[김현석의 월스트리트나우] "이래서 더 오른다" 골드만삭스의 설명

미국의 7월 소비자물가(CPI), 생산자물가(PPI)의 상승세가 둔화한 데 이어 12일(미 동부시간)에도 인플레이션 전선에서 좋은 소식들이 들렸습니다.

뉴욕 증시 개장 전 발표된 미 노동부가 발표한 7월 수입물가는 전월보다 1.4% 하락한 것으로 집계되어 6월 0.3% 상승에서 내림세로 전환됐습니다. 지난해 12월 이후 처음으로 내림세를 보인 것입니다. 월가 예상치 1.0% 하락보다 더 크게 내렸습니다. 전년 대비로는 8.8% 올라 작년 3월(7.1%) 이후 가장 상승률이 낮았습니다. 이는 에너지 가격이 크게 하락한 데다, 달러 강세가 힘을 보탠 덕분으로 분석됐습니다.

오전 10시에는 미시간대학의 8월 소비자태도지수(예비치) 발표가 있었습니다. 지수 자체보다 기대 인플레이션 조사에 더 큰 관심이 쏠렸습니다. 특히 지금까지 물가 지표가 모두 7월 것이었는데, 처음으로 8월에 조사된 것이어서 더욱 주목을 받았습니다. 향후 12개월 기대 인플레이션은 5.0% 상승으로 전달 5.2%에서 낮아졌습니다. 지난 2월 이후 가장 낮았습니다. 반면 향후 5년 기대 인플레이션은 3.0%로 전달 2.9%에서 0.1%포인트 올랐습니다. 월가 관계자는 "미 중앙은행(Fed)이 지켜보는 것은 장기 인플레이션 기대이기 때문에 발표 직후 채권 금리가 소폭 올랐다"라면서도 "지난 1년간의 범위(2.9~3.1%)에 잘 묶여있는 데다 오차가 있을 수 있어 인플레이션 둔화 예상에 큰 영향을 주지는 않았다"라고 설명했습니다.

또 8월 소비자태도지수는 55.1로 전달 기록한 51.5보다 높아졌습니다. 월가 예상인 52.5를 큰 폭으로 상회했습니다. 조애너 수 미시간대 교수는 "에너지 가격이 내려가면서 특히 중산층 이하의 답변에서 인플레이션과 관련된 모든 요인이 개선됐다"라고 밝혔습니다.

인플레이션 걱정이 줄어든 뉴욕 증시는 무섭게 내달았습니다. 장 초반 0.3~0.5% 상승세로 출발한 시장은 거침없이 올랐습니다. 결국, 다우는 1.27%, S&P500 지수는 1.73% 급등했고 나스닥은 2.09%나 상승했습니다. 주간으로는 다우가 2.92%, S&P500 3.26%, 나스닥은 3.08% 올랐습니다.

이날 급등으로 S&P500 지수는 4280.15를 기록, 지난 1월 3일부터 6월 16일까지 하락 폭의 50% 되돌림 지점인 4231선 위에서 거래를 마쳤습니다. BTIG의 조너선 크린스키 전략가는 낙폭의 50% 이상을 되돌리면 새로운 저점을 만들지 않았다고 분석합니다. 다만 그는 “저점을 만들지 않겠다는 뜻은 여기에서 곧장 올라갈 것이라는 의미는 아니다”라고 설명했습니다. 크린스키 전략가는 "1974년, 2004년, 2009년에 50% 되돌림이 발생했을 때 모두 해당 임곗값을 넘어선 직후 상당한 변동성을 보였다”라고 덧붙였습니다. 밀러 타박은 2001년, 2008년에는 50%를 되돌리고도 다시 하락장이 이어졌다고 지적했습니다. S&P500 지수는 이제 200일 이동평균선(4328.69)에 바짝 다가섰습니다. 장기 상승장 전환을 나타내는 지표입니다.

