美·中 무역분쟁 속에도 포스코 펀더멘털 '견고'… 남북 경협도 호재

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포스코 강점 분석
백재승 삼성증권 책임연구위원

포스코가 속한 철강업종을 흔히 시클리컬(cyclical·순환하는)이라고 부르는 이유는 그 실적 흐름이 사이클을 형성해서다. 이 사이클은 철강 수요와 공급, 그리고 기업 투자가 한데 어우러져 형성된다.

보통 사이클의 고점은 수요가 결정한다. 철강 제품은 중간재 성격을 띠고 있다. 철강 수요는 특정 산업이 아니라 경기 전반을 의미한다. 철강업 사이클의 고점은 글로벌 경기 하강이 시작될 때 형성된다. 가장 최근 고점은 2000년대 후반 글로벌 금융위기라고 할 수 있다.

철강업 사이클의 저점은 공급이 결정한다. 수요 부진 초기에는 철강기업들이 결코 투자를 선제적으로 줄이지 않는다. 갑자기 맞이하게 된 경기 하강 국면이기에 그 추세가 오래 지속되진 않을 것으로 전망하는 경향 때문이다. 또 기업의 투자 결정 자체가 긴 호흡을 염두에 두고 결정되는 것이기에 당장 눈앞의 경기 둔화만으로 투자 철회를 다시 결정하기 어렵기 때문일 것이다. 수요 부진 아래서도 지속적인 투자로 인해 공급이 증가하면 수급 불균형에 기인한 철강 가격 하락이 야기된다. 철강업 사이클의 저점은 이런 어려움을 견디지 못하는 기업들이 발생해 철강업 전반적으로 공급 구조조정이 나타날 때 형성된다. 가장 최근 저점은 중국의 철강업 구조조정이 시작된 2016년이다.

포스코는 한국을 대표하는 철강 기업이자 이런 철강업 사이클에 가장 민감하게 실적이 반응하는 기업이다. 2000년대 후반 사이클의 고점부터 2016년 사이클의 저점까지 실적과 주가 모두 부진했다. 2016년부터 사이클의 반등에 따라 실적과 주가 모두 긍정적으로 흘러왔다. 특히 지난 2년여간 이뤄진 중국의 구조조정 및 포스코의 자체적인 자회사 구조조정이 빛을 발하며 주가 상승을 이끌었다.

그래픽=신택수 기자 shinjark@hankyung.com

현시점에서 포스코의 향후 기업가치에 대한 시장의 의견은 다소 엇갈린다. 핵심은 철강업 수요가 어떻게 전개될 것이냐에 대한 판단 차이에서 비롯된다. 특히 최근에는 미·중 무역분쟁 심화 우려가 크게 제기되며 논란을 가속화시키고 있다.

2016년부터 철강업계는 숨가쁘게 변화해왔다. 그 변화 방향이 모두 긍정적이라면 좋겠지만 현실은 그렇지 않다. 2016년부터 나타난 굵직굵직한 변화만 봐도 △2016년 초부터 시작된 중국의 유휴 철강설비에 대한 구조조정 단행 △2016년 말 형성된 미국 트럼프 대통령 당선 후 재정정책 확대에 기인한 글로벌 인플레이션 기대감 △2017년 상반기 구조조정의 일환으로 단행된 중국 불법 유도로 설비 폐쇄 △2018년 초부터 시행된 미국의 무역확장법 232조에 기인한 수입 철강재 관세 부과 △2018년 7월6일로 개시된 미·중 간 500억달러 규모의 수입품목에 대한 25% 관세 부과 △곧 시행 예정인 유럽연합(EU)의 수입 철강재 세이프가드 조치 등이 있다. 분명한 것은 올해부터 나타난 철강업에서의 변화는 겉으로 보기에는 결코 우호적이지 않을 뿐만 아니라 모두 통상과 관련된 이슈라는 특징이 있다.

포스코의 주가는 이런 변화를 반영한다. 미·중 무역분쟁 심화 우려가 제기된 지난 한 달여 간 포스코 주가는 크게 하락했다. 실적에 직접적으로 영향을 미치기 때문은 아니라 분쟁이 격화되면 경기 흐름이 훼손될 수 있다는 우려 때문이다. 하지만 아직 중국이나 미국 경제가 흔들리고 있음을 증명하는 지표는 없다. 중국의 철강 및 철광석 가격조차 소폭의 조정은 있지만 시장이 생각하는 것보다는 훨씬 잘 버티고 있다. 포스코 기업가치에 대한 판단은 “심리적 우려 요인이 된 미·중 무역분쟁 심화가 실제로 중국 경기를 훼손시키느냐?”에 대한 질문에서 찾아야 한다.

당장 대답을 얻긴 어렵다. 경기를 가늠할 수 있는 중국의 월별 매크로 지표는 구매관리자지수(PMI)를 빼곤 5월 수치까지밖에 나오지 않았다. 시장은 미·중 무역분쟁 심화가 정말 경기 흐름을 훼손시키는지를 확인한 뒤까지 단기적으로는 기다림을 선택할 가능성이 높다.

원자재 가격에서도 힌트를 얻을 수 있다. 미·중 무역분쟁이 심화된 지난달 이후 한 달여간의 원자재 가격 흐름을 살펴보면 차별적인 모습을 확인할 수 있다. 아연과 구리 등 비철금속 가격 조정이 뚜렷한 가운데 철강 관련 금속(중국 열연, 중국 철근, 철광석) 가격은 상대적으로 조정 폭이 크지 않다. 원자재 가격의 높은 변동성을 고려할 때 지난 한 달간 철강 관련 금속의 가격 흐름이 상대적으로 견고하다는 것은 결국 철강업의 펀더멘털(기초체력)이 견고함을 의미한다. 심리적 우려가 극대화돼 하락한 포스코의 현 주가는 어쩌면 철강업의 실질적인 펀더멘털을 반영하지 못하고 있음을 시사한다. 산업재에 대한 투자 판단이 어려운 현 상황에서도 포스코가 업종 내에서 상대적으로 안전한 투자처가 될 수 있다는 의미기도 하다.

철강업체 실적을 결정짓는 철강 가격과 그 원재료인 철광석 가격 모두 극도로 깊어진 우려에 비해 그 흐름이 견고하다. 지난 2년간 포스코가 보여준 실적 흐름이 당장 변화하지 않을 것이라는 믿음으로 이어질 수 있다. 글로벌 경기에 대한 불확실성이 불거진 지금으로서는 주식 투자에 있어 보수적 입장을 견지하는 것이 합리적일 수 있다. 하지만 포스코 등 각 산업의 펀더멘털 대비 그 괴리가 크다고 여겨지는 주가 조정을 경험한 기업에 대해서는 오히려 더욱 관심을 두고 지켜봐야 할 시기다.

jaeseung.baek@samsung.com