[한상춘의 '경제특강'] '테일러 준칙'

지난 3년간 지속돼온 세계적인 저금리 국면이 마무리되고 있다. 이미 호주와 영국이 기준금리를 0.25% 포인트 올려 세계금리가 본격적인 인상국면에 접어들었음을 예고했다. 국제금융시장을 주도하고 있는 미국도 올 3ㆍ4분기 이후 잠재수준을 웃도는 높은 성장으로 '조기 금리 인상론'이 급부상하고 있다. 현 시점에서 관심은 앞으로 세계 각국들이 금리를 올릴 경우 과연 얼마나 올릴 것인가 하는 점이다. 이 문제를 알아보기 위해 최근 주요 투자은행들이 그동안 세계 각국들의 통화정책이 적절했는가를 평가하는 보고서에서 잇달아 언급하고 있는 테일러 준칙(Taylor's rule)이 주목을 끌고 있다. 테일러 준칙은 적정금리를 측정하는 방법의 하나다. 엄격히 따진다면 사전에 적정금리를 추정하는 방법이기보다는 사후적인 검증지표다. 다시 말해 이 준칙은 성장과 물가가 당초 목표수준과 차이가 날 경우 통화당국이 그동안 정책금리를 어떻게 조정해 왔으며 그것이 과연 적절한 수준이었는지를 검증하기 위한 지표로 활용돼 오고 있다. 산출공식은 우선 실질 균형금리(미국의 경우 2%)에 평가기간중 인플레이션율을 더한다. 여기에 평가기간중 인플레이션율에서 목표 인플레이션율을 뺀 수치에 정책반응 계수(물가 및 성장에 대한 통화당국의 정책의지를 나타내는 계량수치)를 더한다. 그리고 평가기간중 경제성장률에 잠재성장률을 뺀 값에 정책반응 계수를 곱한 후 모두 더해 산출한다. 간단하게는 소비자물가 상승률에 경제 성장률을 더한 수치와 비교해서 현 금리수준의 적정성을 따지기도 한다. 물론 이 준칙은 통화정책의 시차효과를 고려하지 않는 한계가 있다. 그러나 중앙은행이 인플레이션과 성장목표 가운데 어느 쪽에 더 중점을 두었는지를 알 수 있으며, 과거 특정시점에서의 통화정책 적정성 여부를 평가하는데 도움이 된다. 현재 세계 각국의 정책금리는 테일러 준칙에 의해 도출된 금리보다 훨씬 낮아 통화정책이 지나치게 확장적이었음을 단적으로 입증해 주고 있다. 그만큼 지난 3년간 추진된 금리인하 정책의 효과가 국제금융시장에서 '반감론' 혹은 '무용론'이 일 정도로 미약해 종전과 같은 부양효과를 얻기 위해서는 금리를 더 내릴 수밖에 없었던 것이 가장 큰 요인으로 지적되고 있다. 결국 경제여건에 비해 낮은 저금리 국면이 지속됨에 따라 현재 세계 경제는 경기회복 초기단계부터 많은 부작용을 안고 있다. 그 중에서 금융차입 비용이 부동산과 같은 실물투자 수익률보다 값싸보이는 '부채-경감 현상(debt-defaltion syndrome)'으로 발생한 부동산 거품을 해소하기 위해 세계 각국들은 엄청난 정책비용을 치르고 있다. 이런 과도기적인 현상은 오래 지속될 수 없다. 이미 세계 각국의 시중금리는 일제히 고개를 들고 있다. 9월말 이후 불과 한달 남짓한 기간에 세계 평균 시중금리가 0.5% 포인트 이상 급등했다. 종전의 세계 경기 회복기에 볼 수 없었던 빠른 속도다. 현재 세계 경기가 당초 예상보다 빨리 회복되고 있다. 채권수급 측면에서도 재정적자 보전과 기업들이 자금 선(先) 확보 차원에서 국채와 회사채 발행을 크게 늘리고 있는 데다 투자자들이 채권을 적정수준 이상 과다하게 보유하고 있는 점을 감안하면 시중금리 상승세는 앞으로 상당기간 지속될 것으로 예상된다. 이 경우 시중금리의 기준격인 정책금리도 인상해야 한다. 만약 정책금리를 올리지 않으면 한 나라의 금리체계(interest system)가 흐트러져 금융시장의 효율성이 그만큼 떨어진다. 비록 세계 경기가 회복되고 있다 하더라도 초기 단계이고 여진히 불확실성이 높은 상황에서 이달 들어 주요 국가들이 정책금리를 서들러 인상하고 있는 것은 중앙은행들이 전통적으로 중시해온 인플레이션 목적보다는 이런 측면이 더 강하다. 주목해야 할 것은 테일러 준칙을 통해서 본 세계 각국의 정책금리가 적정수준보다 훨씬 낮은 점을 감안하면 이번에 정책금리가 일단 인상국면에 접어들면 금리인상 속도와 폭이 과거 어느 회복기보다 빠르고 클 가능성이 높다는 점이다. 정책당국과 기업인들은 이 점을 예의 주시해 통화정책과 자금운용 전략을 재점검할 필요가 있는 시점이다.