 다우는 0.01% 강보합세를 보이며 10거래일 연속 상승세를 이어갔습니다. 2017년 2월 이후 처음입니다. S&P500지수도 0.03% 올랐습니다. 그리고 나스닥은 0.22% 떨어졌습니다.

나스닥100 리밸런싱 영향이 컸을 수도 있습니다. 어쨌든 기술주의 강력했던 리더십은 약간은 지쳐 보입니다. 어제 테슬라와 넷플릭스가 약간의 실망스러운 2분기 실적을 공개한 뒤에 어제 10% 가까이 폭락했었지요. TSMC도 실적 경고를 내놓으면서 5% 넘게 내렸습니다. 힘이 강하면 오늘은 반등할 텐데 그렇지 못했습니다. 장 초반엔 상승세를 보였지만 결국 하락세로 마감했습니다. △테슬라 -1.09% △넷플릭스 -2.27% △TSMC -0.62% △엔비디아 -2.66% 등 내림세가 이어졌습니다. △애플 -0.62% △마이크로소프트 -0.89% △메타 -2.73% 등도 하락세를 보였습니다. 반면 유틸리티(1.5%), 헬스케어(1.0%), 에너지(0.8%) 등은 어제에 이어 오늘도 큰 폭의 상승세를 보였습니다.

이에 대해 월가 일부에서는 그동안 시장을 주도해온 빅테크에서 다른 주식들로 시장의 리더십이 바뀌는 게 아니냐는 시각이 나오고 있습니다. 야데니 리서치는 "시장이 7~8개 빅테크 위주로 급등한 뒤 그동안 소외됐던 주식들이 확장되고 있다. 1월 이후 엄청난 상승세를 보여온 메가캡 주식들은 잠시 숨고르기를 할 수 있다. 우리는 금융 및 산업재 비중 확대를 권장한다"라고 밝혔습니다.

이와 관련, 네드 데이스 리서치는 "지난 몇 달 동안 시장의 폭이 조금 개선되었지만, 성장 부문은 리더십 지위를 포기하지 않았다"라고 밝혔습니다. 골든 크로스 신호가 나타난 업종이 증가했지만, 이전 강세장만큼 개선되지는 않고 있다는 겁니다. 그러면서 하반기 리더십 변화가 나타날 수 있는 네 가지 요소를 들었는데요.

첫 번째는 연착륙입니다. 경제의 연착륙 신호가 강해지면 경기순환주, 특히 에너지, 금융, 소재주 등 가장 경제적으로 민감한 경향이 있는 주식들이 앞에 나설 것으로 봤습니다.

두 번째는 과도한 낙관론입니다. 그동안 인공지능(AI) 등에 의한 낙관론이 강해지면서 메가캡 기술주가 급등해서 애플 등 8개 주식 시가총액이 전체 에너지, 재료, 산업, 금융 및 부동산 업종의 총 시가총액을 능가했다고 밝혔습니다. 네드 데이비스 리서치는 "이는 펀더멘털에 비해 극단적으로 보인다. 메가캡 재설정이 필요할 수 있으며, 이는 하반기 리더십 순환에 이바지할 수 있다"라고 지적했습니다.

(오늘 백악관은 AI 규제를 발표했습니다. 구글 마이크로소프트 메타 아마존 등 AI 개발을 주도하는 기업 7곳과 안전장치를 만드는 데 합의했다는 겁니다. 딥 페이크로 알려진 정교한 가짜 이미지 확산을 막기 위해 AI에 의해 제작됐다는 것을 알리는 워터마크를 의무화하기로 했습니다. AI 제품을 공개하기 전에 시스템과 보안 기능을 공개하고, 결함과 위험도 밝히도록 했습니다. 이는 의회 차원의 입법이 늦어지고 인 데 따른 것으로 기업들은 자발적 참여를 약속했습니다. 백악관은 곧 행정명령을 발표할 것이라며, 한국 영국 일본 등 동맹국과는 논의를 마쳤다고 밝혔습니다.)

세 번째는 평균회귀 현상입니다. 그동안 S&P500 업종 중 기술, 임의소비재, 커뮤니케이션 서비스 이외의 모든 업종은 과거 평균 강세장 수익률에 심각하게 뒤처졌지요. 지난 6개월을 따지면 기술 등 3개 업종은 S&P500 지수 대비 최소 1.4 표준편차만큼 과매수 됐고, 다른 모든 섹터는 0.9 표준편차 이상 과매도 된 상태를 유지해왔다면서 평균회귀 현상이 발생하면 빅테크에서 다른 업종으로 순환매가 발생할 수 있다고 분석했습니다.