MKM파트너스의 마이클 달다 전략가는 CNBC 인터뷰에서 "시장이 올해 새로운 고점을 만들 것이라고 주장하는 것은 아니지만(일정 거래범위에 머물 것으로 본다), 인플레이션이 완화되고 Fed가 금리 인상 속도를 늦추면서 고점을 향해 달리는 것을 본다 해도 놀라지 않을 것"이라고 말했습니다.

월가에서는 당혹스러워하는 분위기입니다. 인플레이션이 둔화한다고 해도 여전히 8.5%로 너무 높은 데다 Fed는 긴축의 고삐를 죄고 있고 경기는 침체 우려가 생길 정도로 약화하고 있습니다. 그래서 기관들은 높은 현금 비중을 보유한 채 적극적으로 매수에 가담하지 않았습니다. 이런 상황은 매달 실시되는 뱅크오브아메리카의 글로벌 펀드매니저 조사에 잘 드러납니다. 그런데 개인투자자와 CTA 펀드 등 퀀트 펀드의 매수로 인해 지수가 단기 급등하고 숏커버링이 발생하자 상승세가 더욱 가팔라졌습니다. JP모건에 따르면 지난주 화요일부터 이번 주 화요일까지 소액 투자자의 주식 매수는 62% 증가했습니다. 이제 주요 지수가 줄줄이 기술적 저항선까지 뚫어버리자 불안해진 기관들은 일부 매수에 나서고 있습니다.

골드만삭스의 토니 파스쿼릴로 헤지펀드 고객 담당 글로벌 헤드는 CNBC에서 현재 상황에 대해 자세히 설명했습니다.

"지난 2주 동안 많은 것을 배웠다고 생각한다. 우리는 경제가 매우 내구성이 있으며 서비스 부문과 노동 시장에서 엄청난 양의 명목 GDP 성장률을 창출한다는 것을 배웠다. 또 미국 기업들이 매우 양호한 상태이며 명목 성장을 하고 있음을 알게 됐다. 그리고 이번 주부터 조금 더 쉽게 숨을 쉴 수 있게 됐다. 인플레이션의 궤적이 둔화하고 있다는 걸 알게 됐기 때문이다. 물론 Fed는 여전히 긴축하고 있다. 우리는 2%대 근원 인플레이션에서는 멀리 있다. 그래서 지금까지의 역학이 완전히 바뀌지는 않는다고 생각한다. 하지만 시장 내러티브는 2분기 말에 비해 지금 약간 균형 잡혀 있다,"

"매우 분명한 것은 현재 증시의 매도자는 누구일지 알기 어렵다는 것이다. 하지만 매수자는 분명하다. 단기적으로 두 곳이 있다. 하나는 기업들의 자사주 매입 수요다. 2분기 어닝시즌은 끝났고 매입이 이뤄지고 있다. 우리는 올해 1조 달러의 자사주 매입을 예상한다. 마이크로소프트나 구글, 애플은 각각 600억, 700억, 900억 달러씩 매입 자금이 있다. 탄약이 풍부하다. 또 다른 수요는 CTA 펀드, 리스크패리티 펀드 등 비재량 펀드(non discretionary funds)라고 부르는 것에서 나온다."

"매우 주의 깊게 보고 있는 건 재량 펀드(discretionary funds)인 헤지펀드 커뮤니티가 얼마나 깨끗한 지이다. 지난주 초 우리는 지난 19개월 동안 목격한 것 중 가장 큰 위험자산 축소(De-risking)와 디그로싱(De-grossing, 포지션을 정리하는 것)을 봤다. 지난 6년간 두 번째로 큰 규모였다. 헤드펀드들이 롱(매수)과 숏(공매도) 모두 장부에서 정리하기로 한 것 같았다. 그리고 랠리가 생겼고, 어제 우리는 3개월 만에 가장 큰 매수 수요를 봤다. 약간의 추격 매수다. 그러나 다수는 여전히 위험자산을 별로 갖고 있지 않다. 주가가 30% 오른 동안 아마도 잘못된 방향으로 간 것 같다. 고통스러웠을 것이고, 일반적으로 고통스러운 거래(pain trade, 뒤늦게 쫓아가 비싸게 사는 것)가 지속할 것으로 생각한다. 시장이 계속 상승한다면 그들은 꼬리 위험에 대해 걱정하기보다는 콜옵션, 메가캡(시가총액 상위 주식) 등을 매수할 것으로 생각한다. 아직 그런 움직임이 크지는 않다. 그게 현실화할지 지켜보자."

