[김현석의 월스트리트나우] 고용 충격→금리/달러 폭등, 파월 말 바꾸면 랠리 끝

지난주 금요일(3일) 미국의 1월 고용보고서가 발표된 뒤 뉴욕 금융시장 분위기가 조금 바뀌고 있습니다. 신규고용이 51만 개 이상 증가하고 실업률이 3.4%까지 추가 하락했지요. 고용만 좋게 나온 게 아닙니다. 미 공급관리협회(ISM)의 1월 서비스업 PMI가 발표됐는데 12월 49.2에서 55.2로 반등했습니다. 50 이상은 확장 국면입니다. 미국 경제의 70%를 차지하는 서비스업이 다시 살아나고 있는 것입니다.

이런 데이터가 나온 뒤 월가에서는 '노 랜딩'(No landing) 시나리오가 힘을 얻고 있습니다. 지난해 경착륙(hard landing) 시나리오가 투자자에게 두려움을 줬고, 올해 들어선 디스인플레이션으로 인한 연착륙(Soft landing) 희망이 커지면서 랠리가 나타났었는데요. 강한 경제 활동이 이어지면서 노 랜딩, 즉 경제가 착륙하지 않고 계속 확장기를 이어가는 게 아니냐는 주장이 탄력을 받은 것이죠. 문제는 이렇게 경기가 가라앉지 않는다면 인플레이션도 그렇게 될 가능성이 크다는 것입니다. 그러면 미국 중앙은행(Fed)은 금리를 더 높게 올려 물가가 안정될 수 있는 수준까지 경제 활동을 끌어내려야 할 것입니다.

아폴로 매니지먼트의 토스텐 슬록 이코노미스트는 오늘 '노 랜딩 시나리오가 위험이 되고 있다'(No landing scenario is becoming a risk)라는 제목의 보고서에서 매우 강력한 고용 성장, 더 높은 노동 참여율, 1969년 이후 최저 수준으로 떨어진 실업률 등을 제시하면서 "미국 경제가 '노 랜딩' 시나리오처럼 보이기 시작했다. 이런 시나리오 아래에서는 경제는 둔화하지 않으며 공급망 개선으로 인한 인플레이션의 초기 하락 이후 인플레이션에 대한 상승 위험이 다시 나타나게 된다"라고 설명했습니다.

그래서 고용 데이터가 나온 뒤 Fed의 최종금리에 대한 예상은 20bp가량 뛰어 5.1%에 달하고 있습니다. 특히 연말 기준금리 예상치는 4.7~4.8%까지 높아졌습니다. 고용보고서 발표 전 4.4% 수준이었는데 30bp 이상 오른 것입니다. 즉 Fed가 금리를 더 올리고 더 오랫동안 유지할 것이란 생각이 시장 베팅에 반영되고 있는 것이죠.

6일(미 동부시간) 뉴욕 채권 시장에서 통화정책에 민감한 2년물 금리는 18bp 폭등해 4.483%를 기록했습니다. 지난 금요일 이후 37.5bp 급등했는데, 이는 작년 6월 이후 이틀간 가장 큰 상승 폭입니다. 10년물 금리도 12.3bp 상승한 3.646%까지 올라 지난 이틀간 24.8bp 올랐습니다. 작년 10월 이후 가장 큰 상승 폭입니다. 올해 초 연착륙 희망이 커지면서 하락했지만 다시 1월 5일 이후 최고치를 회복했습니다.

JP모건은 기존 Fed가 3월 마지막으로 25bp 인상을 할 것으로 예상해왔는데, 5월에 한 차례 25bp 추가 인상할 것이라고 예상을 바꿨습니다. 모건스탠리는 1월 고용 수치가 나온 뒤 3월에 '인상종료→25bp 인상'으로 예측을 바꿨었는데, 오늘은 '50bp 인상' 가능성까지 다시 들고 나왔습니다. 모건스탠리는 "금요일의 고용 서프라이즈는 3월 연방공개시장위원회(FOMC)에 대한 기본 예상을 동결에서 25bp 인상으로 상향 이동을 촉발했을 뿐 아니라 가능한 정책 결정 범위를 상당히 넓혔다. 만약 또 다른 50만 개 수준의 신규고용이 나온다면 50bp 인상안이 3월 FOMC 테이블에 확실히 올라갈 것"이라고 밝혔습니다.