네 번째는 밸류에이션의 균형 조정인데요. 기술주의 상대적 주가수익비율(P/E)은 2004년 이후 최고 수준으로 높아졌기 때문에 밸류에이션이 장기 평균으로 돌아가는 추세가 나타난다면 성장주보다 가치주 리더십이 나타날 것으로 봤습니다.

게다가 이제 주식 시장에는 힘든 달들이 다가오고 있습니다. 시장은 7월 중순부터 8월까지 하락하는 경향이 있습니다. 1950년 이후 8월은 S&P500 지수 수익에 있어 세 번째로 나쁜 달이며 9월은 최악의 달입니다. 9월에는 수익률이 -0.5%이고 8월은 0.07% 상승에 그칩니다.

오늘 실적을 발표한 기업들의 주가는 대체로 부진했습니다. 철도업체 CSX는 배송량 감소로 예상치를 밑도는 매출을 내놓은 뒤 4% 가까이 하락했습니다. 아메리칸익스프레스도 매출이 예상에 못 미쳐 주가가 3.9% 떨어졌습니다. 오토네이션의 주가는 예상을 웃도는 실적 발표에도 마진 감소에 12% 이상 하락했고요. 채굴 서비스업체 슐럼버제이는 매출이 예상보다 적었다는 소식에 2% 이상 떨어졌습니다. 팩트셋에 따르면 지금까지 S&P500 기업의 18%가 실적을 발표한 가운데 75%가 추정치를 웃도는 실적을 내놓았습니다. 이는 5년 평균 77%보다 낮습니다.

시장이 흔들리고 큰 폭으로 하락할 것이란 관측보다는 리더십이 바뀌면서 기술주에서 다른 업종으로 상승세가 퍼질 것이란 전망이 강합니다. 블룸버그는 "지금이 베어마켓 랠리라면 전례가 없는 베어마켓 랠리"라고 분석했습니다. 작년 10월을 저점으로 이어진 나스닥 랠리는 1985년부터 2021년 사이에 발생했던 모든 베어마켓 랠리의 범위를 이미 넘어섰다는 것입니다. 역사가 더 긴 S&P500 지수를 살펴보면 1929년부터 있었던 과거 베어마켓 랠리의 영역 최상단에 머물고 있습니다. 블룸버그는 "두 지수 모두 단기 과매수 상태이고 투자자 정서가 지나치게 강하지만 장기 기술적 추세, 과잉 유동성 및 덜 부정적인 거시 경제 배경을 보면 더 넓은 그림은 건설적"이라고 밝혔습니다.

골드만삭스의 피터 오펜하이머 글로벌 전략가는 현재 랠리가 주식 시장 사이클 상의 마지막인 '낙관' 단계에 있다고 밝혔습니다. 그에 따르면 주식 시장은 일반적으로 4단계로 구성됩니다. '절망'(despair, 약세장)에서 시작하여 가장 강력하고 짧은 단계인 '희망'(hope)으로 이어집니다. 이 단계에선 기업 이익 성장이 회복될 것이란 기대 속에 시장과 밸류에이션이 상승합니다. 그다음은 '성장'(growth) 단계로 일반적으로 이익이 회복되고 성장하지만, 밸류에이션이 하락하고 수익률은 완만해집니다. 마지막 단계가 '낙관'(optimism)입니다. 이 마지막 단계는 일반적으로 금리가 상승하는 가운데 밸류에이션이 증가합니다. 주가가 넓은 범위에서 거래되기 때문에 상대적으로 수익률이 낮습니다. 오펜하이머는 "주식 시장의 역사를 살펴보면 경기 침체 및 호황과 같은 비즈니스 주기에 따라 패턴이 반복되는 경향이 있다. 지금은 금리 상승에도 불구하고 밸류에이션이 상승하는 사이클 후반의 이른바 '낙관' 단계에 조금 더 진입했다"라고 말했습니다.

골드만삭스는 팬데믹 이후의 이번 사이클이 이런 패턴을 따르고 있다는 징후가 있다고 분석했습니다. 팬데믹 직후 '절망' 단계는 매우 짧았지만(1개월), 희망 단계는 시간(9개월), 수익률(60% 이상) 측면에서 과거 평균과 일치했습니다. 이후 작년 말까지 21개월간 지속한 '성장' 단계는 수익률이 마이너스를 보였습니다. 골드만은 "성장 단계는 그 이름에도 불구하고 일반적으로 낮은 수익률을 보였다. EPS가 높아지지만 이미 희망 단계 때 이미 반영된 경우가 많았다"라고 설명했습니다. 그리고 작년 말 시작된 '낙관' 단계는 밸류에이션이 상승하면서 과거 역사와 비슷한 모습을 보입니다.

