올해 보험료 증가율 15% 넘을 듯…보장성 보험 성장구도 변화 관심

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손해보험 업황 전망

손해보험 주가를 움직이는 주된 요인은 장기원수보험료 증가율, 합산비율, 금리로 요약된다. 이 세 가지는 손해보험사의 영업이익을 결정하는 핵심 지표다. 손해보험업은 이익을 이끌어내는 구조가 제조업과 달라 일반 투자자 입장에서는 생소하고 어렵게 느껴지는 것이 많다. 하지만 이들 지표의 방향성을 알면 그렇게 어렵지만도 않다. 주식 투자 경험이 있는 투자자라면 기본적인 수익 구조와 주요 지표만 이해해도 손해보험 업황과 이익 흐름을 쉽게 파악할 수 있다.

○원수보험료증가율·합산비율·금리 ‘3대 지표’

손해보험사 영업이익은 보험 영업이익과 투자 영업이익으로 구분된다. 보험 영업이익은 가입자들로부터 받은 보험료에서 보험금과 사업비를 지출하고 남은 이익이다. 경과보험료에서 발생손해액과 사업비를 뺀 값이 보험 영업이익이 된다. 이를 비율로 재구성한 계산식은 ‘경과보험료×(1-합산비율)=보험영업이익’으로 단순화할 수 있다. 합산비율은 손해율과 사업비율의 합이다.

투자 영업이익은 보험료로 얻은 현금을 주식 채권 등 유가증권에 투자해 벌어들인 이익을 말한다. 운용자산에 운용 이익률을 곱해서 구할 수 있다.결국 △경과보험료 △합산비율 △운용자산 △운용이익률 등 4개의 숫자만 알면 손해보험사 영업이익 규모를 가늠할 수 있다. 아울러 위 4개 숫자의 방향성을 알면 손해보험사 영업이익의 증감 추세도 파악이 가능하다.

예를 들어 어느 손해보험사의 △경과보험료가 10조원 △합산비율이 101% △운용자산이 20조원 △운용이익률이 5%라면 보험 영업이익은 10조원×(1-101%)로 계산해 1000억원의 영업 적자가 나온다. 투자 영업이익은 20조원×5%인 1조원이다. 따라서 영업이익은 9000억원이 된다. 4개의 숫자로 가늠한 영업이익과 손해보험사의 실제 영업이익을 비교해 보면 차이가 거의 없음을 확인할 수 있다.

이와 같은 방법으로 손해보험주의 영업이익 추정 시 손해보험사 주가의 동인 또한 4개의 변수를 통해 확인이 가능하다. 다만 보험료는 운용자산으로 축적되는 만큼 보험료 또는 운용자산 증가율은 동일한 성격을 지닌다. 결국 손해보험주의 실질적인 동인은 △보험료(특히 장기보험, 그 중에서도 수익성이 높은 보장성 인보험) △운용자산 증가율 △합산비율 △운용이익률(대표적으로 금리) 등의 요인으로 압축된다.


○보장성 보험의 성장구도 관심

앞으로 손해보험 업황을 결정할 핵심 요인은 보험료 증가세다. 올해 하반기 장기보험 신계약이 늘어나면서 국내 손해보험업계는 전년 대비 15% 이상의 보험료 증가율을 유지할 전망이다. 2011회계연도(2011년 4월~2012년 3월) 중 신계약보험료 증가율은 저축성보험(연금 포함, 일시납 제외)의 매출 신장에 힘입어 빠르게 상승했고, 1년가량 시차를 두고 후행하는 전체 장기보험의 원수보험료 증가율 또한 이미 상승 전환했다. 이젠 수익성 높은 보장성 보험의 성장 구도에 변화가 있을지 여부가 관심사다. 이는 전체 장기보험의 성장에 의미를 부여할 수 있는 기준이 되며, 보험주 포트폴리오 중에서 종목을 선정하는 중요한 기준도 된다.

손해보험 주가를 결정하는 두 번째 요소이자 보험영업의 효율성 지표인 합산비율은 2003년 이후 100~102% 범위 내에서 연간 표준편차 0.8%포인트로 안정됐다. 이는 경과보험료 증가로 손해보험업이 규모의 경제를 달성했고, 발생손해액도 경험통계에 수렴할 만큼 안정화 단계에 들어선 결과다. 전체적으로 손해보험사의 보험영업 수익성은 안정화 단계에 진입한 것으로 평가할 수 있다.

손해보험업 주가의 세 번째 요소인 금리는 점차 영향력이 줄어들고 있다. 듀레이션 갭(부채 듀레이션×(보험부채/금리부자산)-자산 듀레이션)이 1년 미만으로 빠르게 축소된 동시에, 적립금 중 약 80%가 금리 연동형이어서 금리 변화에 따른 위험을 대부분 계약자가 부담하고 있기 때문이다.

따라서 성장성, 수익성, 금리 등 세 가지 모멘텀 중에서 손해보험주에는 성장성이 가장 강한 모멘텀으로 작용할 것으로 예상된다.

○운용자산이 영업이익에 미치는 영향력 증가

손해보험사의 성장 모멘텀이 중요한 이유는 보험료 및 운용자산 증가가 보험회사 영업이익 개선으로 연결되기 때문이다. 보험영업 수익성 및 금리 변화가 보험회사의 영업이익에 미치는 영향력이 상대적으로 축소되는 반면 보험료 및 운용자산 증가가 영업이익에 미치는 영향력은 커지고 있다.

최근 국내 손해보험사의 당기순이익 증가율은 운용자산 증가율에 수렴하고 있다. 특히 2010년 이후 운용자산 증가율이 더 높아진 점에 주목할 필요가 있다. 손해보험 업황과 이익 성장세는 보험료 수입을 얼마나 많이 늘려 운용자산을 얼마나 빨리 축적하고, 이를 통해 이익창출력을 얼마나 강화시키는지에 달려 있다.

서보익 <유진투자증권 연구위원 seoboick@eugenefn.com>