파스쿼릴로 헤드의 말을 들어보면 이번 랠리는 기술적 측면이 큽니다. 그가 지적한 대로 아직 모든 걱정이 사라진 것은 아닙니다. 그러나 시장은 올라가고 있고, 이제 따라가려는 움직임도 나타나고 있습니다.

강세론자인 톰리 펀드스트랫 설립자도 비슷한 얘기를 하고 있습니다.

"인플레이션 관련해 좋은 소식이 있었다. 휘발유 가격으로만 8월에 CPI에서 0.8%포인트를 떨어뜨릴 수 있다. 소비자 설문 등 물가 선행지표 등을 보면 CPI와 같은 하드 데이터보다 훨씬 낮게 나온다. 이는 그동안의 추세를 깼고 많은 투자자는 느리게 지켜볼 수밖에 없었다. 이는 폴 볼커 전 Fed 의장이 인플레이션과 싸움에서 물러서기 10주 전인 1982년 8월과 매우 흡사한 상황이다. 다시 4개월간의 랠리는 이전 3년 동안의 하락 폭을 모두 지웠다. 핵심은 투자자들이 여전히 부정적이고 회의적이라면 이는 시장을 더욱더 가파른 상승세로 몰아갈 것이란 것이다. 나는 올해 말까지 다시 사상 최고치까지 올라갈 것으로 본다."

"이번 주 특징은 많은 주식이 상승세에 참여하면서 시장의 폭이 넓어지고 있다는 것이다. 고품질 주식에서 벗어나 거대기술주뿐 아니라 저품질 주식으로 가고 있다. 고평가 저마진 주식들이다. 이들은 부채가 많고 공매도도 많지만 뛰어난 기술을 갖고 있다는 측면에서 매력적이다."

"많은 투자자는 이런 주식을 외면하고 있다. 이익 추정치는 축소되어야 하며 단지 기술적 측면에서 랠리하고 있다고 말한다. 하지만 명심해야 할 한가지는 팬데믹 때 급성장한 이들 주식은 마진 확장을 통해 불황에서 살아남았다는 것이다. 또 초인플레이션에 가까웠던 지난 6개월, 마이너스 GDP 성장 속에서 견뎌냈다. 그들은 펀더멘털에서 더 나은 비지니스를 갖고 있으며 주가 멀티플은 1982년과 마찬가지로 재평가될 것으로 본다."

펀드스트랫은 이날 보고서에서 "역사적으로 보면 시간 측면에서 강세장이 69%, 약세장이 31%를 차지했다"라면서 "약세장 주기의 기간은 강세장의 3분의 1 수준"이라고 분석했습니다. 그러면서 "팬데믹 이후 강세장이 651일간 이어졌는데, 이후 시작된 약세장은 지난 6월 중순까지 164일(~25%) 지속하였다"라며 약세장이 시간 측면에서도 거의 끝났다고 주장했습니다.

하지만 그렇다고 모두가 이런 주장에 동조하는 것은 아닙니다. 시장이 계속 오르는 것에 대해 고민하고 있지만 뛰어들지 않고 있습니다.