골드만삭스는 "현재 증시는 부채한도 해결, 은행 혼란 완화, 원자재 가격 하락으로 인한 인플레이션 위험감소에 AI 열풍까지 합쳐져 랠리 했다. 높은 금리에도 불구하고 밸류에이션이 증가했으며, 심지어 일부 기술주는 너무 많이 올라 아주 먼 미래까지 이익을 거두기 어려울 수 있다. 이는 모두 전형적인 사이클 후반 낙관 단계의 특징"이라고 주장했습니다. 오펜하이머 전략가는 "이미 높은 밸류에이션과 시장이 예상하는 것보다 더 오랫동안 금리가 더 높게 유지될 것이란 전망으로 인해 추가 상승 여력이 제약을 받고 있다"라고 말했습니다. 그는 "이익 성장이 주가의 핵심인데 올해 근본적 이익 성장을 거의 보지 못했다. 핵심은 경기 침체를 피할 수 있는지 여부와 향후 1~2년 동안 어떤 종류의 경제 및 기업 이익 회복을 보게 될지에 대한 것"이라고 말했습니다.

이번주는 어닝시즌 외에 별다른 중요한 데이터 발표가 없는 조용한 주간이었습니다. 하지만 다음주는 '블록버스터' 주간입니다. 어닝시즌이 절정을 맞을 뿐 아니라 7월 연방공개시장위원회(FOMC)도 열립니다. 6월 개인소비지출(PCE) 물가, 미 공급관리협회(ISM) 제조업 구매관리자지수(PMI) 등 핵심 경제 데이터 발표도 이어집니다.

FOMC의 경우 월가 대부분이 7월 금리 인상을 예상합니다. 시카고상품거래소 Fed워치 시장에서의 7월에 25bp를 올릴 것이란 예상은 99%를 넘습니다.

관건은 9월, 11월 등 추가 금리 인상이 있느냐 하는 것입니다. 블룸버그 설문에 따르면 이코노미스트 대부분은 9월에 금리를 동결할 것으로 전망하고 있으며, 11월에 다시 인상할 것으로 보는 이는 5분의 1에 불과합니다. Fed워치 시장에서의 11월까지 추가 인상 확률도 30% 밑에 머물고 있습니다. 이번이 마지막 인상이란 얘기죠.

하지만 Fed는 선택권을 갖기 위해 이번 회의에서 추후 인상의 문을 열어놓을 것이란 게 대체적 예측입니다. ING는 "딜레마는 Fed가 이번에 25bp를 인상하고 난 뒤 한 번 이상의 추가 인상이 필요하다는 신호를 보낼지, 아니면 더 데이터 의존적 입장으로 움직일지 여부"라면서 "데이터에 의존하겠다는 내러티브는 시장이 'Fed가 더는 금리를 인상하지 않을 가능성'에 매달리도록 이끌 것이고 국채 금리와 달러 가치가 크게 하락하여 금융 여건이 완화될 것"이라고 밝혔습니다. 하지만 낮은 실업률, 탄탄한 임금 상승률, 근원 인플레이션이 여전히 2% 목표치의 두 배 이상을 유지하고 있다는 사실을 고려할 때 Fed 위원 일부는 계속 추가 인상이 필요하다는 신호를 유지할 가능성이 있다고 덧붙였습니다. ING는 추가 금리 인상이 "적절할 수 있다"라는 논평을 포함하는 25bp 인상 시나리오에 70%, "데이터에 의존하겠다"라는 더 비둘기파적인 25bp 인상 가능성에 25% 확률을 부여했습니다. 또 금리 동결 및 50bp 인상에는 2.5% 확률을 매겼습니다.

오안다는 "다음주 인상이 긴축 주기에서 마지막 금리 인상이 될 것처럼 보이지만, Fed가 '더 이상 금리 인상이 필요하지 않다'라고 약속하기 전에 인플레이션(CPI) 보고서가 두 번 더 있을 것이다. Fed는 금리를 25bp 인상하고 9월 회의를 관망하는 신호를 보낼 가능성이 크다. 그리고 그 결정은 8월 말 잭슨 홀 회의 때까지는 보류될 것"이라고 봤습니다.