뉴욕 증시는 이런 불안한 채권 시장을 지켜보면서 내림세를 나타냈습니다. 0.5% 하락세로 출발한 S&P500 지수는 온종일 비슷한 수준에서 오르락내리락하다가 결국 0.61% 내린 채 거래를 마쳤습니다. 다우는 0.1%, 나스닥은 1.0% 하락했습니다. JP모건의 마르코 콜라노비치 글로벌 리서치 헤드는 "지난주 시장은 제롬 파월 의장의 메시지를 비둘기파적으로 해석했는데, 금요일 고용보고서가 시장의 골디락스/소프트랜딩 내러티브에 찬물을 끼얹었다"라고 지적했습니다.

찬물을 끼얹은 것치고는 주가는 나름 잘 버텼습니다. 하락세로 출발한 다우는 한때 상승세로 전환되기도 했습니다. 월가 관계자는 "주요 지수가 그나마 크게 하락하지 않은 것은 특별한 경제 지표나 핵심 기업 실적 발표가 없었던 영향도 있지만, 내일 오후 Fed의 제롬 파월 의장이 발언하는 게 큰 영향을 미친 것으로 본다"라고 말했습니다. 지난주 수요일 FOMC에서 파월은 시장의 연착륙/골디락스 희망을 부추기는 발언을 했습니다. "연착륙이 기본 가정"이라고 밝혔고 디스인플레이션이라는 단어를 13번이나 언급했습니다. 구겐하임 파트너스는 "이번 주 하이라이트는 화요일 파월 의장의 연설이다. FOMC 회의 후 기자 회견에서 파월의 어조는 비둘기파적인 것으로 여겨졌다. 투자자들은 이번 주 연설의 어조를 모니터링하여 1월 고용 급증 이후에도 계속 그럴 것인지 지켜볼 것"이라고 지적했습니다.

일부는 파월이 여전히 비둘기파적으로 들릴 수 있는 발언을 이어갈 것으로 봅니다. Fed 의장이 고용 데이터 하나 나왔다고 며칠 만에 말을 바꾸기는 그렇지요. "한 달 치 데이터일 뿐"이라고 일축할 수 있습니다. 사실 1월 고용 수치는 벤치마크 수정 등으로 인해 신뢰도가 낮습니다.

그가 조금 다른 뉘앙스를 내비칠 것이란 주장도 있습니다. 모하메드 엘 에리언 알리안츠 수석 고문은 파이낸셜 타임스에 쓴 글에서 "파월의 내일 등장은 지난 수요일의 실수를 바로잡는 기회가 될 것으로 널리 여겨지고 있다"라고 밝혔습니다. 또 'Fed의 비공식 대변인'인 월스트리트저널(WSJ)의 닉 티미라오스 기자는 폭스비즈니스뉴스 인터뷰에서 "1월 고용보고서는 Fed가 원하는 경기 둔화가 아니다"라고 말했습니다. 오늘 옵션 시장에서는 파월 등장을 앞두고 S&P500 지수 풋옵션 매수가 활발하게 이뤄졌습니다. 블룸버그는 대부분 S&P500 지수 4050~4100 사이에서 행사되는 물량이라고 보도했습니다. S&P500 지수는 오늘 4111.08로 마감됐습니다. 1% 안팎 하락하는데 베팅한 것이죠.

만약 파월 의장의 발언이 덜 비둘기파적으로 들리게 된다면 주식 시장에는 역풍이 될 수밖에 없습니다.