월가의 한 기관투자자에게 전략을 물어봤습니다. 항상 시장을 긍정적으로 보아온 사람입니다. 그는 "한달 전 투자자들의 주식 보유 비중이 너무 낮고 한 쪽(부정적)으로 몰려 있었기 때문에 시장이 올라가겠다고 생각했다. 지금도 기술적으로 매수세가 이어질 수 있다. 그래서 더 상승할 수 있다고 본다"라고 말했습니다. 하지만 그는 "따라가기는 부담스럽다"라고 자신의 포지션을 설명했습니다. "아무리 시장을 좋게 본다고 해도 정말 싸지 않다. 아니 지금은 적정 가치 수준이거나 살짝 비싼 정도다. 그리고 현재 시장을 둘러싼 위험과 향후 기대 수익률을 보면 그렇게 매력적이지 않다고 생각한다"라고 지적했습니다. 어제 전해드렸듯이 S&P500 지수의 4200 수준은 향후 12개월 주당순이익(EPS) 240달러에 주가수익비율(P/E) 18배를 곱한 수준입니다. 이 투자자는 "앞으로 더 올라가면 보유 주식을 조금씩 팔겠다. 다 내던지는 게 아니라 좀 더 점진적으로 올라가는 만큼 조금씩 파는 것이다. 지금 같이 위험보상이 크지 않으면 위험을 줄이는 게 맞다"라고 말했습니다.

뉴욕생명 자산운용의 윤제성 최고투자책임자(CIO)도 비슷한 생각입니다. 윤 CIO는 기자와의 통화에서 "어제 단기적으로 보유하던 주식은 모두 팔았다"라고 밝혔습니다. 그동안 자산을 주식 60%, 채권 40%로 투자하고 있었는데 주식에서 단기 투자했던 20%는 모두 매각해 현금 20%를 확보했다는 것입니다. 윤 CIO는 "인플레이션이 둔화했다고는 하지만 8.5%는 높다. 주거비와 임금 상승률은 계속 높은 수준이다. Fed는 긴축을 계속할 것이고 기업 이익도 줄어들 것으로 본다"라고 설명했습니다.

이날 토마스 바킨 리치몬드 연방은행 총재는 CNBC 인터뷰에서 "인플레이션이 하락하기 시작하는 것을 보게 되어 기쁘다"라면서도 "인플레이션이 일정 기간 통제되는 걸 보고 싶고, 그렇게 될 때까지 계속 금리를 제한적 영역으로 올려야 한다고 생각한다"라고 밝혔습니다. 그는 특히 "1970년대에 우리가 배운 가장 큰 교훈은 당신은 금리를 올리다가 멈췄다가 다시 올리면 안 된다는 것"이라고 강조했습니다. 당시 아서 번즈 전 Fed 의장이 그렇게 했다가 인플레이션의 고삐가 풀렸지요. 계속 올리겠다는 뜻입니다. 이날 씨티그룹은 “인플레이션 수준은 여전히 놀랍고 노동 시장은 여전히 빡빡하다. Fed는 인플레이션이 목표치로 돌아오거나 노동 시장이 붕괴할 때까지 계속 긴축하기를 원할 것이다. Fed가 돌아서려면 다가오는 노동 시장 데이터는 매우 약해야 하고 CPI는 큰 폭으로 떨어져야 한다"라고 밝혔습니다.

기업 이익이 시간이 흐르면서 타격을 받을 것이란 관측도 여전합니다. 긴축으로 경기가 악화하리라는 것이죠. 펀더멘털인 기업 이익이 흔들린다면 주가가 상승하긴 어렵습니다. 게다가 긴축 국면에서는 멀티플이 확장되기도 쉽지 않죠. 그래서 2분기 어닝시즌을 앞두고 걱정이 컸습니다. 하지만 이번 어닝시즌은 실적 개선이 무난히 이어지고 있음을 보여줬습니다.

팩트셋에 따르면 2분기 S&P500 기업의 이익은 전년 동기보다 6.7% 늘어났습니다. 다만 에너지 부분을 빼면 3.7% 감소한 것으로 집계됩니다. 모건스탠리의 마이크 윌슨 전략가는 "3, 4분기로 갈수록 기업 이익 추정치의 하락은 피할 수 없다"라고 밝혔습니다. 물론 기업 이익이 2분기처럼 버틸 수 있다는 분석도 있습니다. 오펜하이머의 존 스톨츠푸스 전략가는 7월 일자리 수치, 또 CPI와 PPI를 바탕으로 볼 때 전반적으로 3분기 이익도 꽤 좋을 것이다. 많은 과제가 남아 있지만 펀더멘털은 실제로 개선되고 있다고 본다"라고 밝혔습니다.