JP모건의 마이크 페롤리 이코노미스트는 "우리는 25bp 인상을 예상한다. 성명서의 일부 외형적 변화만 예상하고 가장 중요한 포워드 가이던스에 변화가 없을 것으로 예상한다. 6월 점도표(두 번 추가 인상)가 여전히 유효하다는 것을 제롬 파월 의장이 지적하기를 예상한다. 정책은 데이터에 따라 달라질 것이다"라고 밝혔습니다.

Fed가 이번 인상이 마지막이라는 명확한 신호를 주게 된다면 시장은 다시 힘을 찾을 수 있습니다. 펀드스트랫의 톰리 설립자는 "기술주는 그동안 엄청나게 올랐다. 시장은 확실히 과매수 상태다. 조정의 조짐이 있다는 견해에 일부 공감한다. 그래서 투자자 일부가 차익 시현을 하는 것은 건강하다. 차익 시현이 반드시 시장이 후퇴할 것이란 의미는 아니다. 나는 너무 많은 이들이 너무 급하게 조정을 점치고 정점을 쳤다고 논한다고 본다. 조정은 매우 얕을 수 있다. 특히 다음주에 Fed가 우리를 놀라게 한다면 투자자들은 금융여건 완화에 따라 산업주, 금융주 등 더 범위를 넓힐 수 있다"라고 말했습니다. 그는 "디스인플레이션은 이어지고 있고 지난 6월과 같은 속도로 물가가 둔화한다면 Fed 인사들도 좀 쉽게 숨을 쉴 수 있다고 생각한다. 그리고 그건 많은 투자자에게 '더 높은 금리를 더 오래'(higher for longer)에 대해 다시 생각하게 할 것"이라고 설명했습니다.

다음주에는 FOMC만 열리는 것이 아닙니다. 27일에는 유럽중앙은행(ECB), 28일에는 일본은행이 통화정책회의 결과를 내놓습니다.

오늘 일본은 이슈의 한복판에 있었습니다. 블룸버그 로이터 등은 복수의 소식통을 인용해 일본은행 당국자들이 임금과 인플레이션이 더 오른다는 확신이 들기까지 더 지켜보자는 처지이어서 다음주에 수익률 곡선 통제 정책(YCC)을 바꾸지 않을 것이라고 보도했습니다. 이에 따라 엔화는 한때 1.4%까지 폭락했습니다. 엔·달러 환율은 1달러당 141.8엔까지 올랐죠. 거의 3주 내 최저입니다. 오늘 발표된 일본의 6월 소비자물가(CPI)가 3.3%를 기록하는 등 물가가 일본은행 목표를 1년 넘게 웃도는 상황이 이어지면서 그동안 일부에선 7월에 YCC가 조정될 것이란 관측이 나왔었지요. 소시에테 제네랄은 "일본은행이 7월에 YCC를 바꾸지 않으리라고 예상을 바꾼다. 다만 9월에는 YCC 폭을 여전히 넓힐 것으로 생각한다"라고 밝혔습니다.

엔화 약세로 인해 달러는 급등했습니다. 달러 지수는 4일째 올라서 지난 2월 이후 최고 주간 상승률로 반등했습니다.

ECB의 경우 만장일치로 금리를 25bp 인상할 것으로 예상되고 있습니다. 9월에 추가 인상할지에 대해선 의견이 분분합니다.

데이터 측면에서 하이라이트는 2분기 GDP입니다. 월가 컨센서스는 1.8%를 예상합니다. PCE 물가에서는 6월 CPI 보고서와 마찬가지로 더 많은 범주에서 디스인플레이션 징후가 확대되면서 상당히 둔화할 것으로 예상됩니다. 근원 PCE 물가는 전월 대비 0.2% 오를 것이란 게 컨센서스입니다. 2분기 고용비용지수(ECI)는 1분기 1.2%에서 1.1%로 하락할 것으로 예상됩니다.

어닝시즌에는 메가캡들이 등판합니다. 알파벳과 마이크로소프트는 25일, 메타가 26일에 나옵니다. 삭소뱅크는 "테슬라와 넷플릭스의 실적 결과가 다음주 대형 기술주에 대한 신호라면 신중해야 할 때일 수 있다. 빅테크는 기대에 부응할 뿐만 아니라 긍정적 정서가 지속하도록 확장된 밸류에이션을 정당화해야 하는 어려운 과제를 안고 있다. 넷플릭스와 테슬라는 컨센서스 기대치를 크게 밑도는 실적을 내지는 않았지만 최근 주가 상승을 정당화하지는 못했다"라고 밝혔습니다.

뉴욕=김현석 특파원 realist@hankyung.com