>>> 촛점...기업의 자산 "상대가치" 적용증가싸고 논란 <<<

올들어 신규공개기업의 발행가책정이 자산가치나 수익가치등 기업의본질적 가치보다는 유사공개기업의 주가수준을 반영하는 상대가치적용이 늘고있어 업계의 논란거리가 되고 있다. 상대가치를 적용함으로써 발행가액이 과도하게 높게 책정될 경우 투자자보호에도 문제가 있는게 아니냐는 지적들이다. 그렇다고 기업의 가치를 재산상태만으로 파악하는 것도 무리가 따른다는전제가 가능하기 때문에 잘못된 것이라고 잘라 말할 수도 없다. 상대가치란 업종동반화 현상으로 인해 신규공개기업의 상장후 주가가동일업종의 유사상장기업주가와 비슷한 수준을 유지할 것이라는 예상을전제로 유사기업의 주당순이익과 주당순자산에 대한 발행회사의 상대적주당순이익과 주당순자산의 합계에 "유사기업의 주가"를 곱한후 이를 2로나눠 산출한다. 따라서 상대가치는 기업의 본질적 가치라 할 수 있는 자산가치 또는수익가치에 비해 높게 나타나는 것이 상례이다. 현행 "유가증권분석에 관한 기준"에는 보통주의 가치를 평가함에 있어수익/자산가치에 따르는 것을 원칙으로 하고 발행회사와 동일업종의유사기업이 2사이상 상장되어 있을 경우에 한해 상대가치를 반영할 수 있도록규정돼 있다. 따라서 신규공개기업의 발행가를 산정함에 있어 상대가치를 적용하는것은 현행 규정상 하등의 문제는 없다. 그럼에도 불구하고 상대가치 적용여부가 논란의 대상이 되는 이유는 크게세가지로 집약된다. *** 공개기업 발행가 높아져 투자자에 불리 *** 첫째는 통상 상대가치가 자산가치나 수익가치에 비해 높기 때문에상대가치에 의해 발행가를 산출할 경우 발행가가 높아짐으로써 투자자들에게돌아갈 혜택이 줄어든다는 지적이다. 두번째는 신규공개기업의 인수업무를 맡은 주간사회사가 부실분석에 따른제재위험을 회피하기 위한 수단으로 상대가치를 악용하는 사례가 적지 않다는사실이다. 마지막으로 상대가치를 적용하기 위해 유사기업을 선정하는 과정에서관계규정의 미비로 사실상 비교가 불가능한 업체가 유사기업으로 채택돼발행가를 왜곡하는 사태가 초래될 수 있다는 점등이다. 이러한 세가지 문제점에 관해 투자자몫이 줄어든다는 이유에 대해서는여러가지 반론이 제기되고 있다. 우선 기업의 가치는 자산가치 또는 수익가치등과 같이 반드시 수치화할 수있는 것만이 전부는 아니라는 지적이다. 예컨대 두기업이 똑같은 자산가치와 수익가치를 지녔다고 하더라도한쪽은 사양산업이고 또다른 한쪽은 그렇지 않은 경우라면 두업종간에는주가갭이 생기게 마련이기 때문에 발행가를 산출함에 있어 이 부분을상대가치로 보완해줘야 한다는 주장이다. 또 특정기업주식의 발행가 산정을 위해 상대가치를 적용함으로써 상장후주가와 발행가간의 격차가 좁혀져 투자자들에게 돌아갈 몫의 일부가 구주주또는 발행회사측에 귀속됐다고 할지라도 사회정의면에서 그리 비난할 성질은아니라는 주장이다. 이같은 논리를 배경으로 상대가치적용과 관련한 문제제기는 "상대가치를이용한 증권사의 부실분석책임회피"와 "유사기업선정상의 문제"로 집약돼야한다는게 관계자들의 지배적인 견해인 듯하다. 현행 "유가증권 인수업무에 관한 규정" 제26조에는 발행회사의실적경상이익이 주간사 추정치의 50%에 미달할 경우에 제재조치를 취한다는조항이 있다. *** 유사기업/간사사분석 기준강화가 과제 *** 이로인해 기업공개 인수업무를 맡은 주간사회사는 수익가치의 근거가 되는추정경상이익을 필요이상으로 낮춰 분석위험을 최소화시키는 대신 제재대상이아닌 상대가치를 적용해 발행가를 높이는 편법을 사용하는 것이 아니냐는지적이다. 지난 9,10일 청약을 받은 동해펄프의 경우도 당초 주간사회사인 대신증권은분석위험을 줄이기 위해 상대가치를 적용해 발행가를 산정했으나증권감독원측에서 이의 시정을 권고하자 하루만에 종전에 정했던 발행가는그대로 놔둔채 상대가치를 빼고 대신 수익가치를 올리는 법석을 떨기도했다. 상대가치 적용을 위한 유사기업선정기준도 시급히 보완돼야 할 사항으로지적되고 있다. 현행 "유가증권분석에 관한 기준" 제14조에는 동일업종의 상장기업을대상으로 매출액 자본금 납입자본이익률 순자산비율 매출액성장률 부채비율등6개항목별로 각각 10-20점씩을 부과, 총계 80-120점에 해당하면 유사기업으로채택할 수 있도록 규정돼 있다. 이같이 "총점"기준에 의해 유사기업을 선정토록 함에 따라 두 업체간에사실상 비교가 불가능함에도 불구하고 특정항목의 확대반영으로 인해 엉뚱한기업이 유사기업으로 선정되는 사례가 적지 않다는게 관계자들의 설명이다. 예컨대, 발행회사의 매출액이 1,000억원, 매출액성장률이 10%이고비교회사의 매출액및 매출액성장률이 각각 10억원, 40%라면 현행규정상으로는두조항만으로도 80.1점을 받을 수 있어 나머지 4개항목의 점수합계가 39.9점을 초과하지 않는 한 유사기업으로 채택할 수 있게 돼있다. 증권관계자들은 유사기업 선정상의 이같은 문제점을 해결하기 위해 "총점"이 아닌 "항목별선정기준"을 마련해야 한다고 주장하고 있다. 또 부실분석책임을 회피하기 위한 수단으로 주간사회사가 상대가치를악용하는 사례를 방지하기 위해서는 증시자율화라는 대세에 거스르지 않는범위내에서 수익가치와 발행가를 연계시키는등의 방안을 강구, 실질적인기업내용분석이 이루어지도록 해야 한다는 것이 전문가들의 지적이다.