바이탈 날리지는 "시장 내러티브가 4분기 '경착륙'에서 1월 '연착륙/골디락스'로 바뀌었는데 지금은 ‘노 랜딩'으로 진화하고 있다"라면서 "이는 인플레이션과 통화정책 측면에서 매파적 영향을 미치고 있을 뿐 아니라 주가 하락에 이바지하고 있다"라고 밝혔습니다. 그러면서 "아무도 그동안의 강세장 논리를 방어하지 않는다는 게 매우 주목할 만하다. 반면 1월에 괴로웠던 약세론자들은 그동안의 랠리를 ‘1월 효과‘, ‘CTA 펀드 매수’, ‘옵션 매수’ 탓으로 돌리며 S&P500 지수가 3800(또는 그 이하)까지 빠르게 하락하리라 예측한다"라고 설명했습니다.

맞습니다. 대표적 '비관론자'인 모건스탠리의 마이크 윌슨 최고투자책임자(CIO)는 오늘 아침 보고서에서 "지난주 이벤트들이 베어마켓 랠리의 즉각적 반전으로 이어지진 않았지만, 그렇다고 지난 10월부터 강세장이 시작됐다는 결정적 증거도 제공하지 않았다고 생각한다"라면서 "기업 이익이 컨센서스보다 훨씬 낮을 것이고 Fed의 제약적 통화정책이 이런 실적 침체를 가져올 것이라고 여전히 믿는다. 시장이 이런 우리 견해를 가격에 반영하는 데에는 데 시간이 조금 더 걸릴 수 있지만, 우리는 여전히 확신한다"라고 밝혔습니다. 그는 "향후 12개월 S&P500 기업의 주당순이익(EPS) 증가율이 마이너스로 돌아섰다. 지난 23년간 네 번(2001, 2008, 2015, 2020년)밖에 일어나지 않은 일이고, 그럴 때마다 주가는 상당한 하락에 직면했다. 역사적으로 주가 하락의 대부분은 포워드 EPS 성장이 마이너스가 된 뒤에 발생했다"라고 설명했습니다. 그는 "놀라울 정도로 강력한 고용보고서에 따른 실질 금리와 달러화의 반전은 향후 통화정책 경로가 지금 예상보다 더 매파적일 수 있음을 시사한다. 특히 역사적으로 포워드 EPS 증가율이 마이너스가 되었을 때 Fed는 금리를 올리기 않고 인하했었다는 점을 감안할 때 지금은 더 부정적"이라고 덧붙였습니다.

강한 고용과 서비스업 경기 개선은 연착륙 확률을 높이는 요소로 풀이될 수 있습니다. 골드만삭스 이코노미스트팀은 1분기 미국 국내총생산(GDP) 증가율 추정치를 기존보다 0.1%포인트 높은 0.4%로 상향 조정했습니다. 또 향후 12개월 동안의 경기침체 확률을 35%에서 25%로 낮췄습니다. 월가 컨센서스 65%보다 훨씬 낮은 것입니다. 그리고 12개월 동안 경기침체의 역사적 평균은 대략 15%인데, 이보다 살짝 높은 것이죠. 얀 헤치우스 이코노미스트는 "노동 시장의 지속적 강세와 서비스업 PMI의 개선 징후는 단기 경기 둔화 위험이 눈에 띄게 감소했음을 시사한다. 유로존이 경기침체를 피하고 중국이 빠르게 반등하면 미국에도 도움이 될 것"이라고 설명했습니다.