인플레이션 둔화의 배경인 에너지, 원자재 가격을 놓고도 갑론을박이 벌어지고 있습니다.

골드만삭스는 원자재 시장이 비합리적으로 행동하고 있다며 "지속 불가능한 가격"에 대해 경고했습니다. 수요가 전망치를 웃돌고 공급은 실망스러워서 재고가 떨어지는데 가격도 하락하는 비합리적 기대를 품고 있는 것 같다는 겁니다. 그러면서 3개월 후 브렌트유가 배럴당 125달러, 12개월 후 배럴당 120달러가 될 것으로 예측했습니다. 이전 예상인 3분기에 140달러, 4분기 130달러보다는 낮지만, 현재 유가보다는 훨씬 높은 것입니다.

곡물 가격도 비슷합니다. 옥수수와 밀의 선물 가격은 지난 3개월 동안 각각 24%와 27% 하락했습니다. 대두도 14% 내려서 모두 1년 전 수준으로 돌아갔습니다. 지난 2월 말 우크라이나 전쟁 발발 직후부터 투기 자본이 몰려들면서 급등했던 것을 그대로 반납한 것이지요. 이에 대해 JP모건은 농산물 가격 붕괴가 “세계 농산물 무역 흐름의 심각한 혼란을 감추고 있으며 2023년까지 물리적 공급 부족 위험을 완화하지 못한다”라고 분석했습니다. 가격이 원가 이하로 떨어졌다는 겁니다. 그러면서 공급 문제로 곡물 가격이 20~30% 상승 여력이 있다고 추정했습니다.

그리고 원자재 가격 하락의 대표적 사례였던 목재 가격은 이번 주 22% 급등했습니다. 물론 올해 여전히 40% 이상 하락한 상태이긴 합니다.

UBS도 "세계 경제가 깊은 침체에 빠지면 원자재 가격이 더 내려갈 수 있지만, 연착륙은 뚜렷한 경기 침체만큼이나 가능성이 크며 원자재 시장에 대한 지나치게 약세 신호는 공급 측면의 역학을 완전히 설명하지 못한다"라면서 향후 6~12개월 동안 광범위한 원자재 가격이 15~20% 오를 것으로 전망했습니다. UBS는 그렇게 보는 이유로 △중국 수요가 반등할 것으로 예상한다 △미국의 경기 침체 논의는 시기상조다 △공급 부족에 대한 두려움이 다시 돌아올 것이다 등 세 가지 이유를 제기했습니다.

다음 주 경제 지표로는 주택 착공(16일)과 기존 주택 판매(18일), 소매판매(17일) 등이 중요합니다. 경제 지표보다 투자자들이 더 주시하는 건 주요 유통업체의 2분기 실적입니다. 16일 월마트와 홈디포, 17일 타겟과 로우즈, TJX 등이 실적을 내놓습니다. 월마트 타겟 등 상당수 유통업체는 이미 재고가 넘치고 있다며 여러 차례 실적 악화를 경고했습니다. 월가는 소비자 선호가 상품에서 서비스로 넘어갔음을 알고 있습니다. 월마트의 매출이 타격을 받는다고 해도 그렇게 놀라지는 않을 것입니다. 이날 모건스탠리는 월마트의 실적에 대한 우려는 과장된 것일 수 있다는 분석 보고서를 내놓았습니다. 우려했던 것보다 더 나은 상태일 수 있다는 겁니다. 가전, 스포츠용품 등은 판매가 저조하지만, 의류 등의 판매는 괜찮다는 겁니다.

뉴욕=김현석 특파원