[한상춘의 국제금융읽기] 가장 유용한 주가선행지표

요즘처럼 주가를 예측하기가 힘든 때도 없었던 것 같다. 증시흐름을 왜곡시키는 변수들이 돌출하고 있는 데다 경제변수와 주가와의 '정형화된 사실'이 많이 흐트러지고 있기 때문이다. 현재 국내 증시에서 주가를 예측하는 데는 실로 많은 지표들이 활용되고 있다. 엔·달러 환율과 유가 움직임,필라델피아 반도체지수 및 반도체 가격동향,국채와 회사채간의 금리스프레드 추이,경상수지,경지선행지수,고용지표 등이 대표적인 것들이다. 이 많은 지표중에서 어느 경제지표가 주가를 예측하는데 있어 가장 유용할까. 이론적으로 선행정도가 얼마나 될 것인가를 알아보는 방법에는 교차상관계수와 마코브-스위치 모델이 많이 활용된다. 문제가 없는 것은 아니나 이런 방법을 활용해 현재 주가선행지표로 선호되고 있는 경제지표들의 선행성을 검토해 볼 수 있다. 우선 가장 많이 활용되고 있는 엔·달러 환율은 종합주가지수에 3개월 정도 선행하는 것으로 추정된다. 특히 수출선행정도(QPS값)가 기존의 신용장(LC) 내도액보다 훨씬 뛰어난 것으로 나타났다. 엔·달러 환율의 선행 정도가 높은 것은 우리 제품이 일본 제품과 경합관계가 높지만 품질과 같은 가격 이외 부문의 경쟁력을 갖추지 못함에 따라 수출이 환율에 지나치게 의존하고 있기 때문이다. 비록 장기이긴 하지만 국제유가의 주가선행 정도가 높게 나온 것은 의외였다. 교차상관계수를 이용해 선행 정도를 파악해 보면 유가는 종합주가지수에 9∼10개월 선행하는 것으로 분석됐다. 그만큼 우리 경제구조가 여전히 수입원유에 크게 의존하고 있기 때문이다. 주목해야 할 것은 유가의 주가선행 정도는 90년대 후반 이후 미약하나마 점차 약화되고 있는 점이다. 여러가지 이유가 있겠으나 우리 산업구조가 점차 에너지청정형 구조로 바뀌고 있는 점을 시사해 주는 대목이 아닐까 생각한다. 대신 반도체지수의 선행정도는 갈수록 높아지고 있다. 필라델피아 지수를 이용해 주가선행성을 구해보면 반도체지수는 주가에 약 3∼5개월 선행하는 것으로 나타났다. 선행 정도도 매년 높아지고 있는 점을 예의 주시해야 한다. 크게 두가지 요인이 작용하고 있는 것으로 해석된다. 하나는 우리 산업구조가 90년대 후반 이후 빠른 속도로 정보기술(IT)중심으로 바뀌고 있기 때문이다. 다른 하나는 삼성전자 한종목이 거래소 시장 시가총액의 18%가 넘을 정도로 특정종목의 편중도와 대표성이 높아지고 있는 것도 원인이다. 주가에 빨리 반영하는 경제지표는 경기선행지수다. 이 지수가 발표된 직후 3개월 이내에 주가에 반영된다. 눈여겨 봐야 할 것은 경기선행지수가 주가를 선행하는 정도보다 대표적인 경기후행지표인 고용지표가 주가를 선행하는 정도가 갈수록 높아지고 있는 점이다. 같은 지표라도 국내지표보다 미국지표가 국내주가를 선행하는 정도가 높은 것이 있다. 대표적으로 미국 국채와 회사채간의 금리스프레드,재고를 출하로 나눈 재고출하비율 등을 들 수 있다. 물론 필라델피아 반도체지수와 미국의 고용지표도 이 부류에 속한다. 특히 미국 국채와 회사채간의 금리스프레드는 미국 기업들의 실적과 투자자들의 신뢰를 반영한다. 다시 말해 최근처럼 미 국채와 회사채간의 금리스프레드가 벌어진 상태가 지속되는 것은 그만큼 미국기업들의 실적이 안좋고 투자자들의 신뢰가 떨어졌다는 의미다. 재고출하비율도 미국기업들의 실적을 예측하는데 유용한 지표다. 이런 주가선행지표를 종합해 보면 올 4분기 이후 국내증시의 모습은 어떻게 될 것인가. 전반적으로는 올들어 최악의 상황을 겪은 2분기와 3분기보다는 나아질 것으로 보이나 여전히 일관성을 보여주지 못하고 있다. 당분간 큰 폭의 주가상승은 기대하기 어렵다는 점을 시사해 주는 대목이다. 논설·전문위원 schan@hankyung.com