하지만 이게 주가의 추가 상승으로 이어지기는 어렵다는 견해입니다. 골드만삭스 미국 주식 전략팀의 데이비드 코스틴 수석 전략가는 "최근 거시경제 지표는 우리 이코노미스트들의 연착륙 확신을 강화했다. 그래서 단기적으로 상당한 주가 하락의 위험이 감소했다고 믿는다"라면서 "향후 3개월 S&P500 지수 목표치를 기존 3600에서 4000으로 높인다"라고 밝혔습니다. 4000은 지금 지수보다 3%가량 낮은 겁니다. 코스틴 전략가는 "단기적으로 적정 가치의 상한선은 4250이다. 최근 랠리에도 불구하고 미국 주식의 상승 여력은 제한적이며, S&P500 지수가 올해 실질적으로 오를 가능성이 작다고 믿을 수 있는 몇 가지 이유가 여전히 있다. △연착륙은 이미 주가에 책정되었고(올해 들어 경기 순환주가 경기 방어주보다 수익률에서 12%포인트 앞서는데 이는 투자자들이 성장 전망이 개선되고 있다고 생각하고 있음을 시사한다) △경기침체를 피하더라도 2023년 기업 이익이 많이 증가할 가능성이 작고 △해외 주식, 회사채, 현금 등 미국 주식의 대안이 더 나은 위험 조정 수익률을 제공하며 △하반기 부채한도 논란은 미국 주식의 경로에 불확실성을 더한다. 우리의 연말 지수 목표도 4000"이라고 밝혔습니다.

현재 주가는 연착륙 기대가 충분히 반영된 수준이어서, 경기침체를 피해도 추가 상승 여력이 많지 않고 만약 경착륙하게 되면 하락이 불가피할 것이란 관측은 많습니다.

블랙록의 웨이 리 글로벌 주식 전략가는 "올해 지금까지 주가 움직임을 살펴보면 연착륙을 가격에 책정했을 뿐 아니라 경기 도약을 책정하고 있다. 인플레이션이 내려갈 것과 경기침체를 피하는 것을 가격에 반영했으며, 중앙은행이 올해 중반이면 금리를 인하하는 것까지 책정했다. 정말 완벽한 상황을 가정해 가격에 반영한 것이다. 그래서 단기적으로는 FOMO(홀로 상승장에 뒤질까 두려워 추격 매수하는 것)와 추격 모멘텀을 넘어서서 주식이 계속 상승할 펀더멘털한 이유를 찾기가 어렵다"라고 지적했습니다.

뉴에지 웰스의 캐머런 도슨 CIO는 '너무 많은 사랑은 당신을 죽일 수 있다'(Too Much Love Will Kill You: Velocity and Vulnerabilities)라는 제목의 보고서에서 "너무 높은 밸류에이션 멀티플, 너무 많은 경제 활기, 너무 많은 연착륙 낙관주의, Fed 전환에 대한 너무 많은 기대는 데이터가 이상적인 수준으로 계속 들어오지 않는다면 이번 랠리를 죽일 수 있다"라고 지적했습니다. 단기적으로 주가가 더 높아질 수 있도록 데이터나 정책의 부정적 놀라움에 더 취약해진다는 얘기입니다. 도슨 CIO는 "지금 랠리와 2016, 2019, 2020년 주가의 지속적 회복 사이에는 중요한 차이점이 있다"라면서 "당시에는 통화정책이 완화적이고 유동성 공급이 증가해 까다로운 데이터를 떨쳐버릴 수 있었다"라고 주장했습니다. 통화량(M2) 증가는 가속화됐고 이런 유동성 확대는 밸류에이션 반등을 지원했다는 것입니다. 그는 "지금은 통화 공급 증가의 재가속을 보지 못하고 있다. 만약 2022년 10월이 상승장의 시작이라면 통화량 공급 증가가 없었다는 점에서 독특할 것"이라고 주장했습니다.

불안한 점은 금리뿐 아니라 달러도 다시 반등하고 있다는 것입니다. 월가 관계자는 "작년 11월 주가가 반등하기 시작할 때 금리 하락, 달러 하락 시점과 일치했다. 그런데 금리와 달러는 지금 다시 상승하고 있다"라고 밝혔습니다.

사실 작년 11월부터 달러 강세가 약화하여 오고 있었는데요. 바로 미국의 디스인플레이션이 지표로 나타나고 Fed가 금리 인상 속도를 조절하기 시작할 때입니다. 이는 증시 흐름과도 일맥상통합니다.

그런데 ICE 달러인덱스는 지난 1일 FOMC 당시 101을 저점으로 오늘 103.6까지 반등했습니다. 단기에 2% 이상 오른 것인데요. 고용 등 경제 데이터가 강하게 나오면서 Fed의 긴축이 더 이어질 수 있다는 관측이 강해지고 있는 탓입니다.

물론 아직 이게 추세적 변화인지는 알 수 없습니다. ING는 이번 주의 세 가지 이벤트가 달러의 이런 흐름에 영향을 줄 수 있다고 예상했습니다.

먼저 내일 정오 워싱턴 DC 이코노믹 클럽에 등장하는 파월 의장입니다. 파월 의장은 여기서 데이비드 루벤스타인 칼라일 설립자와 대담을 나눕니다. 루벤스타인은 50만 개가 넘는 1월 고용 수치가 디스인플레이션에 미칠 영향 등에 대해 캐물을 것입니다. ING는 "파월 의장은 지난주 FOMC 기자회견에서 실업률 상승 없이 인플레이션이 하락하는 잠재적 '골디락스' 시나리오를 설명했다. 우리는 내일 파월이 이 시나리오에 대해 얼마나 확신하고 있는지 확인하게 될 것"이라고 지적했습니다. 만약 파월의 발언이 FOMC 때보다 '덜' 비둘기파적으로 들린다면 달러는 힘을 얻을 것입니다.

두 번째는 미국과 중국의 갈등 심화 여부입니다. 지난주 금요일 미국 상공에 중국의 스파이 풍선이 나타나 미국 전역이 시끄러웠고, 바이든 행정부는 결국 이를 격추했습니다. 중국은 격추를 비난했고, 미국은 스파이 풍선을 띄운 데 보복을 할 수도 있다는 보도가 나오고 있습니다. 일부에선 금요일부터 증시 내림세가 이 스파이 풍선 탓이라고 주장하기도 합니다. ING는 "중국의 경제 재개와 함께 서방과의 관계가 개선될 것이란 관측이 올해 초 글로벌 투자 심리에 중요한 낙관적 요인이었는데, 스파이 풍선으로 갈등이 깊어진다면 차질을 빚을 수 있다"라고 주장했습니다.

세 번째는 새 일본은행 총재에 아마미야 마사요시 현 부총재가 유력하다는 보도인데요. 그는 비둘기파로 분류됩니다. 이 보도가 나온 뒤 엔·달러 환율은 132엔 중반까지 올랐는데요. 지난달 12일 이후 엔화 가치가 가장 많이 떨어진 것입니다. ING는 "아마미야 부총재는 수익률 곡선 통제 정책(YCC)을 구조적으로 바꾸기보다 느슨하게라도 이어갈 수 있다"라며 "아직 결론을 내리기에는 이르지만, 시장은 지금 일본 국채 매수를 꺼릴 수 있고, 달러는 일부 강세를 되찾을 수 있다"라고 설명했습니다.

한편, 인공지능(AI)을 둘러싼 기업들의 치열한 경쟁은 월가의 화제가 되고 있습니다. 오픈 AI의 '챗GPT'가 열풍을 일으키고 있는 가운데 알파벳의 순다르 피차이 최고경영자(CEO)는 오늘 블로그를 통해 "새로운 대화형 AI 서비스 '바드'(Bard)가 신뢰할만한 테스터에게 개방될 것"이라며 "향후 수 주안에 일반인을 위한 서비스를 준비하고 있다"라고 밝혔습니다.

이에 대해 마이크로소프트와 오픈AI는 내일 오전 10시 MS의 본사에서 이벤트를 연다고 발표하고 "몇 가지 흥미로운 프로젝트에 대한 진행 상황을 공유하겠다"라고 밝혔습니다. 오픈AI의 샘 알트만은 MS의 사티아 나델라 CEO와 함께 있는 사진을 트위터에 올리고 "(화요일 행사에) 흥분했다"라고 적었습니다.

뉴욕=김현석 특파원 realist@hankyung.com